Rapport final du Comité d'étude de cinq ans Examen de la Loi sur les valeurs mobilières (Ontario)

RAPPORT FINAL DU COMITÉ D'ÉTUDE DE CINQ ANS
EXAMEN DE LA LOI SUR LES VALEURS MOBILIÈRES (ONTARIO)


PREMIER PARTIE - LE RÔLE DE LA COMMISSION DANS LA RÉGLEMENTATION DES MARCHÉS FINANCIERS

Les activités des participants aux marchés financiers du Canada peuvent être assujetties aux organismes de réglementation du commerce des valeurs mobilières dans 13 territoires de compétence au Canada et dans d'autres pays ailleurs dans le monde. Certaines activités peuvent également être soumises aux organismes de réglementation des institutions financières à charte fédérale. La première partie de notre rapport discute des moyens de restructurer la réglementation des marchés financiers en Ontario - et partout au Canada - afin d'en accroître l'efficacité tout en continuant de protéger les investisseurs.

CHAPITRE 1 LA NÉCESSITÉ DE CRÉER UN SEUL ORGANISME DE RÉGLEMENTATION

Nous unissons notre voix à celles d'innombrables personnes qui croient que le moment est venu de créer un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières au Canada. Il s'agit de la question la plus urgente en matière de réglementation des valeurs mobilières en Ontario et partout au Canada. Nous exhortons la Ministre à assumer un rôle de chef de file auprès de ses collègues d'un bout à l'autre du pays afin d'éliminer tous les obstacles qui entravent toujours la création d'un seul organisme de réglementation chargé de surveiller les activités de tous les marchés financiers du Canada. À cette fin, nous sommes d'avis que la récente création du Comité de personnes averties recommandée par Harold MacKay au ministre fédéral des Finances représente une excellente façon de favoriser la mise en ouvre de cette importante initiative .19

1.1 La formation des marchés financiers transcende les frontières

  1. LA PLACE DE L'ONTARIO AU SEIN DES MARCHÉS FINANCIERS CANADIENS

    Les opérations entre un émetteur et un investisseur qui résident tous deux en Ontario sont assujetties à la réglementation des valeurs mobilières en Ontario. Cependant, dans bien des cas, les émetteurs ne limitent pas leur recherche d'investisseurs potentiels à ceux qui résident dans leur province ou leur territoire et doivent, par conséquent, se conformer aux régimes de réglementation dans plusieurs territoires de compétence. Ceci augmente nécessairement leurs coûts puisque l'émetteur doit avoir recours aux services de courtiers attitrés et d'avocats et payer les frais dans chaque territoire de compétence dans lequel il veut émettre des valeurs mobilières. Il doit ensuite engager des employés ou des conseillers externes afin d'assurer la conformité avec les obligations d'information continue dans chaque territoire de compétence. Dans une perspective réglementaire, chaque territoire de compétence doit maintenir les ressources nécessaires pour administrer et appliquer ses lois propres sur les valeurs mobilières20.

    Les émetteurs et les investisseurs sont pénalisés lorsque le coût de la conformité est plus élevé au Canada qu'ailleurs. Le coût plus élevé de la conformité nuit à notre position concurrentielle comme source de capital. Cela, à son tour, diminue les possibilités d'investissement des Canadiens. Les émetteurs qui sont en mesure de le faire peuvent aller à l'extérieur du Canada pour trouver des capitaux moins coûteux. Ceux qui ne peuvent pas chercher ailleurs doivent accepter le coût du capital plus élevé ainsi que les conséquences défavorables sur leur rendement et leur compétitivité. Pour demeurer concurrentiels, les marchés financiers de l'Ontario doivent fonctionner comme faisant partie intégrante de l'ensemble des marchés financiers du Canada.

    Les marchés boursiers du Canada ont déjà réagi aux inefficiences inhérentes à la régionalisation. Pour demeurer concurrentiels, ils ont procédé à des fusions et à des restructurations21, avec pour résultat que chacune des trois bourses qui demeurent - la Bourse TSX, la Bourse de croissance TSX et la Bourse de Montréal - est maintenant exclusivement responsable d'un segment du marché. Les sociétés émettrices de valeurs de premier rang sont inscrites à la Bourse TSX, les sociétés émettrices de valeurs de second rang, à la Bourse de croissance TSX et les sociétés émettrices de produits dérivés, à la Bourse de Montréal22.

  2. LA PLACE DU CANADA AU SEIN DES MARCHÉS FINANCIERS INTERNATIONAUX

    Le Canada représente seulement deux pour cent des marchés financiers internationaux23. Il existe à l'extérieur de nos frontières un univers de possibilités à la fois pour les émetteurs et pour les investisseurs. Au Chapitre II, nous discutons du bien-fondé de l'harmonisation des lois sur les valeurs mobilières au Canada avec celles d'autres grands marchés (principalement les É.-U.) afin d'éviter aux émetteurs canadiens d'avoir à assumer le coût qu'entraîne l'obligation de se conformer à des régimes fondamentalement différents au Canada et à l'étranger. Nous soulignons que notre régime actuel rend l'harmonisation de nos lois avec celles d'autres marchés internationaux importants beaucoup plus difficile. En effet, le Canada est le seul pays industriel du G-7 qui ne réglemente pas ses marchés financiers par l'entremise d'un seul organisme de réglementation. Un des arguments les plus convaincants pour créer un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières au Canada est la nécessité d'assurer la compétitivité des marchés financiers canadiens sur la scène mondiale.

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1.2 Treize organismes de réglementation pour un petit marché

  1. NOTRE STRUCTURE ACTUELLE

    Étant donné que la réglementation des valeurs mobilières au Canada est une question de compétence provinciale, il existe 13 séries de lois différentes administrées par 13 organismes de réglementation provinciaux et territoriaux. Bon nombre de lois sont similaires. Certaines contiennent des dispositions entièrement différentes. Aucune n'est identique. Même lorsque les dispositions législatives sont identiques, elles peuvent être interprétées et appliquées différemment d'un territoire de compétence à l'autre.

    Il existe également de grandes disparités dans le statut et la fonction des organismes de réglementation au pays. Certains sont des organismes autofinancés. D'autres sont des sociétés d'État. D'autres encore sont des organismes du gouvernement provincial. Certains énoncent des politiques, élaborent des règles, servent de tribunal administratif et instruisent les appels des décisions prises par leur directeur général et leur personnel. Certains accomplissent seulement quelques-unes de ces fonctions. Même dans les cas où les organismes de réglementation s'acquittent de fonctions similaires (telles que l'établissement des règles), ils sont généralement assujettis à des cadres législatifs différents qui ont pour effet de compliquer considérablement la coordination des efforts dans l'ensemble des territoires de compétence24.

    L'avantage de la multiplicité actuelle des régimes est que cela permet à chaque assemblée législative et à chaque organisme de réglementation des valeurs mobilières d'élaborer et d'administrer les lois de la manière qui répond le mieux aux besoins du marché local. L'activité économique varie d'une région à l'autre du pays et les lois sur les valeurs mobilières qui sont régies au niveau provincial sont les plus aptes à satisfaire les besoins régionaux particuliers. Cependant, l'inconvénient de cette souplesse à l'échelle locale est qu'elle fragmente la réglementation des valeurs mobilières, ce qui impose un processus plus long et plus coûteux aux émetteurs qui tentent de rassembler des capitaux au pays. Les investisseurs, les participants au marché et leurs conseillers sont unanimes dans leur critique de cette démarche. Dans les observations qu'elle a présentées au Comité, la Bourse de croissance TSX a exprimé la frustration ressentie par de nombreux autres participants au marché à l'égard de l'existence de 13 régimes de réglementation des valeurs mobilières :

    La complexité du régime de réglementation actuel est considérablement exacerbée par les différences dans la réglementation entre les provinces. De légères variations dans la réglementation entre les provinces peuvent sembler d'abord relativement peu importantes, mais ces différences minimes représentent un piège pour les émetteurs, leurs initiés et leurs conseillers. Pour éviter ces embûches, l'émetteur ou ses initiés doivent engager des coûts supplémentaires pour les services d'avocats et d'experts-conseils.

    Nous encourageons fortement le gouvernement de l'Ontario et chacun des autres gouvernements provinciaux à inciter vivement leurs commissions des valeurs mobilières respectives à travailler ensemble en vue de créer un régime uniforme de réglementation des valeurs mobilières que chaque province pourra adopter. Même si certaines initiatives locales pourraient être nécessaires à l'occasion, nous croyons que ces différences devraient être l'exception... Notons que les différences locales ont souvent été justifiées pour répondre aux besoins des petites entreprises; cependant, nous croyons que les problèmes à cet égard ne sont pas d'ordre régional et qu'une démarche plus uniforme à l'échelle nationale améliorera l'accès au capital [traduction].25.
  2. ÉCHEC DES TENTATIVES DE CONSOLIDATION

    En 1994, le gouvernement fédéral a publié l'ébauche d'un protocole d'entente26 qui proposait la création d'une Commission des valeurs mobilières canadiennes autonome à laquelle les gouvernements fédéral et provinciaux délégueraient le pouvoir réglementaire. Même si cet effort est venu plus près d'atteindre son objectif que les initiatives précédentes, des obstacles d'ordre juridictionnel et politique ont fait échouer le projet27.

  3. INITIATIVE FÉDÉRALE ET PROVINCIALEE

    En octobre 2002, le ministre fédéral des Finances a confié à Harold MacKay le mandat de recommander une démarche en vue de réformer le cadre de réglementation des valeurs mobilières du Canada. M. MacKay a présenté son rapport à l'honorable John Manley en novembre. Le rapport faisait état de certaines préoccupations concernant la structure réglementaire actuelle semblables à celles qui avaient été évoquées dans des rapports précédents, y compris le nôtre. Le rapport note que le système actuel, tel qu'il est appliqué, ne permet pas de relever les défis d'aujourd'hui et de demain. Même s'il continue de fonctionner, notre système doit être amélioré, et rapidement28. À cette fin, M. MacKay a recommandé qu'un Comité de personnes averties soit mis sur pied par le gouvernement fédéral et les provinces intéressées afin d'examiner le régime de réglementation actuel et de recommander un modèle approprié pour la réglementation des valeurs mobilières au Canada. Le gouvernement fédéral a récemment appuyé cette recommandation et a désigné un comité. Le Comité :

    • examinera et évaluera les forces et les faiblesses de l'actuel régime de réglementation des valeurs mobilières au Canada;
    • recommandera pour le Canada une structure réglementaire réalisable et qui répondra le mieux aux besoins du pays;
    • recommandera un modèle de régie et décrira un cadre de reddition de comptes;
    • soumettra son rapport d'ici le 30 novembre 200329.

  4. HARMONISATION INTERPROVINCIALE PAR L'ENTREMISE DES AUTORITÉS CANADIENNES EN VALEURS MOBILIÈRES (ACVM)

    Les ACVM constituent un organisme informel qui regroupe les 13 organismes de réglementation des provinces et des territoires. Dans le cadre de son fonctionnement, l'organisme tient des réunions régulières auxquelles assistent les présidents, les vice-présidents et le personnel de chaque commission, favorise les interactions ponctuelles entre les directeurs généraux et le personnel de chaque commission et met sur pied des comités d'employés chargés de traiter les projets de réglementation mixtes et les préoccupations communes. Le financement et les ressources de soutien sont puisés à même les budgets de fonctionnement de chaque commission, sur une base facultative.

    Les ACVM ont contribué largement à l'harmonisation des mesures législatives sur les valeurs mobilières et à l'administration de ces lois partout au Canada. Leurs réalisations comprennent l'établissement ou le lancement proposé des systèmes suivants :

    • REC - Le Régime d'examen concerté (dont on traite ci-dessous) qui couvre, par exemple, les demandes de dispense discrétionnaire et l'examen des prospectus, les formulaires d'information annuelle et les documents d'émission de droits de souscription.
    • SEDAR - Le Système électronique de données, d'analyse et de recherche qui permet à toute personne ayant accès à Internet de consulter les documents déposés par les émetteurs assujettis.
    • SEDI - Un système central de données électroniques sur les initiés.
    • BDNI - Un système en ligne qui permettra aux courtiers et aux conseillers de déposer leurs formulaires d'inscription par voie électronique.

    Nonobstant les réalisations des organismes de réglementation canadiens, les limites des ACVM comme instrument de coordination de la réglementation des valeurs mobilières canadiennes sont apparentes. Nous attirons l'attention sur cinq d'entre elles :

    1. Même si les ACVM souhaitent atteindre un équilibre sain entre l'harmonisation nationale et la souplesse régionale, les organismes de réglementation dans chaque territoire de compétence sont libres d'appliquer la démarche de leur choix plutôt que de travailler avec leurs contreparties dans les autres territoires de compétence afin de trouver une solution commune. Ceci est évident dans les révisions apportées aux règlements sur les placements privés et les dispenses en Ontario en 2001 et celles qui ont été apportées peu après en Colombie-Britannique et en Alberta35. Par suite de ce processus, l'Ontario, d'une part, et la Colombie-Britannique et l'Alberta, d'autre part, continueront d'appliquer des règles différentes, ayant certaines similarités et certaines disparités. À notre avis, ceci représente non seulement une occasion d'harmonisation ratée, mais un pas en arrière regrettable pour la rationalisation de la structure du régime de réglementation canadien.

    2. Les politiques et les règles nationales ne peuvent pas être élaborées et mises en ouvre rapidement puisque 13 organismes de réglementation différents doivent d'abord convenir des orientations de principes et ensuite des exigences particulières. Après quoi, l'initiative doit être soumise au processus d'approbation qui s'applique dans chaque territoire de compétence (en Ontario, par exemple, la période de soumission des commentaires et le processus d'autorisation ministérielle pour les règles, abordés plus en détail au Chapitre VII).

    3. Les ACVM n'ont pas de pouvoir d'exécution et, en conséquence, une démarche coordonnée à l'égard de l'exécution doit être appliquée présentement sur une base d'exception36. La consolidation des marchés financiers du Canada et l'intégration de nos marchés avec ceux d'autres pays font ressortir les problèmes d'exécution à l'échelle nationale et internationale. Nous croyons que cette question est d'une importance capitale pour la crédibilité des marchés financiers canadiens.

    4. Les ACVM ne rendent de comptes à personne. La réussite ou l'échec de cet organisme dépendra de l'engagement de chaque territoire de compétence.

    5. Nous remarquons des visions plus divergentes et concurrentes de différents membres des ACVM en ce qui a trait aux objectifs et à la structure de la réglementation des valeurs mobilières37. Comme l'a souligné un observateur, nous obtenons non seulement des interprétations différentes des règles, mais aussi des conceptions différentes38 [traduction]. Sans un travail de coordination à l'égard de toutes ces initiatives, au lieu d'obtenir un système idéal, nous risquons de fragmenter et d'alourdir davantage le système de réglementation des valeurs mobilières du pays.

  5. LE RÉGIME D'EXAMEN CONCERTÉ (REC) - UN PAS DANS LA BONNE DIRECTION

    Les ACVM ont mis en ouvre le REC en 199939. Dans le cadre du REC, un décideur dans un territoire de compétence donné accepte de se fier principalement à l'analyse et à l'examen du personnel dans un autre territoire de compétence. Par exemple, si un émetteur souhaite offrir des valeurs mobilières dans plusieurs territoires de compétence au Canada, le REC lui permet de traiter avec un organisme de réglementation principal (normalement celui qui se trouve dans le territoire de compétence où est situé le siège social de l'émetteur) plutôt qu'avec les organismes de réglementation dans chaque territoire de compétence particulier. Le personnel du territoire de compétence principal présente à l'émetteur des commentaires au nom de toutes les commissions et formule des recommandations. L'émetteur reçoit ensuite un seul document de décision provenant de l'organisme de réglementation dans le territoire de compétence principal.

    Le REC est un projet officiel de collaboration volontaire entre les autorités réglementaires. Aucun des organismes de réglementation ne renonce à ses compétences ou à son pouvoir discrétionnaire. Chaque territoire de compétence conserve ses compétences légales à l'égard de toutes les questions soumises à l'examen concerté et peut en tout temps s'abstenir de participer et traiter directement avec le participant au marché. Aucune modification n'a été apportée aux mesures législatives sur les valeurs mobilières par suite de la mise en ouvre du REC. En fait, l'harmonisation n'est pas un objectif du REC. Les ACVM ont déclaré seulement que l'harmonisation était un avantage indirect qui pourrait découler du REC.

    Le REC s'applique, ou devrait s'appliquer à plus ou moins long terme, à ce qui suit :

    • demandes d'exemption;

    • prospectus (y compris les prospectus détaillés et simplifiés, les prospectus et les modifications de fonds communs de placement, et les circulaires d'émission de droits de souscription);

    • demandes de dispense40;

    • discussions préalables au dépôt de prospectus;

    • formules initiales et subséquentes d'information annuelle;

    • demandes d'inscription, de remise en vigueur et de renouvellement des inscriptions;

    • documents d'information continue;

    • enquêtes et audiences;

    • établissement des règles et projets d'élaboration des politiques.

    Le REC représente un important pas en avant en vue de favoriser la coordination interprovinciale. Il simplifie le processus réglementaire lorsque plusieurs territoires de compétence sont en cause. Cependant, nous partageons les réserves exprimées dans un certain nombre d'observations concernant les limites du REC. Par exemple, l'Association canadienne des conseillers en assurance et en finance a écrit :

    Même si nous en sommes venus à apprécier le fait qu'un organisme de réglementation principal puisse coordonner une série de demandes interprovinciales, nous croyons que le potentiel du régime d'examen concerté n'est pas encore atteint. Par exemple, il y a peu de raisons valables de continuer à exiger que les émetteurs déposent des demandes papier individuelles auprès de chaque organisme de réglementation et paient à chacun des frais qui varient de 0,00 $ à 750 $ lorsque l'organisme principal ou le coordonnateur exige seulement des frais de 450 $ et accomplit la plus grande partie du travail.

    Nous notons les limites suivantes du REC

    • Le REC n'assure pas l'uniformité dans l'administration des lois sur les valeurs mobilières dans l'ensemble du Canada. Chaque territoire de compétence se réserve le droit d'interpréter et d'appliquer les normes canadiennes à son gré et d'appliquer ses exigences locales à toute question qui lui est soumise. En outre, un organisme de réglementation peut s'abstenir de participer au REC s'il n'est pas d'accord avec la décision prise par l'organisme de réglementation principal. La possibilité qu'un ou plusieurs organismes s'abstiennent de participer signifie que le REC n'a pas créé une démarche prévisible ou uniforme à l'égard de la réglementation des valeurs mobilières.

    • Le REC n'a pas diminué les coûts pour l'industrie. Le personnel dans les territoires de compétence non principaux peut entreprendre un examen indépendant de documents déposés dans plusieurs territoires de compétence. Les participants au marché doivent encore payer les frais dans chaque territoire de compétence comme ils le faisaient avant l'adoption du REC.

    • Les lois sur les valeurs mobilières ne sont pas uniformes dans l'ensemble des territoires de compétence. Des différences existent, par exemple, quant aux offres sur prospectus, aux dispenses des exigences relatives au prospectus et à l'inscription, aux offres publiques d'achat, à l'information continue et aux pouvoirs d'exécution. Le REC n'empêche pas les participants de devoir se familiariser avec les différentes exigences qui existent d'un bout à l'autre du pays, d'obtenir des conseils à ce sujet et de se conformer aux différents régimes. Des coûts énormes sont associés à cet exercice.

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1.3 L'ultime effort pour créer un organisme national de réglementation des valeurs mobilières

  1. QUEL EST LE MODÈLE APPROPRIÉ?

    La plupart des observations présentées au Comité appuient la création d'un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières responsable de tous les marchés financiers du Canada41. Par exemple, le Conseil du régime de retraite des enseignantes et des enseignants de l'Ontario, l'un des plus importants investisseurs institutionnels du Canada, appuie la création d'un seul organisme de réglementation qui serait chargé d'établir et d'appliquer des normes appropriées à l'échelle du pays :

    Nous abordons le problème de l'harmonisation de la réglementation dans le secteur des valeurs mobilières dans une perspective délibérément candide et nous préférons formuler notre position sans tenir compte des aspects politiques et constitutionnels. Nous convenons, en fait, qu'il n'est pas simple d'arriver à la conclusion " logique " pour le Canada. La solution idéale serait un système national de réglementation des valeurs mobilières. Quels que soient les progrès réalisés en Ontario, si le système est basé sur l'harmonisation et la coopération et que les autres territoires de compétence ont des normes et des capacités d'application inférieures, il en résultera une course vers la médiocrité.

    Les émetteurs obtiendront le droit de réunir des capitaux dans les marchés financiers assujettis à une réglementation moins rigoureuse et d'inscrire des valeurs à la cote des meilleurs marchés, et finiront ainsi par ternir la réputation du pays. Les provinces doivent reconnaître que le Canada n'est pas considéré comme une destination de choix pour les affaires et les capitaux parce qu'elles refusent de céder une partie de leur pouvoir à un régime de réglementation de première classe qui serait administré et mis en application par un organisme de réglementation de première classe. Le Canada doit uniformiser la réglementation du commerce des valeurs mobilières s'il espère être concurrentiel sur la scène mondiale42.

    Un autre intervenant appuie également la création d'un seul organisme de réglementation :

    Pour ce qui est de l'efficience de notre modèle de réglementation, nous sommes d'avis qu'il y a beaucoup à faire pour diminuer le double emploi et les coûts élevés du système de réglementation provincial qui existe au Canada. Malgré les efforts considérables qui ont été déployés afin d'améliorer l'efficacité de notre système actuel, il n'est tout simplement pas raisonnable de soutenir que les multiples organismes de réglementation qui existent au sein des ACVM peuvent être aussi efficaces qu'un organisme de réglementation national43.

    Le Comité n'émet aucune recommandation sur la marche à suivre pour créer un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières au Canada. Les propositions antérieures pour la création d'un organisme de réglementation fédéral pourraient être revues, en renouvelant les efforts pour éliminer les obstacles qui subsistent44. Ou bien, on pourrait créer un organisme supraprovincial auquel les provinces et les territoires délégueraient leur autorité. D'autres modèles pourraient également être proposés au fur et à mesure que le projet évolue.

  2. UNE LEÇON DE L'AUSTRALIE

    Durant les délibérations du Comité, nous avons examiné avec intérêt une description de l'expérience récente de l'Australie, qui a procédé à la restructuration de la réglementation des valeurs mobilières selon un modèle national. D'un point de départ antérieur à 1970, lorsque les lois sur les sociétés et les valeurs mobilières étaient du ressort des États et des territoires, jusqu'à une série d'initiatives infructueuses visant à harmoniser leur démarche à l'égard de la réglementation des valeurs mobilières, les États et les territoires de l'Australie ont convenu à la fin d'adopter des lois fédérales sur les sociétés et les valeurs mobilières qui mettent à contribution à la fois les pouvoirs des États et des territoires et les pouvoirs du gouvernement fédéral. De là est née l'Australian Securities Commission (devenue depuis l'Australian Securities and Investment Commission), un organisme national entièrement responsable de la réglementation des sociétés. L'expérience australienne est décrite à l'annexe G.

    Nous avons trouvé l'expérience de l'Australie révélatrice à cause des nombreuses solutions de rechange qui ont été explorées avant que celle-ci n'en arrive à une décision. Les problèmes constitutionnels en Australie sont semblables à ceux auxquels le Canada est confronté, de même que les questions de coopération entre les territoires de compétence. Évidemment, la solution canadienne pourrait bien être différente de la solution australienne. Cependant, nous encourageons tous les paliers de gouvernement canadien et les organismes de réglementation dans l'ensemble des territoires de compétence à suivre l'exemple de l'Australie45. Nous croyons que l'innovation et les compromis aboutiront à la mise en place d'un système qui permettra aux émetteurs et aux investisseurs canadiens de fonctionner plus efficacement sur le marché mondial.

  3. POUR CONTINUER À PROGRESSER ENTRE-TEMPS

    Tout en nous employant à établir un seul régime de réglementation des valeurs mobilières au Canada, nous devons poursuivre nos travaux d'harmonisation afin de permettre aux marchés financiers canadiens de bénéficier graduellement des économies découlant de l'harmonisation et de faciliter la transition vers un seul organisme de réglementation.

    1. Harmonisation des lois sur les valeurs mobilières

      Une harmonisation des lois sur les valeurs mobilières des 13 provinces et territoires canadiens simplifierait considérablement la réglementation des marchés financiers au Canada. Cela représente évidemment une entreprise énorme qui nécessitera des ressources considérables, du temps et de la volonté politique pour, dans un premier temps, harmoniser les lois et, dans un deuxième temps, modifier de façon continue les lois de chaque territoire de compétence d'une manière coordonnée et uniforme. Les ACVM ont entrepris un projet d'uniformisation de la législation en valeurs mobilières qui vise à ce que chaque territoire de compétence au Canada procède rapidement à l'uniformisation des lois et règlements sur les valeurs mobilières46 [traduction]. Nous applaudissons ces efforts et encourageons les ACVM à réaliser cette importante initiative sur une base prioritaire. En outre, nous encourageons les ACVM à profiter de cette occasion présentée par le projet d'uniformisation pour envisager également de mettre à jour et de simplifier le système de réglementation actuel au Canada47. Nous insistons toutefois sur le fait que nous ne croyons pas que l'élaboration de mesures législatives uniformes sur les valeurs mobilières au Canada devrait se substituer au but primordial de créer un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières. À cet égard, nous sommes d'avis que même si les ACVM réussissent à uniformiser les mesures législatives, cela sera difficile à maintenir dans la pratique. En particulier, notre structure réglementaire actuelle laisse trop d'occasions aux membres individuels des ACVM d'appliquer et d'interpréter différemment une législation uniforme et d'entreprendre de nouvelles initiatives locales après l'adoption de la législation uniforme.

      Nous encourageons également la Commission à prendre les devants pour promouvoir l'harmonisation et la coopération au sein des ACVM. Nous notons qu'un observateur a insisté sur le fait que la Commission devrait être particulièrement sensible à la question de l'harmonisation lorsqu'elle exerce son pouvoir d'établissement des règles :

      Nous croyons que les objectifs d'une harmonisation et d'une coopération accrues devraient jouer un rôle plus important dans l'élaboration des règles et des politiques par la Commission. Nous comprenons que la Commission doit préserver sa capacité d'agir dans l'intérêt du public même s'il en résulte une plus grande fragmentation du régime de réglementation des valeurs mobilières canadien, mais nous croyons que ceci devrait être un cas exceptionnel... En l'absence d'un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières, la Commission devrait reconnaître la nécessité d'une réglementation canadienne cohérente et harmonisée lorsqu'elle exerce son pouvoir d'établissement de règles.

      Nous proposons qu'en exerçant son pouvoir d'établissement de règles, la Commission devrait :

      1. adopter des règles qui ont pour effet d'accroître le degré d'harmonisation et de coopération;

      2. déployer tous les efforts nécesssaires pour que la même règle soit adoptée par les autres organismes de réglementation des valeurs mobilières au Canada (dans la mesure où cela est nécessaire);

      3. éviter d'adopter une règle qui a pour effet de diminuer le degré d'harmonisation ou de coopération, sauf si cette règle est dans l'intérêt du public, peu importe son effet48.

      Nous convenons avec l'observateur que les principes susmentionnés sont importants et qu'ils devraient être pris en compte par la Commission dans son processus d'établissement de règles (voir aussi la discussion au Chapitre 7 sur l'établissement des règles et les analyses coûts-avantages). Nous notons, toutefois, que certains observateurs craignaient que l'on accorde trop d'importance à l'harmonisation. Certains croient notamment que l'harmonisation pourrait engendrer une course vers la médiocrité pour ce qui est de l'élaboration des politiques et un déphasage de la réglementation qui ne permettrait pas de réagir en temps opportun aux changements dans les marchés financiers et d'offrir des recours utiles dans l'intérêt des investisseurs49. À ce sujet, un observateur a déclaré :

      Nous recommandons que le rapport final ne s'écarte pas de son but premier de protéger les vastes et importants marchés financiers de l'Ontario en accordant une importance exagérée à l'harmonisation du régime de réglementation de l'Ontario sur une base provinciale pancanadienne. Les initiatives de l'Ontario en matière de réglementation des valeurs mobilières ont tenté par le passé d'atteindre un niveau international basé sur des exigences de principe pour la protection des investisseurs qui favorisent la confiance en l'intégrité des marchés financiers de l'Ontario.

      D'abord et avant tout, l'Ontario devrait encore avoir pour objectif de donner l'exemple en matière de réglementation dans l'intérêt de l'industrie des valeurs mobilières et des marchés financiers de l'Ontario et pour la protection des investisseurs qui négocient des valeurs mobilières en Ontario. L'histoire a montré que l'exemple offert par l'Ontario dans l'établissement de normes pour les marchés financiers a également eu un effet positif au Canada et sur les autres régimes de réglementation provinciaux50 [traduction].

      Nous sommes pleinement conscients des limites de l'harmonisation comme principe d'élaboration des politiques. Comme nous l'avons mentionné ci-dessus, cependant, nous considérons l'harmonisation comme un moyen d'arriver à une fin, qui est en l'occurrence la création d'un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières au Canada.

    2. Délégation et reconnaissance réciproque

      Même si les lois sur les valeurs mobilières dans l'ensemble du pays étaient harmonisées, cela n'éliminerait pas le chevauchement administratif dû à l'existence de 13 organismes de réglementation qui administrent et appliquent ces lois. À notre avis, la solution provisoire la plus efficace serait que chaque territoire de compétence entreprenne rapidement de modifier ses lois, et ce, de deux manières. D'abord, les organismes de réglementation des valeurs mobilières devraient être habilités à déléguer leurs pouvoirs à un organisme de réglementation dans un autre territoire de compétence canadien - délaissant notre régime d'examen concerté facultatif actuel au profit d'un véritable régime d'examen concerté. Ceci éviterait au personnel dans chaque territoire de compétence d'effectuer un examen indépendant des documents déposés dans plusieurs territoires de compétence et enlèverait le droit aux territoires de compétence individuels de s'abstenir de participer. Certains ont demandé que le Canada adopte un système de passeport selon lequel l'approbation réglementaire par un des membres des ACVM serait reconnue par tous les membres des ACVM. Le pouvoir de délégation conféré par la loi est essentiel pour assurer le fonctionnement efficace d'un système de passeport. Il importe de noter toutefois que l'efficacité d'un modèle de délégation dépendra de la volonté de tous les territoires de compétence des ACVM de promulguer des dispositions similaires pour céder leurs pouvoirs. Concrètement, il sera également essentiel que chaque territoire de compétence des ACVM fasse preuve de retenue et se fie réellement à l'organisme auquel il délègue ses pouvoirs.

      Deuxièmement, les lois sur les valeurs mobilières d'un bout à l'autre du pays devraient être modifiées afin de prévoir la reconnaissance réciproque. La reconnaissance réciproque repose sur le principe selon lequel les règles du territoire de compétence le plus étroitement lié à une opération ou à un participant au marché (le territoire de compétence principal) régissent cette opération ou ce participant, et que les autres territoires de compétence concernés (les territoires de compétence particuliers) reconnaissent ces règles et acceptent qu'elles soient appliquées au lieu de leurs propres règles. La reconnaissance réciproque pourrait être particulièrement utile dans un contexte de délégation où les lois de chaque territoire de compétence ne sont pas entièrement uniformes. Cela permettrait notamment d'éviter qu'une commission exerçant un pouvoir qui lui a été délégué par une autre commission soit obligée d'appliquer différentes lois à une demande d'inscription, à un prospectus ou à une demande de dispense. Le concept de la reconnaissance réciproque forme la base du Canadian - U.S. Multi-Jurisdictional Disclosure System (MJDS) et sous-tend implicitement d'autres règles qui dispensent les participants de se conformer aux lois canadiennes s'ils se conforment aux lois d'autres pays51. Si on considère le fait de se conformer aux lois d'autres pays comme revenant à observer la réglementation canadienne sur les valeurs mobilières, nous croyons que les organismes de réglementation canadiens devraient être capables de mettre de côté leurs différences historiques et leurs préférences régionales pour conclure que lorsque les exigences dans différentes provinces sont semblables (sans être identiques), le fait d'observer les lois en vigueur dans une autre province reviendrait à observer les lois dans leur province ou leur territoire52.

      Nous comprenons qu'il faudra peut-être tenir compte de certaines questions de nature constitutionnelle ou juridique avant la mise en ouvre de la présente proposition. Par exemple, il pourrait être nécessaire de modifier en conséquence les dispositions sur l'immunité afin d'accorder l'immunité contre la responsabilité aux autres organismes provinciaux de réglementation des valeurs mobilières et aux employés qui les représentent53. Nous encourageons les ACVM à travailler à la mise en ouvre d'un modèle de délégation et de reconnaissance réciproque efficace et à prévoir la délégation et la reconnaissance réciproque dans leur projet d'uniformisation de la législation des valeurs mobilières54. Nous encourageons en outre tous les gouvernements provinciaux d'un océan à l'autre à appuyer ces importantes initiatives.

Recommandations :

  1. Nous recommandons que les provinces, les territoires et le gouvernement fédéral travaillent ensemble à la création d'un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières responsable de tous les marchés financiers du Canada. À cette fin, nous encourageons fortement le gouvernement de l'Ontario à appuyer activement le Comité de personnes averties qui a été créé récemment par le ministre fédéral des Finances.

  2. En attendant, nous recommandons que les organismes de réglementation prennent des mesures afin de simplifier le régime de réglementation actuel au Canada : i) nous recommandons que les organismes de réglementation continuent d'harmoniser la réglementation des valeurs mobilières d'un bout à l'autre du Canada; ii) nous recommandons que les organismes de réglementation soient habilités à déléguer tout pouvoir, devoir, fonction ou responsabilité qui leur est conféré à un autre organisme canadien de réglementation des valeurs mobilières, et que ces organismes prennent l'habitude de se déléguer les pouvoirs entre eux. Nous recommandons par conséquent que la Loi soit modifiée afin de conférer ce pouvoir à la Commission et que les dispositions sur l'immunité soient modifiées en consequence; iii) nous recommandons que toutes les mesures législatives sur les valeurs mobilières canadiennes soient modifiées de façon à inclure une disposition sur la " reconnaissance réciproque ", de manière à ce que les règles du territoire de compétence le plus étroitement lié à une opération ou à un participant au marché régissent cette opération ou ce participant et que les autres territoires de compétence concernés reconnaissent ces règles et acceptent qu'elles soient appliquées au lieu de leurs propres règles.


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CHAPITRE 2 LA PENSÉE PLANÉTAIRE DANS LA RÉGLEMENTATION DES VALEURS MOBILIÈRES

La mondialisation est bien plus qu'un simple slogan dans le contexte des marchés financiers. De plus en plus, les émetteurs peuvent réunir des capitaux dans les marchés internationaux qui leur offrent les meilleures conditions tandis que les investisseurs peuvent négocier des valeurs dans une gamme de marchés boursiers à l'échelle de la planète.

Le présent Chapitre traite de l'incidence de la mondialisation sur les marchés financiers canadiens et propose deux domaines où le Canada devrait prendre les mesures nécessaires pour devenir un participant mondial. On y appuie également la participation de la Commission à l'OICVM (Organisation internationale des commissions de valeurs mobilières).

2.1 Harmonisation à l'échelle mondiale

La mondialisation des marchés financiers se reflète dans diverses tendances, notamment :

  • la multiplication des opérations sur les valeurs mobilières transfrontalières;

  • le nombre croissant d'inscriptions de sociétés canadiennes aux bourses étrangères;

  • l'apparition de maisons de courtage multinationales qui offrent des services aux entreprises dans des bureaux partout dans le monde;

  • l'augmentation des alliances stratégiques et d'autres liens entre les marchés financiers réglementés dans différentes parties du monde55.

Les émetteurs canadiens se sont tournés en particulier vers le marché américain, soit pour s'inscrire à la cote du NASDAQ ou de la Bourse de New York, pour accéder au marché des valeurs de bonne qualité ou des titres de créance à haut rendement, ou simplement pour accroître leurs capacités de financement. De nombreux émetteurs canadiens sont inscrits à la cote des bourses américaines56. L'introduction des MJDS en 1991 a facilité l'accès aux marchés financiers américains pour les émetteurs canadiens assujettis et vice versa.

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2.2 Présentation de l'information financière favorisant l'accessibilité mondiale

  1. EXIGENCES ACTUELLES RELATIVES AUX PCGR (PRINCIPES COMPTABLES GÉNÉRALEMENT RECONNUS)

    Les lois de l'Ontario sur les valeurs mobilières et les sociétés exigent présentement que les émetteurs assujettis canadiens préparent leurs états financiers conformément aux PCGR canadiens. Les émetteurs assujettis étrangers peuvent appliquer les principes comptables de leur pays d'origine, mais doivent dresser également leurs états financiers conformément aux PCGR canadiens avant de les inclure dans un prospectus57.

    Les émetteurs canadiens qui participent aux marchés financiers américains jugent souvent préférable de soumettre l'information financière conformément aux PCGR américains afin d'aider les investisseurs et les analystes américains à mieux comprendre les résultats financiers de l'émetteur et à les comparer aux résultats d'autres émetteurs qui se conforment aux PCGR américains. Ceci oblige cependant l'émetteur canadien à préparer deux jeux d'états financiers distincts, le premier utilisant les PCGR canadiens pour satisfaire aux exigences des lois canadiennes et l'autre, les PCGR américains. Les émetteurs étrangers qui participent aux marchés financiers canadiens ont le même problème à l'inverse, même s'ils choisissent dans bien des cas de fournir seulement des états financiers conformes aux PCGR canadiens. La préparation de deux jeux d'états financiers ou d'une concordance s'avère un processus fastidieux et coûteux pour l'émetteur.

  2. DOCUMENT DE CONSULTATION DES ACVM

    Les ACVM ont publié en mars 2001 le Document de consultation 52-401, Présentation de l'information financière sur les marchés financiers canadiens (le document de consultation sur la présentation de l'information financière), afin d'obtenir des commentaires58. Le document note que l'accroissement des activités de financement transfrontalières a attiré l'attention sur les obstacles que doivent surmonter les sociétés souhaitant offrir leurs titres ou les inscrire à la cote d'une bourse dans un autre territoire de compétence. Il souligne aussi que les différences entre les normes comptables représentent l'un de ces obstacles. Les ACVM souhaitaient obtenir des commentaires sur les modifications potentielles des exigences relatives aux normes comptables utilisées pour les états financiers déposés par les émetteurs. Plus particulièrement, les ACVM étudiaient la possibilité d'autoriser les émetteurs assujettis canadiens et étrangers à utiliser les PCGR américains ou les normes comptables internationales (NCI) élaborées par le Comité international de normalisation de la comptabilité (CINC), qui ont été approuvées récemment par l'OICVM, avec peu ou point de concordance avec les PCGR canadiens59.

    Le document de consultation sur la présentation de l'information financière mettait en lumière certaines questions dont on devrait tenir compte avant de décider d'adopter les NCI ou les PCGR américains pour le dépôt réglementaire de documents au Canada :

    • Comparabilité - Il serait difficile pour les investisseurs et les analystes canadiens de comparer les résultats de différentes sociétés si les émetteurs assujettis pouvaient choisir parmi trois séries de normes comptables différentes. Les ACVM ont reconnu, cependant, que le groupe de pairs pour certaines sociétés canadiennes comprend des sociétés étrangères qui ne préparent pas leurs états financiers conformément aux PCGR canadiens.

    • Compétence professionnelle - Les comptables canadiens connaissent peu les PCGR américains et n'ont pratiquement pas d'expérience en ce qui concerne les NCI. Des efforts considérables seraient nécessaires pour que les sociétés, les vérificateurs et les organismes de réglementation acquièrent suffisamment de connaissances pour être en mesure d'interpréter et d'appliquer rigoureusement ces normes.

    • Autres exigences juridiques - Même si les ACVM autorisaient les sociétés canadiennes à dresser leurs états financiers conformément aux PCGR américains, celles-ci pourraient néanmoins être tenues, en vertu des lois sur les sociétés ou du droit fiscal, de produire des états financiers conformément aux PCGR canadiens. Les avantages potentiels découlant d'une dispense des ACVM seraient pleinement réalisés seulement si on pouvait aussi modifier ces autres exigences.

  3. PROJET DE NORME CANADIENNE 51-102, OBLIGATIONS D'INFORMATION CONTINUE

    En juin 2002, les ACVM ont publié aux fins de commentaires le projet de norme canadienne 51 102, Obligations d'information continue60. La norme canadienne vise à harmoniser les exigences d'information continue d'un bout à l'autre du Canada et s'appliquera à tous les émetteurs, à l'exception des fonds d'investissement, qui sont des émetteurs assujettis dans un ou plusieurs territoires de compétence canadiens. La norme canadienne propose de permettre aux émetteurs inscrits auprès de la SEC61 de déposer auprès des ACVM des états financiers préparés conformément aux PCGR américains, à condition de fournir une concordance avec les PCGR canadiens, sous réserve d'une période de concordance de deux ans.

  4. PROJET DE NORME CANADIENNE 71-102, INFORMATION CONTINUE ET AUTRES DISPENSES RELATIVES AUX ÉMETTEURS ÉTRANGERS

    En juin 2002, les ACVM ont publié aux fins de commentaires le projet de norme canadienne 71 102, Information continue et autre dispenses relatives aux émetteurs étrangers. La norme canadienne proposée permet aux émetteurs étrangers admissibles de déposer des états financiers préparés conformément aux NCI, sans fournir de concordance avec les PCGR canadiens62.

  5. LE MOMENT EST VENU DE DÉLAISSER LES PCGR CANADIENS

    Nous partageons les préoccupations exprimées dans le document de consultation sur la présentation de l'information financière selon lesquelles il peut être très difficile de comparer l'information financière soumise par les émetteurs de différents pays étant donné les différentes normes comptables qui s'appliquent présentement aux offres et aux inscriptions transfrontalières. À cet égard, la NC 71-102 envisage précisément de permettre aux émetteurs étrangers admissibles qui sont tenus de déposer des rapports au Canada d'utiliser des états financiers préparés conformément aux NCI, sans fournir de concordance avec les PCGR canadiens. Nous encourageons fortement les organismes de réglementation et les responsables de l'élaboration des normes au Canada à adopter les NCI et nous espérons que le Canada continuera de jouer un rôle dans ce domaine - dans le but éventuel de permettre à la fois aux émetteurs canadiens et étrangers de déposer leurs états financiers conformément aux NCI, sans fournir de concordance avec les PCGR canadiens.

    Nous notons que certains observateurs qui ont commenté notre rapport préliminaire croient qu'il reste beaucoup à faire avant que le Canada puisse adopter intégralement les NCI63. Par exemple, il n'existe pas actuellement de structure efficace permettant l'application des NCI. Par ailleurs, les NCI ne sont pas complètes pour ce qui est des détails concernant l'interprétation et les pratiques. Nous convenons que ce sont là des préoccupations légitimes que les organismes de réglementation canadiens devront prendre en considération avant d'accepter les NCI. Nous croyons que les responsables de l'élaboration des normes au Canada et à l'étranger ont manifesté un engagement renouvelé en vue d'uniformiser les normes nationales en une série de normes universelles sous la direction du Comité international de normalisation de la comptabilité (le CINC). Nous considérons l'annonce faite récemment par le U.S. Financial Accounting Standards Board et le CINC d'uniformiser leurs normes respectives d'ici 2005 comme une étape extrêmement positive en vue d'harmoniser les normes comptables internationales et d'accélérer potentiellement l'acceptation des NCI au Canada64.

    Même si nous appuyons activement l'élaboration de normes comptables internationales rigoureuses, nous croyons également qu'une question plus immédiate pour le Canada en ce moment est de déterminer si les émetteurs assujettis (à la fois canadiens et étrangers) devraient être autorisés à préparer leurs états financiers conformément aux PCGR américains sans fournir une concordance avec les PCGR canadiens. À cet égard, nous ne pouvons pas ignorer l'importance considérable d'activités transfrontalières entre le Canada et les États-Unis. Si un émetteur est en concurrence avec d'autres émetteurs qui préparent leurs états financiers conformément aux PCGR américains, les investisseurs (et les émetteurs) risquent d'être défavorisés si les états financiers sont produits conformément aux PCGR canadiens seulement.

    Il existe des différences entre les PCGR américains et canadiens. Par exemple, les normes comptables canadiennes sont, de façon générale, moins normatives et moins axées sur les règles que les normes américaines, laissant ainsi plus de place au jugement professionnel. Il existe d'autres disparités importantes à certains égards, notamment pour ce qui est de la comptabilisation des opérations en monnaie étrangère et de la comptabilisation des stocks. Dans certains cas, ces différences peuvent influer considérablement sur la méthode de communication des résultats d'exploitation. Néanmoins, les responsables de l'élaboration des normes canadiennes ont travaillé au fil des ans à réduire les disparités entre les PCGR canadiens et américains65. Par conséquent, nous nous demandons si les différences qui subsistent entre les PCGR canadiens et américains sont assez importantes pour empêcher les sociétés canadiennes et étrangères d'utiliser les PCGR américains. De plus, étant donné la familiarité de la communauté financière canadienne avec les PCGR américains, nous ne sommes pas convaincus qu'il soit nécessaire d'insister sur la préparation d'états financiers conformément aux PCGR canadiens dans ces situations dans le but de protéger les investisseurs.

    Nous avons reçu un certain nombre d'observations favorables à l'utilisation des PCGR américains pour les états financiers qui doivent être déposés auprès de la Commission66. L'ACCOVAM faisait remarquer que les investisseurs individuels ne seraient pas désavantagés si les sociétés canadiennes préparaient leurs états financiers conformément aux PCGR américains. Un autre intervenant a déclaré :

    Je souhaiterais que n'importe quelle société puisse réunir des capitaux au Canada et satisfaire à ses obligations d'information en préparant ses documents conformément aux PCGR canadiens, américains ou internationaux, sans être tenue de fournir un rapprochement avec un point de référence canadien. Je crois qu'on doit approuver l'utilisation des PCGR américains, malgré la demande universelle de normes internationales communes, jusqu'à ce que les États-Unis acceptent les normes internationales pour les états financiers de base à l'intérieur des États-Unis. Malgré certaines lacunes, les PCGR américains représentent sans doute l'ensemble le plus complet et le plus raffiné de principes comptables au monde...

    La raison principale pour accepter une série de normes ne devrait pas être l'opinion locale quant à ce qui est la " bonne " méthode de comptabilité, mais la reconnaissance du fait que les normes ont été élaborées par un organisme compétent doté des ressources suffisantes et des processus adéquats et qui a bénéficié de l'apport de toutes les parties intéressées, pour lui permettre de créer un produit de haute qualité. Je crois que nous pouvons maintenant faire une telle affirmation au sujet de l'élaboration des normes comptables internationales et américaines.

    ...Bien que, comme je l'ai mentionné plus tôt, même un cadre " harmonisé " comporte certaines différences, je ne crois pas que ces différences soient à ce point importantes qu'une concordance soit nécessaire pour aider l'utilisateur à comprendre les états financiers. (J'aime " Joe ", le personnage de Molson et, comme lui, je suis Canadien, mais je ne crois pas qu'il faille être " Canadien " au point d'interdire aux gens de lire et d'interpréter les états financiers préparés conformément aux PCGR internationaux et américains sans les comparer aux PCGR canadiens.) Les différences entre les normes canadiennes et les normes américaines ne sont pas assez grandes pour poser un risque indu pour un utilisateur canadien qui se fierait à des états financiers préparés conformément aux normes américaines (en admettant que l'utilisateur devrait être raisonnablement bien informé au départ et qu'il devrait effectivement lire et interpréter les états financiers et les notes). Par ailleurs, comme je l'ai fait remarquer, il est essentiel de se tourner vers les processus ayant servi à l'élaboration des normes, et non pas vers des opinions personnelles ou locales concernant les résultats particuliers67.

    Le Comité n'a reçu aucune observation convaincante s'opposant à la proposition de permettre aux sociétés étrangères et canadiennes de préparer leurs états financiers conformément aux PCGR américains68.

    Nous comprenons que l'acceptation des PCGR américains pose certains problèmes de transition importants, notamment le niveau actuel au Canada des compétences professionnelles nécessaires pour appliquer les normes américaines. Cependant, les avantages dont bénéficieront les émetteurs et les investisseurs compenseront largement les efforts à fournir. En même temps, toutefois, les émetteurs canadiens qui décideront de préparer leurs états financiers conformément aux PCGR américains seulement devraient être tenus de fournir leurs états conformément aux PCGR canadiens pendant une période de transition. Ceci permettrait de maintenir un lien avec l'information que les investisseurs canadiens ont l'habitude de recevoir. La durée de la période de transition sera déterminée par les organismes de réglementation, qui devraient se demander si l'absence de concordance pourrait créer des problèmes importants de comparabilité pour les analystes et les investisseurs.

    Nous avons reçu quelques lettres d'observations qui suggéraient qu'on devrait continuer à exiger la concordance jusqu'à ce que les PCGR canadiens et américains soient harmonisés ou que les NCI soient adoptées de manière plus officielle au Canada69. À cet égard, les observateurs croyaient que le fait de continuer à exiger que les états financiers soient dressés conformément aux PCGR américains et aux PCGR canadiens ne serait pas exagérément coûteux, parce que les différences entre les PCGR canadiens et américains diminuent. Même si nous croyons que la concordance continue est appropriée pour certaines sociétés canadiennes pour les besoins de comparabilité, nous sommes d'avis qu'il est possible d'atteindre ce but au moyen d'une saine gestion et des pressions exercées par le milieu des investisseurs. Nous préférons laisser les forces du marché dicter le bon résultat plutôt que d'imposer une concordance continue par le biais de la réglementation.

    Enfin, nous reconnaissons que l'affaire Enron a soulevé certains doutes au sujet des PCGR américains. Par exemple, certains observateurs croient que les règles comptables normatives américaines ont engendré une mentalité de cases à cocher qui encourage les gens à se concentrer sur la conformité technique. Ces questions sont présentement étudiées par divers groupes aux États-Unis et sont suivies de près au Canada70. Malgré ces problèmes légitimes, nous croyons qu'il continue d'être important pour les émetteurs canadiens de demeurer au fait des exigences de la réglementation américaine sans faire double emploi aux fins de présentation de l'information financière canadienne. De plus, malgré les récentes faillites de sociétés aux États-Unis, nous continuons d'avoir confiance dans l'ensemble en la rigueur des normes comptables américaines.

Recommandations :
  1. Nous encourageons fortement les autorités de réglementation canadiennes et les organismes chargés d'élaborer les normes à se conformer aux normes comptables internationales (NCI) et espérons que le Canada continuera à jouer un rôle de chef de file dans ce domaine - dans le but éventuel d'autoriser les émetteurs nationaux et étrangers à présenter l'information financière en vertu des NCI, sans fournir de concordance avec les principes comptables généralement reconnus (PCGR) en vigueur au Canada.

  2. Nous recommandons que la Commission et les ACVM permettent aux sociétés étrangères et canadiennes de préparer leurs états financiers conformément aux PCGR en vigueur aux États-Unis. Les émetteurs qui dressent leurs états financiers conformément aux PCGR américains devraient être tenus de dresser également leurs états conformément aux PCGR canadiens pendant une période de transition. La durée de la période de transition sera déterminée par les organismes de réglementation, qui doivent se demander si des problèmes importants de comparabilité surgiront en l'absence de concordance.


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2.3 Règlement selon le système d'inscription en compte et système de détention indirecte

Les mesures législatives au Canada qui portent sur la détention, le transfert et le nantissement des valeurs mobilières et des intérêts dans les titres ont été élaborées à une époque où les valeurs mobilières étaient détenues en vertu de ce qu'on appelle le système de détention directe. Selon ce système, le propriétaire du titre avait un lien juridique direct avec l'émetteur, c'est-à-dire que le propriétaire était soit inscrit dans le registre de l'émetteur, soit en possession matérielle d'un certificat de valeur mobilière négociable. Pour transférer ou donner en nantissement son intérêt dans le titre, le porteur d'un certificat enregistré devait endosser le certificat, généralement en blanc, à l'acheteur ou au créancier. L'acheteur pouvait, à son tour, remettre le certificat à l'émetteur pour recevoir un nouveau certificat, et l'émetteur modifiait alors ses comptes afin d'inscrire le nouvel acheteur comme porteur du certificat. Dans le cas d'un nantissement de valeurs mobilières, soit le créancier conservait le certificat afin d'empêcher le débiteur de vendre ou de donner le titre en nantissement à une autre personne, soit il exigeait que le créancier soit inscrit dans le registre de l'émetteur comme porteur et qu'un nouveau certificat soit établi.

De nos jours, les titres des investisseurs canadiens et étrangers sont détenus la plupart du temps au moyen du système de détention indirecte, parfois nommé également système d'inscription en compte. Selon ce système, le titre n'est pas inscrit au nom de son propriétaire. Au lieu de cela, les intérêts dans les titres des investisseurs sont inscrits dans les comptes d'un intermédiaire - en général un courtier en valeurs mobilières, une banque ou un dépositaire. Les intérêts de l'intermédiaire, à son tour, sont inscrits dans les comptes d'un autre intermédiaire, et ainsi de suite dans la chaîne des intermédiaires jusqu'à ce qu'un intermédiaire - généralement un registre central des valeurs mobilières - soit inscrit dans le registre de l'émetteur ou soit en possession matérielle de certificats de valeurs mobilières négociables.

La plupart des opérations commerciales dans les marchés des valeurs mobilières sont inscrites au moyen d'écritures dans les comptes des valeurs mobilières tenus par ces intermédiaires pour leurs clients. Des problèmes peuvent surgir dans ces opérations quant à la nature de la participation dans le titre acquis ou la validité du transfert ou du nantissement. Si l'acheteur ou le créancier ne sait pas exactement quelles lois s'appliquent à l'opération, ou si ces lois reconnaissent clairement et indubitablement son intérêt dans le titre, il attribuera un risque juridique à l'opération. Ce risque juridique pourrait accroître les coûts de l'opération ou, si le risque juridique est jugé inacceptable, inciter les participants au marché à éviter carrément le territoire de compétence. De plus, le manque d'harmonisation des règles juridiques de fond et les conflits de lois peuvent ralentir et parfois même empêcher le transfert ou le nantissement de titres détenus indirectement d'un territoire de compétence à un autre.

Il est nécessaire de créer un cadre de législation sur les biens commerciaux harmonisé à l'échelle nationale (et éventuellement à l'échelle mondiale) afin de surveiller la détention, le transfert et le nantissement des valeurs mobilières et des intérêts dans ces titres. Des mesures dans ce sens ont été prises dans de nombreux pays, y compris aux États-Unis. Dans ce pays, l'article 8 du Uniform Commercial Code (UCC), qui régit le transfert et le nantissement des valeurs mobilières, a été révisé en 1994 afin d'inclure les titres détenus au moyen du système de détention indirecte ainsi que les titres avec et sans certificat détenus dans le système de détention directe. Aucune modification de ce genre n'a été apportée aux lois en Ontario71 ou ailleurs au Canada. Ceci crée un flou juridique, particulièrement pour ceux qui effectuent des opérations sur valeurs mobilières et des opérations de nantissement transfrontalières sur le marché canadien. De plus, cela les désavantage sur le plan concurrentiel par rapport à leurs homologues des États-Unis, des pays de l'Union européenne et de certains autres pays qui ont remanié, ou qui s'emploient à remanier, leur droit substantiel et leurs règles sur les conflits de lois dans ce domaine du droit72.

Après la promulgation de l'article 8 révisé du UCC, la Conférence pour l'harmonisation des lois au Canada a mis sur pied un comité chargé d'étudier la question de la réforme du droit au Canada. Le comité a proposé l'adoption d'une loi provinciale uniforme qui régirait le transfert des valeurs mobilières au Canada et qui s'inspirerait largement de l'article 8 révisé du UCC. Ce projet est en cours depuis un certain nombre d'années au Canada. Au cours des dernières années, un groupe de travail des ACVM s'est joint à ce projet et coordonne la rédaction de la loi proposée avec l'aide d'un consortium de conseillers législatifs des provinces73. Il est évident qu'une mise à jour des mesures législatives est nécessaire. Les lois canadiennes dans ce domaine sont actuellement déphasées par rapport aux lois américaines et à celles de certains autres pays. Le fondement juridique pour la détention, le transfert et le nantissement des valeurs mobilières est d'importance primordiale pour le processus de compensation et de règlement et est essentiel au maintien des marchés financiers efficaces et sûrs.

Recommandation :
Nous encourageons fortement la Commission et les ACVM à continuer d'élaborer des mesures législatives sur les valeurs mobilières modelées sur l'article 8 révisé du Uniform Commercial Code américain et exhortons les pouvoirs publics au Canada à faire en sorte que de telles mesures législatives soient adoptées de manière uniforme et le plus rapidement possible dans tout le pays.


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2.4 Participation à l'OICVM

Les organismes de réglementation de différents pays ont cherché à harmoniser leur démarche à l'égard de la réglementation par l'entremise de l'OICVM74. Créée en 1975, l'OICVM encourage la coopération parmi ses membres en discutant de questions telles que les politiques de réglementation des marchés et l'élaboration de normes internationales pour la réglementation des valeurs mobilières. La Commission participe activement à l'OICVM depuis un certain nombre d'années.

L'OICVM a mené à terme ou dirige présentement divers projets, notamment :

  • l'élaboration d'un protocole d'entente multilatéral à l'intention des organismes de réglementation des valeurs mobilières concernant le partage de l'information et la coopération à l'égard des questions liées à l'exécution de la loi;

  • l'élaboration d'énoncés de principes pour aider les organismes de réglementation des valeurs mobilières à traiter des questions importantes nécessaires pour la surveillance des vérificateurs;

  • l'élaboration de recommandations pour les systèmes de règlement des valeurs mobilières visant à promouvoir la mise en ouvre de mesures susceptibles d'améliorer la stabilité financière internationale, de réduire les risques, d'accroître l'efficacité et de procurer des mécanismes de protection adéquats aux investisseurs;

  • l'élaboration de normes de divulgation pour les offres publiques initiales et l'inscription en bourse de titres de participation transfrontalières.

L'OICVM n'est pas un organisme de réglementation international et elle n'est pas habilitée à adopter et à mettre en ouvre des principes réglementaires internationaux contraignants. Même si la création d'un organisme de réglementation des valeurs mobilières véritablement international est un concept attrayant étant donné la nature des marchés financiers actuels, nous croyons que la démarche pratique pour faire face à la mondialisation consiste à augmenter le niveau de collaboration et de coopération entre les organismes de réglementation des différents pays.

Recommandation :
Nous encourageons la Commission à continuer de participer de manière permanente aux initiatives de l'Organisation internationale des commissions des valeurs mobilières (OICVM) et l'exhortons à modifier ses règles, en temps voulu, afin de mettre en ouvre les normes internationales émanant de l'OICVM.


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CHAPITRE 3 LA RÉGLEMENTATION DES VALEURS MOBILIÈRES EST SEULEMENT UN ASPECT DE LA SITUATION DES MARCHÉS FINANCIERS

3.1 Historique de la réglementation des marchés financiers au Canada

Jusqu'en 1987, la réglementation des marchés financiers au Canada reposait sur la structure des quatre piliers du secteur financier. Les institutions qui composaient chaque pilier avaient le droit exclusif de fournir un service financier de base. Ainsi, les banques accordaient des prêts et acceptaient les dépôts, les assureurs souscrivaient et vendaient de l'assurance, les sociétés de fiducie offraient des services d'administration de patrimoine et de fiducie et accordaient des prêts hypothécaires. Quant aux maisons de courtage en valeurs mobilières, elles souscrivaient les nouvelles émissions de valeurs et vendaient des valeurs au public75. Il y avait peu de chevauchements entre les produits et services, et chaque secteur était régi par ses propres lois et par son propre organisme de réglementation.

Les règles séparant les quatre piliers ont été éliminées en 198776 et chacun des quatre types de fournisseurs a commencé à offrir des produits et des services dans les secteurs dont ils étaient auparavant exclus. Malgré ce changement, chaque sorte d'institution (et les produits et valeurs qu'elle offre) continue d'être régie par sa propre loi. Par conséquent, des activités et des produits similaires sont assujettis à une réglementation différente selon la nature de l'institution financière qui offre le produit ou le service.

Par exemple, les fonds communs de placement et les fonds distincts sont fonctionnellement équivalents aux yeux de l'investisseur. Chacun est une caisse en gestion commune qui est investie dans une gamme d'instruments, y compris les titres de créance et les actions. Les unités ou les parts des fonds communs de placement sont des valeurs et sont par conséquent assujetties à la réglementation des valeurs mobilières. Elles sont soumises à des règles très détaillées concernant leur structure et leur organisation, l'information sur le produit qui doit être fournie aux acheteurs et approuvée au préalable par les organismes de réglementation des valeurs mobilières, les conflits d'intérêts pour les gestionnaires des portefeuilles de fonds communs de placement et les frais qui doivent être divulgués aux acheteurs. Les fonds distincts, d'autre part, s'apparentent à des contrats d'assurance et ne sont pas considérés comme des valeurs aux fins de l'application de la Loi. Ils sont plutôt soumis aux exigences de la Loi sur les assurances77 et ne sont pas assujettis au même type de réglementation que les fonds communs de placement pour ce qui est de l'obligation d'information, des conflits d'intérêts, des pratiques de vente et des frais. Un investisseur individuel peut donc acheter à la fois des fonds communs de placement et des fonds distincts et, malgré la similitude des produits, obtenir différents types de protection.

La réglementation des gestionnaires de portefeuille est un autre exemple. Ceux-ci achètent et vendent des valeurs mobilières pour leurs clients sur une base discrétionnaire. Leurs clients sont des caisses de retraite, des successions, des fonds communs de placement, des fonds distincts et des clients privés. Même si leur fonction est la même pour tous les types de clients, les normes et les exigences qui leur sont imposées varient considérablement selon l'endroit où ils travaillent. Le gestionnaire de portefeuille qui obtient son permis auprès d'une commission des valeurs mobilières doit satisfaire à des normes beaucoup plus élevées en matière de formation générale et d'expérience que les autres catégories de professionnels régies par les lois sur les valeurs mobilières. En revanche, les employés des sociétés de fiducie qui prennent des décisions de placement pour des successions et les administrateurs de caisses de retraite qui investissent les fonds de pension ne sont soumis à aucune norme de compétence en vertu des lois fédérales ou provinciales sur les institutions ou les pensions. Les règles conçues pour protéger les clients contre les conflits d'intérêts dans les décisions d'investissement du gestionnaire de portefeuille et celles qui régissent le comportement du gestionnaire de portefeuille sur le marché (telles que l'interdiction visant les opérations en avance sur le marché) varient considérablement selon que le gestionnaire de portefeuille est inscrit en vertu des lois sur les valeurs mobilières ou est régi par les lois sur les fiducies ou les pensions78.

Enfin, une grande incertitude entoure la réglementation de la négociation des valeurs mobilières par les régimes de retraite. Au Canada, on délaisse graduellement les régimes à prestations déterminées (selon lesquels l'employeur a la responsabilité d'administrer le régime, d'investir les actifs et de verser les prestations mensuelles aux retraités admissibles) au profit des régimes à cotisations déterminées (CD) ou des régimes enregistrés d'épargne-retraite (REER) collectifs. Dans le cadre de certains régimes CD et de REER collectifs, l'employé détermine comment sa part des actifs du régime sera investie, en choisissant parmi une gamme de placements offerts par le promoteur du régime. C'est l'employé qui assume le risque de sa décision de placement et de la valeur éventuelle de sa rente de retraite.

Les lois sur les valeurs mobilières prévoient actuellement que les valeurs peuvent être vendues à un régime de retraite sans être conformes aux dispositions relatives au prospectus et à l'enregistrement dans la Loi si elles sont vendues par un intermédiaire financier directement au régime ou à son promoteur, sans communication ou divulgation aux employés79. Cette dispense était peut-être justifiée pour les régimes de retraite à prestations déterminées où l'administrateur du régime avait souvent recours à des experts financiers compétents pour gérer les investissements du régime et où l'employé ne prenait pas de décisions de placement. On considérait dans ce cas que la protection offerte par la Loi n'était pas vraiment nécessaire. Cependant, le Comité croit que la démarche en matière de réglementation des régimes CD et des REER collectifs devrait être revue afin de s'assurer que les employés qui prennent leurs propres décisions de placement reçoivent l'information adéquate et qu'ils soient protégés en tant qu'investisseurs.

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3.2 Les mesures prises actuellement par les organismes de réglementation - La réglementation fonctionnelle

  1. CONTEXTE

    Le 24 février 1999, les ACVM ont diffusé un document de conception intitulé A Framework for Market Regulation in Canada (le document de conception)80 . Il s'ouvre sur un examen du fondement historique de la réglementation au Canada et un aperçu des disparités qui sont apparues à cause du maintien de la nature institutionnelle de la réglementation au Canada. Le document de conception préconisait l'adoption d'un mode de réglementation fonctionnelle :

    Il est clair que le cadre [de la réglementation] devrait être mieux défini et que tous les ordres de gouvernement devraient poursuivre leurs initiatives en vue d'éliminer le double emploi et les chevauchements dans le système de réglementation. Cependant, la nature et l'étendue des disparités dans le système mènent à la conclusion que des améliorations graduelles ne sont pas suffisantes. Le moment est venu d'appliquer un traitement réglementaire plus uniforme des services et des produits financiers similaires, peu importe la forme que revêtent ces produits et services ou la nature de l'institution qui les offre. Au Canada, il serait possible d'établir un cadre réglementaire plus efficace pour l'industrie des services financiers en adoptant un mode de réglementation fonctionnelle selon lequel on attribue les responsabilités aux organismes de réglementation en fonction de paramètres objectifs, qui se répartissent normalement entre la réglementation prudentielle et la réglementation des marchés (ou la protection des consommateurs)81.

    La réglementation fonctionnelle est axée sur les activités et les produits particuliers plutôt que sur la nature des institutions qui exercent ces activités ou qui offrent ces produits ou services. Les produits et les services similaires ou fonctionnellement équivalents sont assujettis à la même réglementation, même s'ils sont fournis par des entités fort différentes82. Le document de conception aurait attribué la responsabilité de la réglementation de l'ensemble des fournisseurs de services financiers aux provinces et aux territoires. Les organismes de réglementation provinciaux seraient responsables de la surveillance de la conduite et de l'intégrité des marchés ainsi que de la protection des consommateurs, notamment :

    • des programmes de protection des consommateurs applicables à toutes les institutions financières;

    • des règles d'intégrité des marchés régissant la conduite de tous les participants aux marchés des valeurs mobilières;

    • de la réglementation des valeurs mobilières, des produits dérivés et des contrats à terme sur marchandises;

    • de la surveillance des organismes d'autoréglementation (OAR) du secteur.

  2. INITIATIVES PROVINCIALES

    Le 8 septembre 2000, le ministre des Finances a publié un document de consultation intitulé Améliorer la réglementation des services financiers : Établir un organisme de réglementation unique - Document de consultation83. Il proposait entre autres la fusion de la Commission des valeurs mobilières de l'Ontario et de la Commission des services financiers de l'Ontario. Cette fusion donnerait naissance à une forme de réglementation fonctionnelle comme celle qui est proposée par les ACVM dans le document de conception précité. L'entité fusionnée - la Commission des services financiers de l'Ontario - serait responsable de la réglementation des secteurs des valeurs mobilières, des régimes de retraite, des assurances et autres services financiers en Ontario et établirait des règles de jeu équitables pour ce qui est de l'information à fournir, des normes de compétence, de la conduite et de l'intégrité des marchés pour les participants à ces marchés en Ontario84.

    Le 11 décembre 2002, le gouvernement du Québec a adopté le projet de loi 107 qui consolidera la réglementation des services financiers dans la province sous les auspices d'une nouvelle super-agence, l'Agence d'encadrement du secteur financier du Québec. La nouvelle agence remplacera cinq agences provinciales, y compris la Commission des valeurs mobilières du Québec, qui encadrent présentement tous les aspects du secteur financier de la province, y compris les produits d'assurance, les valeurs mobilières, les fonds communs de placement et l'épargne-retraite.

    Le 10 juillet 2002, le gouvernement de la Saskatchewan a adopté la Saskatchewan Financial Services Commission Act. Cette loi a créé la Saskatchewan Financial Services Commission le 1er février 2003, qui incorpore les trois principaux organismes de réglementation des services financiers dans la province : la Commission des valeurs mobilières de la Saskatchewan, la section des institutions financières de la direction de la protection des consommateurs et la direction des régimes de retraite du ministère de la Justice de la Saskatchewan.

  3. FORUM CONJOINT DES AUTORITÉS DE RÉGLEMENTATION DU MARCHÉ FINANCIER

    Les ACVM, le Conseil canadien des responsables de la réglementation d'assurance (CCRRA) et l'Association canadienne des organismes de contrôle des régimes de retraite ont établi le Forum conjoint des autorités de réglementation du marché financier (le Forum conjoint). Ce forum national regroupe les organismes responsables de la réglementation des régimes de retraite, des valeurs mobilières et des assurances et a été établi afin de discuter de questions communes découlant de l'intégration progressive du secteur des services financiers. Dans son bulletin de l'automne 2000, le Forum conjoint soulignait son intention de mettre l'accent sur l'harmonisation de la réglementation dans les secteurs suivants :

    • normes de compétence pour les planificateurs financiers;

    • contrats individuels d'assurance variable [fonds distincts] et fonds communs de placement;

    • information à fournir sur les placements des régimes de capitalisation (p. ex., régimes à cotisations déterminées, REER collectifs, régimes de participation différée aux bénéfices);

    • compétence des intermédiaires et délivrance de permis.

    Le 27 avril 2001, le Forum conjoint a publié aux fins de commentaires un document de consultation qui propose des principes réglementaires généraux concernant l'information à fournir et d'autres mécanismes de protection réglementaire pour les régimes de capitalisation.

  4. TENDANCES INTERNATIONALES VERS LA RÉGLEMENTATION FONCTIONNELLE

    Enfin, sur le plan international, le Comité note que, en 1999, toutes les institutions financières de l'Australie ont été regroupées sous la surveillance de trois organismes de réglementation : l'Australian Securities and Investments Commission (qui réglemente les pratiques commerciales des membres des secteurs des valeurs mobilières, des services bancaires, des assurances et des régimes de retraite), l'Australian Prudential Regulation Authority et la Reserve Bank of Australia. Dans l'intervalle, au Royaume-Uni, la FSA est devenue le seul organisme responsable de la réglementation de l'industrie des services financiers.

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3.3 La prochaine étape - L'harmonisation de la réglementation fonctionnelle

Selon le Comité, le modèle de réglementation idéal au Canada serait celui de la réglementation fonctionnelle harmonisée. Cette formule combine l'harmonisation de la réglementation des valeurs mobilières d'un bout à l'autre du pays, comme on le recommande au Chapitre 1, et la réglementation fonctionnelle examinée ci-dessus. Cependant, même si l'harmonisation du système de réglementation des valeurs mobilières créera une démarche rationalisée à l'égard de la réglementation de l'industrie des valeurs mobilières au Canada, cela n'éliminera pas les disparités actuelles mentionnées ci-dessus dans la réglementation des produits et des services fonctionnellement similaires. Il est donc également souhaitable, à notre avis, de continuer à harmoniser la réglementation fonctionnelle à l'échelle nationale une fois qu'un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières aura été créé. Ceci aurait pour effet que tous les produits, services et activités dans le secteur des services financiers seraient soumis à la même réglementation d'un bout à l'autre du pays, peu importe l'entité qui offre le produit ou le service ou qui exerce l'activité en question.

Dans notre rapport préliminaire, nous avons proposé un modèle de réglementation fonctionnelle harmonisée selon lequel la réglementation ferait la distinction entre la conduite des marchés et les produits, d'une part, et les questions relatives aux règles de prudence, d'autre part. Les activités sur les marchés seraient régies par un organisme de réglementation de la conduite des marchés et par un organisme de réglementation des règles de prudence. Tous les produits et services, ainsi que les pratiques et comportements de ceux qui les créent et les vendent, seraient assujettis à un organisme de réglementation de la conduite des marchés. Cet organisme pourrait continuer de se fier aux OAR reconnus, s'il y a lieu85. Toutes les questions de solvabilité financière des institutions relèveraient de la compétence d'un organisme de réglementation des règles de prudence. Voilà le modèle qui a été adopté en Australie. On peut le comparer au modèle institué au Royaume-Uni qui, pour sa part, réunit la réglementation des marchés et la réglementation prudentielle sous les auspices d'un seul organisme de réglementation, soit la FSA.

Nous avons reçu un certain nombre de commentaires concernant notre recommandation d'adopter un système de réglementation fonctionnelle harmonisée86. Certains observateurs étaient d'avis que l'harmonisation de la réglementation fonctionnelle était un objectif louable, mais que cela serait possible seulement après avoir mis en place un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières.

D'autres observateurs ont discuté de notre modèle qui proposait de créer un organisme de réglementation de la conduite des marchés et un organisme de réglementation des règles de prudence. Le Conseil du régime de retraite des enseignantes et des enseignants de l'Ontario convenait qu'il était nécessaire de distinguer entre la conduite des marchés, d'une part, et les règles de prudence, d'autre part, mais faisait remarquer que dans les deux cas, on devrait opter pour l'unification de chacun des groupes de réglementation [traduction].

L'ACCOVAM avait une opinion très différente quant à la possibilité de conférer la responsabilité des deux fonctions réglementaires à deux organismes distincts :

Il convient de noter que même si bon nombre des recommandations du Comité ont pour but d'uniformiser les structures réglementaires, le Comité recommande la fragmentation de la réglementation de la conduite des marchés et de la réglementation des questions de solvabilité financière. En sa qualité d'organisme de réglementation national qui régit la conduite des marchés et les questions de solvabilité financière, l'ACCOVAM possède une perspective unique de cette question. Nous avons appris par expérience que l'inconduite sur le marché est parfois associée à la détérioration de la santé financière d'une société. Les examens de la conduite des marchés et de la solvabilité financière sont une source importante de données d'évaluation du risque qui sont une condition préalable essentielle aux actes de réglementation prudentielle et préventive. En outre, il est intéressant de noter que le NASDR et la Bourse de New York régissent à la fois la conduite des marchés et les questions de solvabilité financière et qu'ils ne font pas de distinction organisationnelle entre les deux fonctions. Nous croyons, d'après notre expérience, que la réglementation de la conduite des marchés et des questions de solvabilité financière est plus efficace si elle est intégrée [traduction].

Nous savons que, dans la pratique, il existe rarement une distinction claire entre la réglementation de la conduite des marchés et la réglementation des règles de prudence. Nous admettons par ailleurs l'argument de l'ACCOVAM selon lequel, du moins pour ce qui est des OAR canadiens, les deux fonctions sont combinées au sein d'un OAR et que ceci est souhaitable étant donné les synergies créées. Nous comprenons que nos recommandations concernant la réforme du cadre de réglementation des services financiers doivent être pratiques. Dans notre rapport final, même si nous recommandons de créer un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières, nous n'avons pas proposé un modèle qui régirait selon nous les mesures à prendre pour atteindre ce but. Si le but peut être atteint en établissant un organisme fédéral, dans ce cas, la réglementation fonctionnelle pourrait être harmonisée au sein d'un organisme en intégrant l'organisme de réglementation des règles de prudence actuel, le BSIF, à l'organisme de réglementation fédéral des valeurs mobilières (ou en les fusionnant). Si, toutefois, on opte pour une solution panprovinciale pour créer un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières, il serait plus difficile dans ce cas de fusionner cette entité avec le BSIF. À la limite, notre vision pour une réglementation fonctionnelle harmonisée serait d'établir une série de règlements pour tous les participants aux marchés des services financiers. La réglementation de la conduite des marchés et des règles de prudence pourrait être confiée à un seul organisme de réglementation ou pourrait au besoin être partagée par deux organismes de réglementation. Si la deuxième solution est choisie, il faudrait que les deux organismes de réglementation travaillent en étroite collaboration afin de réduire au minimum les chevauchements et de s'assurer que les avantages de la réglementation combinée de la conduite des marchés et des règles de prudence prévus par l'ACCOVAM dans ses observations se matérialisent pleinement.

Le Comité comprend en outre qu'il est impossible de passer du jour au lendemain du modèle canadien actuel - qui prévoit une réglementation provinciale distincte des valeurs mobilières, d'une part, et la réglementation des compagnies d'assurances, des régimes de retraite, des sociétés de fiducie et des institutions financières, d'autre part - à un modèle de réglementation totalement harmonisé et intégré. Il faut procéder par étapes. Durant la période de transition du modèle de réglementation actuel à un seul organisme de réglementation des valeurs mobilières et ensuite à un système de réglementation fonctionnelle harmonisée, nous encourageons fortement la coopération et la coordination continues entre les organismes de réglementation dans le secteur des services financiers grâce à la participation à des initiatives valables telles que le Forum conjoint.

Nous reconnaissons également que si la fusion proposée de la CVMO et de la CSFO se concrétise, il pourrait être plus difficile d'harmoniser la réglementation fonctionnelle, surtout si les autres provinces n'ont pas adopté une structure fusionnée87. Nous exhortons les intervenants dans le processus de fusion entre la Commission et la CSFO à s'assurer que la structure qu'ils proposent est assez souple pour permettre l'établissement d'un système de réglementation fonctionnelle harmonisée.

Recommandation :
Nous recommandons que les ACVM, les gouvernements provinciaux et territoriaux, et le gouvernement fédéral adoptent un système de réglementation fonctionnelle harmonisée d'un bout à l'autre du Canada, selon lequel l'ensemble des activités sur les marchés financiers canadiens, les produits et les pratiques seront régis de manière similaire et seront assujettis à des normes similaires, malgré les différences entre les diverses institutions ou les participants qui offrent les produits ou les services en question. Entre-temps, nous encourageons la coopération et la coordination continues entre les organismes de réglementation dans le secteur des services financiers grâce à la participation à des initiatives telles que le Forum conjoint.


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  1. Lettre de Harold MacKay à l'honorable John Manley, c.p., député à la Chambre des communes, en date du 15 novembre 2002 (www.fin.gc.ca). Le Comité de personnes averties a été mis sur pied le 4 mars 2003 et sera présidé par Michael Phelps.
  2. La FSA estime que le coût total de la réglementation canadienne, y compris de la réglementation prudentielle et de la réglementation des marchés des valeurs mobilières, des assurances, des inscriptions et de la compensation, représente environ 218 millions de livres (493 M$, au taux de change actuel) comparativement au coût de la réglementation qui est d'environ 220 millions de livres (497 M$) pour la FSA et de 104 millions de livres (235 M$) pour l'Australie. Près de 3 780 personnes ouvrent au Canada dans le secteur de la réglementation des services financiers comparativement à 2 765 au Royaume-Uni et à 2 113 en Australie. Voir le rapport annuel de la FSA 2000-2001, annexe 5, pour une comparaison des coûts de la réglementation dans différents pays (http://www.fsa.gov.uk/pubs/annual).
  3. Avant cette restructuration, la Bourse de Vancouver, celles de l'Alberta, de Winnipeg, de Toronto, de Montréal ainsi que la Bourse canadienne de croissance fonctionnaient indépendamment les unes des autres et, dans une grande mesure, se faisaient concurrence pour obtenir les inscriptions.
  4. La Bourse TSX a acquis la Bourse de croissance TSX en août 2001.
  5. Ce chiffre est souvent utilisé et, même s'il peut avoir différents sens, dans le présent contexte, nous faisons référence à la pondération accordée aux actions canadiennes dans l'indice Morgan Stanley World. Cet indice est basé sur la valeur marchande de 86 actions choisies d'après les critères du MSCI.
  6. Voir la discussion sur l'établissement des règles au Chapitre 7.
  7. Voir la lettre d'observations de la Bourse de croissance TSX.
  8. Protocole d'entente relatif à la réglementation du commerce des valeurs mobilières au Canada (1994), 17 OSCB 4394.
  9. Voir aussi la discussion portant sur les tentatives précédentes de réformer la réglementation des valeurs mobilières au Canada qui se trouve dans A. Douglas Harris, Un symposium sur la réglementation canadienne des valeurs mobilières : Harmonisation ou nationalisation ? Livre blanc (Capital Markets Institute de l'Université de Toronto, octobre 2002), pp. 5 à 69.
  10. Ci-dessus, note 19.
  11. Comité de personnes averties sur la réglementation des valeurs mobilières; mandat (4 mars 2003) (www.fin.gc.ca/rews03). Il convient en outre de noter que les ministres des provinces de l'Alberta, de la Colombie-Britannique, de l'Ontario et du Québec ont convenu de créer leur propre comité directeur afin de discuter de solutions pour améliorer le régime de réglementation des valeurs mobilières du Canada. (Sinclair Stewart et Karen Howlett, Provinces align to study regulatory reform Globe and Mail [20 février 2003].)
  12. P. ex., Norme canadienne 41-101, Prospectus Disclosure Requirements (2000), 23 OSCB (Supp.) 619.
  13. P. ex., Norme canadienne 81-101, Régime de prospectus des organismes de placement collectif (2000), 23 OSCB (Supp.) 3, Norme canadienne 81-102, Organismes de placement collectif (2000), 23 OSCB (Supp.) 59 et Norme canadienne 81-105, Les pratiques commerciales des organismes de placement collectif (1998), 21 OSCB 2713.
  14. P. ex., Norme canadienne 62-103, Le système d'alerte et questions connexes touchant les offres publiques et les déclarations d'initiés (2000), 23 OSCB 1372, et Norme canadienne 62-202, Les mesures de défense contre une offre publique d'achat (1997), 20 OSCB 3525.
  15. P. ex., Norme canadienne 35-101, Dispense conditionnelle d'inscription accordée aux courtiers et aux représentants des États Unis (2000), 23 OSCB 8511.
  16. P. ex., Norme canadienne 21-101, Le fonctionnement du marché (2001), 24 OSCB 6591, et Norme canadienne 23 101, Règles de négociation (2001), 24 OSCB 6635.
  17. Voir, pour l'Ontario, la Règle 45-501 portant sur les dispenses et placements privés (2001), 24 OSCB 7011, et pour l'Alberta et la Colombie-Britannique, la norme multilatérale 45-103, Capital Raising Exemptions (BCN 2002/16).
  18. La discussion du REC ci-dessous fait référence à l'intention exprimée par les ACVM de participer dans une certaine mesure à un effort de coopération volontaire à cet égard.
  19. Par exemple, la Commission appuie en général l'idée d'un organisme de réglementation national, la Commission des valeurs mobilières de l'Alberta dirige le projet d'uniformisation de la législation en valeurs mobilières des ACVM et la Commission des valeurs mobilières de la Colombie-Britannique préconise la rationalisation et la simplification davantage que l'harmonisation (voir les nouvelles propositions pour la réglementation des valeurs mobilières de la BSCS, juin 2002). Plus récemment, les membres des ACVM semblaient en désaccord quant à la réaction appropriée du Canada à la Loi Sarbanes-Oxley qui a été promulguée aux États-Unis en 2002.
  20. Tom Hockin, "It's time to get practical about a national securities commission", National Post (3 octobre 2002).
  21. Protocole d'entente - Régime d'examen concerté (1999), 22 OSCB 6813.
  22. Il s'agit de demandes de dispense qui sont attestées par l'émission d'un reçu pour un prospectus
  23. Voir les lettres d'observations de Simon Romano, de BMO Nesbitt Burns, de l'Association des banquiers canadiens, de Gowling Lafleur Henderson s.r.l., du sous-comité sur les valeurs mobilières de l'Association du Barreau de l'Ontario, de la Bourse de Toronto, des Certified General Accoutants of Ontario, de l'Association for Investment Management and Research, de l'Association canadienne des conseillers en assurance et en finance, du Conseil du régime de retraite des enseignantes et des enseignants de l'Ontario, de l'Institut canadien de relations avec les investisseurs, de PricewaterhouseCoopers s.r.l., de l'Association des conseillers en gestion de portefeuille du Canada, de la Certified General Accountants Association of Canada, de la Banque Royale du Canada et de l'ACCOVAM.
  24. Voir la lettre d'observations du Conseil du régime de retraite des enseignantes et des enseignants de l'Ontario.
  25. Voir la lettre d'observations concernant la Liste des questions de fonds de Torys s.r.l.
  26. Jusqu'à ce jour, les provinces ont assumé la compétence à l'égard de la réglementation des valeurs mobilières en vertu de leur pouvoir en matière de biens et de droits civils dans la province. Cependant, au cours des dernières décennies, les activités entourant les valeurs mobilières ont acquis graduellement un caractère plus interprovincial ou national. Par conséquent, le gouvernement fédéral pourrait avoir un chevauchement de compétences dans les questions de réglementation des valeurs mobilières en vertu de son " pouvoir en matière de commerce " ou de son pouvoir général de créer des lois pour la paix et l'ordre ainsi que le bon gouvernement du Canada.
  27. Plusieurs décisions judiciaires avaient jeté un doute sur la validité constitutionnelle du cadre de réglementation des sociétés de l'Australie. Voir Ian Ramsay, The Unravelling of Australia's Federal Corporate Law (http://cclsr.law.unimelb.edu.au/Bulletins/Bulletin0031.htm), pour la discussion complète des cas pertinents. À la suite de ces décisions judiciaires, des mesures législatives ont été introduites récemment en vertu desquelles les États australiens transfèrent leurs pouvoirs constitutionnels relatifs à la réglementation des sociétés et des industries des valeurs mobilières et des contrats à terme sur marchandises au Commonwealth de l'Australie. Voir l'Australian Securities and Investment Commission Act, 2001 (no 51, 2001), art. 11.
  28. Voir le projet d'uniformisation de la législation en valeurs mobilières des ACVM - Blueprint for Uniform Securities Law for Canada (2003), 26 OSCB.
  29. Les ACVM devraient par exemple prendre en considération certaines des initiatives du projet de déréglementation de la BCSC.
  30. Voir la lettre d'observations d'Ogilvy Renault.
  31. Voir les lettres d'observations de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l. et de l'Association des banquiers canadiens.
  32. Voir la lettre d'observations de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l.
  33. Voir le projet de norme canadienne 71-102 qui porte sur les dispenses en matière d'information continue et autres dispenses en faveur des émetteurs étrangers.
  34. Voir comme exemple la règle 41-501 de la Commission des valeurs mobilières de l'Alberta, Use of Prospectus Complying with Ontario Securities Commission Requirements, qui permet aux émetteurs de satisfaire à certaines exigences relatives au prospectus en vertu des lois de l'Alberta sur les valeurs mobilières en se conformant à la règle 41-501 de la CVMO qui porte sur les exigences relatives au prospectus (General Prospectus Requirements).
  35. La Loi, paragraphe 141(1).
  36. Nous soulignons que le projet d'uniformisation de la législation en valeurs mobilières des ACVM - Blueprint for Uniform Securities Laws for Canada - propose entre autres que les organismes de réglementation des valeurs mobilières soient autorisés à se déléguer entre eux toutes les fonctions réglementaires, sous réserve de certaines restrictions.
  37. Allan Cameron, The Globalization of the Securities Market (Seminar on the Globalization of Securities, Allen Allen & Hemsely, 16 août 1999).
  38. Au 31 décembre 2002, 212 sociétés inscrites à la Bourse de Toronto étaient également inscrites en bourse aux États-Unis. En l'an 2002, les marchés américains représentaient 52,4 % du volume et 45 % de la valeur des titres intercotés avec la Bourse de Toronto.
  39. Les émetteurs assujettis étrangers ne sont pas tenus de fournir une concordance pour le dépôt des documents d'information continue en vertu de la Loi de l'Ontario sur les valeurs mobilières. Nous comprenons toutefois que cette exigence est souvent imposée comme condition pour obtenir la dispense d'information continue qui est accordée à de nombreuses sociétés étrangères.
  40. (2001), 24 OSCB 1678.
  41. Depuis le début des années 1990, l'OICV s'emploie avec le CINC à élaborer une série de normes comptables que tous les organismes de réglementation pourraient accepter pour les offres transfrontalières. En mai 2000, l'OICV a terminé son analyse de la pertinence de 30 normes comptables élaborées par le CINC. L'OICV a approuvé une résolution recommandant que ses membres permettent l'utilisation des normes du CINC, moyennant l'application de certaines mesures concernant la concordance, la divulgation et l'interprétation, s'il y a lieu, afin de résoudre les principaux points en litige à l'échelle nationale ou régionale. Le Conseil des normes comptables du Canada collabore depuis un certain temps avec d'importants organismes étrangers responsables de l'élaboration des normes afin d'uniformiser les normes comptables. Le but des efforts d'uniformisation est de faire des NCI une seule série de normes comptables acceptées à l'échelle internationale. Le Conseil des normes comptables du Canada s'efforce également d'éliminer les principales différences entre les normes comptables canadiennes et américaines.
  42. (2002), 25 OSCB 3701.
  43. En vertu de la Norme canadienne 51-102, un émetteur inscrit auprès de la SEC est un émetteur dont une catégorie de titres est inscrite en vertu de l'article 12 de la Loi de 1934 ou qui est tenu de déposer des rapports en vertu de l'article 15(d) de la Loi de 1934, et qui n'est pas une société d'investissement au sens de l'Investment Company Act de 1940 des États-Unis d'Amérique. Les émetteurs qui sont constitués selon les lois du Canada ou d'un territoire du Canada et dont la majorité des actionnaires, des éléments d'actif et des activités sont situés ou administrés au Canada peuvent être admissibles en tant qu'émetteurs inscrits auprès de la SEC. En outre, les émetteurs inscrits auprès de la SEC seront autorisés à déposer des rapports de vérification établis conformément aux normes de vérification généralement reconnues aux États-Unis.
  44. Un émetteur étranger admissible est un émetteur assujetti, à l'exception d'un fonds d'investissement, qui n'est pas constitué selon les lois du Canada ou d'un territoire du Canada, à moins que plus de 50 p. 100 de ses titres soient détenus au Canada et que soient réunies une ou plusieurs des conditions suivantes : la majorité des membres de la haute direction ou des administrateurs de l'émetteur sont des résidents du Canada, plus de 50 p. 100 des éléments d'actif de l'émetteur sont situés au Canada ou l'activité de l'émetteur est administrée principalement au Canada. (2002), 25 OSCB 3823.
  45. Voir les lettres d'observations de PricewaterhouseCoopers s.r.l. et de la Bourse de croissance TSX.
  46. Communiqué de presse conjoint du FASB/CINC du 29 octobre 2002, FASB and IASB Agree to Work Together Toward Convergence on Global Accounting Standards (www.iasc.org.uk). En outre, la Commission européenne a publié un projet de règlement qui obligera toutes les sociétés de l'Union européenne inscrites à la cote d'un marché réglementé à utiliser les NCI d'ici 2005 : voir Financial Reporting : Commission proposes requirement for listed companies to use International Accounting Standards by 2005 (http://europa.eu.int/comm/internalmarket/en/ company/account/news/ias.htm).
  47. Par exemple, les éléments suivants des PCGR américains et canadiens ont été harmonisés ou le seront bientôt : l'état de l'évolution de la situation financière, la méthode de comptabilisation de l'impôt sur le revenu, l'information sectorielle, la comptabilisation des programmes de recherche-développement ainsi que la comptabilisation et la communication de la rémunération par option d'achat d'actions.
  48. Voir les lettres d'observations concernant la Liste des questions de fond de KPMG, de Michael Tambosso de PricewaterhouseCoopers, de l'ACCOVAM et de Simon Romano de Strikeman Elliot ainsi que les lettres d'observations concernant le rapport préliminaire de l'Association for Investment Management and Research, du Conseil du régime de retraite des enseignantes et des enseignants de l'Ontario, de l'Association des conseillers en gestion de portefeuille du Canada, de la Bourse de Toronto, de l'Association des banquiers canadiens, de PricewaterhouseCoopers s.r.l., des Certified General Accountants of Ontario, de la Banque Royale du Canada et du sous-comité sur les valeurs mobilières de l'Association du Barreau de l'Ontario.
  49. Voir la lettre d'observations concernant la Liste des questions de fond de Michael Tambosso de PricewaterhouseCoopers.
  50. Un seul observateur s'opposait à l'idée de permettre aux courtiers attitrés non inscrits auprès de la SEC d'utiliser les PCGR américains. Cet observateur craignait que si toutes les sociétés émettrices de valeurs de second rang étaient autorisées à utiliser les PCGR américains, cela entraînerait de nombreuses erreurs et omissions importantes dans la présentation de l'information financière (voir la lettre d'observations de la Bourse de croissance TSX). Nous ne partageons pas cette opinion et nous insistons sur le fait que notre recommandation vise à donner à la fois aux émetteurs canadiens et étrangers (qu'ils soient ou non des courtiers attitrés inscrits auprès de la SEC) la souplesse nécessaire pour communiquer leur information financière en utilisant les PCGR américains. Nous ne recommandons pas que les émetteurs soient tenus de présenter l'information financière conformément aux PCGR américains et nous doutons fortement que les sociétés qui ne se sentent pas compétentes pour préparer leurs états financiers conformément aux PCGR américains choisiront de le faire.
  51. Voir les lettres d'observations de la Banque Royale du Canada, de la Certified General Accountant Association of Canada, des Certified General Accountants of Ontario et de l'Institut Canadien des Comptables Agréés.
  52. Par exemple, la Loi Sarbanes-Oxley de 2002 oblige la SEC à réaliser une étude sur l'adoption d'un concept de présentation des comptes reposant sur des principes, y compris un examen de la faisabilité de l'établissement aux États-Unis d'un système comptable qui reposerait davantage sur des principes ainsi que des méthodes proposées pour atteindre ce but.
  53. Les mesures législatives pertinentes sont la Loi sur les sociétés par actions, L.R.O. 1990, c. B-16, et la Loi sur les sûretés mobilières, L.R.O. 1990, c. P-10.
  54. Le problème des conflits de lois pour le système de détention indirecte fait présentement l'objet de discussions internationales dans le cadre de la Conférence de la Haye de Droit International Privé, qui s'emploie à élaborer une clause de compétence législative multilatérale. Les ACVM participent à ce projet par le biais du ministère fédéral de la Justice, dans le cadre d'une délégation canadienne qui assiste à la Conférence de la Haye, et par l'intermédiaire de l'OICVM, qui participe au projet à titre d'observateur intéressé.
  55. Le Comité a appris que le groupe de travail avait diffusé aux fins de commentaires en juin 2002, à un nombre limité de gouvernements et d'autres intervenants clés, un avant-projet de loi sur le transfert des valeurs mobilières ainsi que des ébauches de modifications conformes aux lois sur les sûretés mobilières de l'Ontario et de l'Alberta . Les intervenants comprenaient le groupe de travail " PPSA " de la Conférence pour l'harmonisation des lois au Canada et la Conférence canadienne sur la loi sur les sûretés mobilières. À l'étape suivante, le groupe de travail publiera aux fins de consultation, dans les bulletins des commissions des valeurs mobilières provinciales, un avant-projet de loi sur le transfert des valeurs mobilières ainsi que des modifications corrélatives aux lois sur les sûretés mobilières et aux lois provinciales sur les sociétés par actions, des éléments d'explication approfondis et une déclaration de principes des ACVM. Ces documents devraient être publiés vers le milieu de 2003.
  56. L'OICVM est une association mondiale d'organismes qui sont responsables de la réglementation des valeurs mobilières et de l'administration des lois sur les valeurs mobilières. L'OICVM a pour but de favoriser la coopération entre ses membres, de promouvoir des normes élevées en matière de réglementation des valeurs, de faciliter l'échange d'information et d'encourager l'établissement de normes et une surveillance efficace des opérations internationales sur les valeurs mobilières. Pour obtenir un complément d'information, visitez le site de l'OICVM à l'adresse www.iosco.org.
  57. David A. Brown, c.r., After MacKay : Re-aligning Financial Services Regulation. A Framework for Market Regulation in Canada (remarques faites au cours de la superconférence sur les valeurs mobilières, 24 février 1999).
  58. L'Accord Hockin-Kwinter du 28 avril 1987 entre le ministre des Finances du Canada et le ministre des Institutions financières de l'Ontario a introduit un nouveau régime pour la réglementation des institutions financières fédérales (banques, sociétés de fiducie et de prêt fédérales, et compagnies d'assurances fédérales) et de leurs filiales et sociétés affiliées.
  59. L.R.O. 1990, c. I.8.
  60. A Framework for Market Regulation in Canada - A Concept Paper Prepared for the Canadian Securities Administrators (1999), 22 OSCB 1290.
  61. Règle 32-502 de la CVMO, Registration Exemption for Certain Trades by Financial Intermediaries.
  62. Ci-dessus, note 78 à 1299.
  63. Ci-dessus, note 78 à 1292.
  64. Ci-dessus, note 78 à 1301.
  65. Ontario, ministère des Finances à http://www.fin.gov.on.ca/fr/pubsfre.htm.
  66. En avril 2001, le ministère des Finances a publié aux fins de commentaires un document de consultation préliminaire sur les lois relatives à la fusion proposée. Les commentaires étaient attendus pour le 29 juin 2001. Au même moment, il convient de noter que la CSFO délaisse progressivement la réglementation prudentielle des compagnies d'assurances en Ontario. À compter du 1er juillet 2004, toutes les sociétés de prêt et de fiducie qui souhaitent exercer leurs activités en Ontario devront être constituées en vertu d'une charte fédérale et seront assujetties à la réglementation du BSIF sur la solvabilité, au niveau fédéral. (Voir la Loi mettant en ouvre les mesures mentionnées dans le budget de 2001 et modifiant diverses lois, L.O. 2001, c.8, art. 75.)
  67. Dans la mesure où un organisme de réglementation des règles de prudence et un OAR seraient responsables de la réglementation des questions de solvabilité financière d'un participant, nous espérons que l'organisme et l'OAR coordonneraient leurs activités afin de s'assurer qu'il n'y a pas de chevauchements ou d'incohérence dans la réglementation.
  68. Voir les lettres d'observations du Conseil du régime de retraite des enseignantes et des enseignants de l'Ontario, de l'Association des conseillers en gestion de portefeuille du Canada, de la Banque de Montréal, de l'Association des banquiers canadiens, de la Banque Royale du Canada et de l'ACCOVAM.
  69. Nous soulignons que cette question se présentera de toute façon étant donné les initiatives récentes en Saskatchewan et au Québec (discutées ci-dessus dans la section 3.2b).
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