Rapport final du Comité d'étude de cinq ans Examen de la Loi sur les valeurs mobilières (Ontario)

RAPPORT FINAL DU COMITÉ D'ÉTUDE DE CINQ ANS
EXAMEN DE LA LOI SUR LES VALEURS MOBILIÈRES (ONTARIO)


QUATRIÈME PARTIE - LA RÉGLEMENTATION DES ÉMETTEURS : LA DIVULGATION, LE SYSTÈME FERMÉ ET LA GOUVERNANCE D'ENTREPRISE

La société Enron s'est effondrée à l'automne 2001. Sa chute est attribuable, entre autres choses, à ses pratiques de gouvernance, de comptabilité et de communication de l'information. Dans la présente partie, nous tentons de déterminer si la Loi impose aux sociétés ouvertes des obligations de divulgation suffisantes pour permettre aux investisseurs des marchés secondaires de prendre des décisions éclairées et de se fier à l'information communiquée par les sociétés. Nous nous penchons également sur le système fermé actuel et sur le fait que la réglementation sur les offres dispensées et les périodes de détention restreint l'accès aux liquidités des marchés secondaires. Nous discutons des moyens de simplifier le système fermé sans diminuer la protection des investisseurs et l'efficience des marchés financiers.

Nous avons établi précédemment dans le présent rapport l'importance d'assurer la compétitivité des marchés financiers canadiens à l'échelle internationale. Étant donné que la formation des capitaux n'est plus limitée par les frontières nationales, il est essentiel que le Canada soit perçu, tant au pays qu'à l'étranger, comme un endroit équitable et sûr pour les investissements. Cela dépend en retour de l'importance que nous accordons à l'intégrité de notre système d'information continue. En ce qui concerne les normes de divulgation, nous devrions chercher à nous classer parmi les premiers.

CHAPITRE 11 L'INFORMATION CONTINUE

11.1 L'importance de l'information continue

L'une des exigences fondamentales de la Loi stipule qu'un émetteur doit fournir un prospectus aux acquéreurs éventuels avant de pouvoir leur vendre des valeurs mobilières238. Le prospectus doit fournir un exposé complet, véridique et clair de tous les faits importants239 concernant les valeurs mobilières qui seront émises dans le but de permettre à l'acquéreur éventuel de prendre une décision d'investissement éclairée.

Une fois que les valeurs mobilières ont été émises en vertu d'un prospectus, elles sont négociables librement. En d'autres termes, l'investisseur peut vendre les valeurs qu'il détient sur le marché secondaire sans fournir à l'acquéreur un prospectus ou toute autre information concernant les valeurs ou l'émetteur. L'acquéreur de titres vendus sur le marché secondaire se fie au document public, qui est constitué du prospectus et de l'ensemble de l'information que l'émetteur a été tenu de remettre aux actionnaires ou de déposer auprès de la Commission, conformément au régime d'information continue prévu par la Loi.

Les opérations sur les marchés secondaires représentent maintenant environ 95 p. 100 de toutes les opérations qui sont réalisées sur les marchés financiers en Ontario240. Pour que les investisseurs soient disposés à acheter des valeurs mobilières sur les marchés secondaires en Ontario, ils doivent avoir de bonnes raisons de croire que le document public leur fournira en temps utile des renseignements fiables241. Le présent chapitre traite du régime d'information continue actuel et du rôle de la Commission dans la surveillance et l'application des obligations de divulgation.

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11.2 Le régime actuel

La Loi exige que les émetteurs assujettis fournissent certains renseignements sur une base régulière tout au long de l'année. Cette information périodique est décrite ci-dessous au paragraphe 11.2(a). L'émetteur doit en outre fournir d'autres renseignements lorsque surviennent certains événements. Cette divulgation dictée par les événements est décrite au paragraphe 11.2(b) ci-dessous. Selon cette théorie, les faits importants présentés dans le prospectus, combinés à tous les changements importants qui ont été annoncés depuis la date de publication du prospectus et à toute autre information qui fait partie du document d'information continue de l'émetteur, permettront de tenir le public investisseur au courant.

  1. INFORMATION PÉRIODIQUE

    L'émetteur assujetti doit fournir l'information suivante chaque année.

    • L'émetteur assujetti doit présenter à ses actionnaires ses états financiers trimestriels (accompagnés d'un rapport de gestion)242.

    • L'émetteur assujetti doit préparer et faire parvenir à ses actionnaires, et déposer auprès de la Commission, des états financiers annuels vérifiés (accompagnés d'un rapport de gestion) au plus tard 140 jours après la fin de l'exercice.

    • La plupart des émetteurs sont également tenus de déposer une notice annuelle auprès de la Commission243. La notice annuelle contient sensiblement la même information qu'un prospectus et sert ainsi à mettre à jour la description de l'émetteur et de ses activités sur une base annuelle.

    • La direction doit faire parvenir à chaque actionnaire, avant chaque assemblée des actionnaires (annuelle et extraordinaire), un formulaire de procuration et une circulaire d'information de gestion. La circulaire doit fournir aux actionnaires l'information dont ils ont besoin pour pouvoir poser des jugements éclairés à l'égard des questions qui sont soumises au vote de l'assemblée. La circulaire doit en outre contenir l'information concernant :

      • la rémunération des administrateurs et des cadres dirigeants;

      • l'endettement des dirigeants et des administrateurs;

      • les intérêts des initiés dans les transactions importantes;

      • les détails concernant les contrats de gestio


  2. DIVULGATION DICTÉE PAR LES ÉVÉNEMENT

Les émetteurs assujettis et leurs initiés sont également tenus de fournir périodiquement de l'information :

  • La Loi exige que les émetteurs assujettis divulguent les changements importants au moyen d'un communiqué de presse qui décrit le changement (et en déposant une déclaration de changement important auprès de la Commission).

  • Toute personne qui est considérée comme un initié (généralement les administrateurs, les cadres supérieurs et les actionnaires qui détiennent 10 p. 100 ou plus des actions avec droit de vote en circulation) doit déposer un rapport dans les 10 jours suivant la date à laquelle elle est devenue un initié et doit déposer au plus tard un rapport supplémentaire 10 jours après avoir négocié ses actions dans la société.
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11.3 Autres modèles de réglementation qui mettent l'accent sur le marché secondaire

Nous avons examiné deux autres modèles de réglementation qui mettent l'accent sur le marché secondaire.

  1. SYSTÈME DE DIVULGATION INTÉGRÉ

    En 2000, les ACVM ont publié un document de conception qui proposait un système de divulgation intégré. Selon ce système, les émetteurs assujettis seraient tenus de préparer et de déposer des documents d'information continue plus détaillés qui seraient accessibles à tous les investisseurs. Une fois ces documents déposés, les émetteurs bénéficieraient d'un processus simplifié pour émettre des valeurs mobilières, qui consisterait en une " liste des conditions " résumant les conditions des valeurs offertes, accompagnée d'un renvoi au document d'information continue de l'émetteur. Ceci améliorerait la qualité et l'utilité de l'information continue fournie aux investisseurs tout en procurant aux émetteurs un processus plus efficace de compensation des offres par voie de prospectus244.

    Le but principal du système de divulgation intégré est de minimiser l'importance du prospectus comme document d'information principal et de se concentrer plutôt sur la qualité de la base d'information continue de l'émetteur245. En vertu du système de divulgation intégré :

    • les investisseurs dans les marchés secondaires et dans les marchés dispensés auraient accès à une meilleure information publique;

    • les émetteurs pourraient procéder plus rapidement à de nouvelles émissions de titres sur les marchés;

    • les émetteurs pourraient réunir des fonds à un coût raisonnable sans compromettre la sécurité des investisseurs.


  2. LE MODÈLE D'INSCRIPTION DES SOCIÉTÉ

    Nous avons également étudié le modèle d'inscription des sociétés proposé dans le rapport Wallman aux États-Unis en 1996. Selon ce modèle, les sociétés déposeraient un document générique semblable à une notice annuelle afin de rendre publique l'information sur l'émetteur et ses activités. Lorsque l'émetteur souhaiterait procéder à de nouvelles émissions de titres, seule l'information concernant ces titres serait requise puisque l'information concernant l'émetteur figurerait déjà dans les archives publiques. Les émetteurs bénéficieraient de la réduction des frais de transaction et de la souplesse accrue découlant d'un processus d'inscription simplifié.

    Le modèle d'inscription est semblable au système de divulgation intégré, qui a été décrit ci-dessus. Nous constatons cependant que la Commission des valeurs mobilières des États-Unis (SEC) n'a pas adopté le modèle recommandé dans le rapport Wallman; toutefois, nous croyons que ce modèle et le système de divulgation intégré proposé comportent certains avantages et qu'ils représentent une nouvelle démarche intéressante.

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11.4 Comment s'exerce la surveillance relative aux exigences en matière d'information continue et comment ces mesures sont-elles appliquées?

Les pratiques d'information continue des émetteurs assujettis n'avaient pas été soumises à un examen régulier avant janvier 1999, lorsque la Commission a mis sur pied une équipe responsable de la surveillance et de l'application des exigences en matière d'information continue, la Continuous Disclosure Team ou équipe CD. Celle-ci examine les documents d'information continue déposés par les émetteurs assujettis, publie des lettres d'observations semblables à celles qui sont fournies dans le cadre du processus d'examen des prospectus et surveille les sources externes pour repérer les manquements potentiels aux obligations de divulgation246. L'équipe exerce deux fonctions. D'abord, elle veille au respect des exigences de la Loi, permettant à la Commission de prendre des mesures contre les émetteurs assujettis contrevenants. Ensuite, grâce à son interaction avec les émetteurs assujettis, l'équipe CD a commencé à jouer un rôle important auprès de ces derniers afin de les aider à comprendre leurs obligations d'information continue.

Les sanctions prévues par la Loi pour les manquements aux obligations d'information continue sont semblables à celles qui s'appliquent à toute autre violation de la Loi. S'il est établi que l'information fournie par un émetteur est inadéquate au point de constituer un manquement, cet émetteur peut être placé sur la liste des émetteurs en défaut247. L'équipe CD pourrait demander une audience devant la Commission en vertu de l'article 127 de la Loi et la Commission pourrait exiger que l'émetteur modifie son document d'information248.

L'examen du document d'information continue d'un émetteur ressemble à l'examen des prospectus réalisé par d'autres membres du personnel de la Commission. Cependant, dans le cas du prospectus, le directeur peut refuser d'accuser réception de ce dernier dans des circonstances réglementaires. L'équipe CD ne dispose pas de moyens semblables pour inciter l'émetteur à remédier aux problèmes qu'elle soulève. La Loi ne couvre pas explicitement les examens d'information continue (comme elle le fait pour les examens des prospectus249 et les examens de la conformité250). Nous croyons que la reconnaissance juridique des examens d'information continue est nécessaire afin de souligner l'importance des obligations d'information continue dans le contexte actuel251. Nous soulignons également que la plupart des intervenants sont en faveur de la reconnaissance juridique des examens de l'information continue 252. En outre, la responsabilité civile en matière d'information continue (abordée ci-dessous) représentera une autre mesure importante pour inciter les émetteurs dont les pratiques de divulgation sont inadéquates à résoudre les problèmes soulevés par l'équipe CD.

Dans notre rapport préliminaire, nous recommandions que le concept d'examen de l'information continue soit enchâssé dans la Loi. Nous sommes heureux d'apprendre que le gouvernement de l'Ontario a appuyé notre recommandation à cet égard en l'incluant dans les mesures législatives adoptées en décembre 2002253. Nous soulignons également que les Modifications de 2002 donneront à la Commission, dans le contexte d'un examen de l'information continue, le pouvoir de demander que des émetteurs lui fournissent des documents internes afin qu'elle les étudie. Les renseignements ainsi reçus par la Commission feront l'objet d'une dispense d'accès en vertu de la Loi sur l'accès à l'information et la protection de la vie privée si la Commission détermine qu'ils devraient demeurer confidentiels. Nous croyons que ces modifications sont utiles pour deux raisons. Tout d'abord, elles permettront à la Commission de demander aux émetteurs des renseignements supplémentaires qui pourront aider le personnel à procéder à l'examen sans qu'elle soit obligée de rendre une ordonnance d'investigation officielle et que l'émetteur visé soit marqué du stigmate normalement associé à ce type d'ordonnance. Ensuite, ces modifications donneront aux sociétés assujetties l'assurance que les renseignements hautement confidentiels qu'elles fournissent à la Commission seront tenus hors du domaine public lorsqu'il est raisonnable de croire que leur divulgation pourrait porter atteinte à la position concurrentielle d'une société ou lui causer des pertes excessives.

Bien que nous appuyions la décision du gouvernement de l'Ontario de conférer ces pouvoirs supplémentaires à la Commission, nous exhortons néanmoins celle-ci à faire preuve de retenue et de prudence dans l'exercice de ces pouvoirs. Nous comprenons que lors de son récent examen portant sur les sociétés inscrites à l'indice TSX 100 qui sont établies en Ontario, la Commission a demandé que les sociétés lui fournissent des renseignements internes privés avant d'examiner leurs dossiers d'information, et ce, sans avoir de préoccupation particulière concernant leurs activités de divulgation. Cette initiative, quoique inhabituelle, visait à ce que les examens des sociétés les plus importantes de l'Ontario s'effectuent plus rapidement et avec une plus grande vigilance en raison de leurs répercussions sur les marchés financiers ontariens254. Cet examen s'inscrivait dans l'activité générale de la Commission en vue d'accroître la confiance des investisseurs compte tenu des récents effondrements de sociétés survenus aux États-Unis. Bien que nous, les membres du comité, admettions que la restauration de la confiance des investisseurs constitue un objectif louable, en règle générale, nous sommes en désaccord avec le processus d'examen entrepris. La recommandation formulée dans le rapport préliminaire visait à faire reconnaître en droit une fonction très importante de la Commission et ne devrait pas être interprétée comme une invitation à la Commission à se lancer dans une expédition de pêche.

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11.5 Questions liées à l'harmonisation

Il n'existe pas de démarche harmonisée en matière d'information continue au Canada. On note, par exemple, des différences entre les provinces et les territoires pour ce qui est des questions suivantes :

  • la définition de changement important;

  • les exigences relatives à la préparation et au dépôt des déclarations de changement important;

  • la définition d'" initié ";

  • les exigences concernant les déclarations d'initié;

  • les délais pour le dépôt des états financiers;

  • les exigences relatives au dépôt des états financiers trimestriels;

  • les normes relatives aux états financiers;

  • les exigences concernant le rapport de gestion;

  • l'obligation de déposer une notice annuelle.

Dans la première partie du présent rapport, nous avons plaidé en faveur de l'harmonisation de la réglementation des valeurs mobilières à l'échelle du Canada, y compris celle de l'information continue. À cette fin, nous soulignons qu'en juin 2002, les ACVM ont publié la Norme canadienne 51-102 sur les obligations d'information continue afin de recueillir des observations. Cet avant-projet de règlement vise à :

  • harmoniser les exigences en matière d'information continue dans tout le Canada;

  • remplacer les normes locales actuelles en matière d'information continue;

  • accroître l'uniformité de la communication d'information sur les marchés primaire et secondaire des valeurs mobilières;

  • faciliter les initiatives de mobilisation de fonds, grâce à un système intégré de communication de l'information, par exemple.

Nous appuyons fermement cette initiative et encourageons les ACVM à accorder une grande priorité à cet avant-projet de règlement afin d'assurer son adoption rapide d'un bout à l'autre du Canada. Nous sommes d'accord avec la démarche des ACVM consistant à harmoniser les exigences en fonction des différents rangs d'émetteurs. Certaines exigences peuvent s'avérer trop onéreuses pour les émetteurs de titres de second rang. Il pourrait être nécessaire d'imposer aux émetteurs de titres de second rang des exigences de communication de l'information différentes, qui soient mieux adaptées aux réalités de leur secteur d'affaires et à leur état de développement, afin que la communication de l'information sur le marché soit plus significative.

Recommandation :

Nous appuyons fortement l'initiative des ACVM qui consiste à harmoniser les exigences canadiennes d'information continue et encourageons les ACVM à accorder une grande priorité à cet avant-projet de règlement afin d'assurer son adoption rapide d'un bout à l'autre du Canada.


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11.6 La responsabilité civile en matière d'information continue

Dans notre rapport préliminaire, nous recommandions au gouvernement de l'Ontario d'adopter des mesures législatives établissant la responsabilité civile en matière d'information continue, une question qui était à l'étude depuis quelque temps. En décembre 2002, le gouvernement de l'Ontario a promulgué ces mesures dans le cadre de l'adoption d'autres mesures législatives concernant la confiance des investisseurs. La présente section décrit le contexte de l'adoption de ces mesures législatives.

  1. CONTEXTE

    Au cours des trente dernières années, quelques propositions ont été soumises en vue d'étendre le régime statutaire de responsabilité civile à l'information continue. En 1979, les propositions fédérales relatives à l'uniformisation de la Loi sur les valeurs mobilières au Canada contenaient des recommandations visant, entre autres, à établir un régime statutaire de responsabilité civile qui couvrirait l'information continue255. Ces propositions n'ont pas été adoptées. En 1984, la Commission a recommandé des modifications législatives qui auraient étendu le régime statutaire de responsabilité civile aux documents d'information continue256.

    En décembre 1994, le Comité Dey a recommandé que la question du régime statutaire de responsabilité civile concernant la divulgation d'information continue en temps utile soit réintégrée au programme d'élaboration des politiques257. Peu après, le Comité Allen a été mis sur pied. Il avait pour mandat d'examiner l'information continue des sociétés ouvertes canadiennes et de déterminer si cette information était adéquate. Il devait également déterminer si des recours additionnels devaient être offerts aux organismes de réglementation ou aux investisseurs, si les émetteurs ne respectaient pas leurs obligations d'information continue.

    En mars 1997, le Comité Allen a publié un rapport concluant qu'il existait des preuves d'un nombre important de manquements aux obligations d'information, ainsi qu'une foule de problèmes apparents quant à l'adéquation du système d'information continue au Canada. Le comité a déclaré qu'il craignait que cette situation ternisse la réputation de nos marchés financiers et ébranle la confiance des investisseurs, ce qui aurait des répercussions financières directes pour les sociétés canadiennes.

    Enfin, en janvier 1999, le Mining Standards Task Force a publié un rapport intitulé Setting New Standards : Recommendations for Public Mineral Exploration and Mining Companies258. Ce groupe de travail a appuyé les recommandations du Comité Allen concernant la responsabilité civile statutaire à l'égard des fausses déclarations contenues dans l'information continue, considérant cette mesure comme une étape importante en vue de rendre les sociétés responsables de l'information qu'elles communiquent au sujet de l'exploitation, du développement et de la production dans le secteur minier.

  2. RÉGIME STATUTAIRE DE RESPONSABILITÉ CIVILE - PROJET DE LOI ET RÉACTION DU GOUVERNEMENT DE L'ONTARIO

    Le 3 novembre 2000, les ACVM ont publié un avant-projet de modifications législatives qui créerait un régime statutaire de responsabilité civile en matière d'information continue259. Ces modifications relatives à la notion de responsabilité civile s'inspiraient largement des recommandations du Rapport Allen. En décembre 2002, le gouvernement de l'Ontario a adopté des mesures législatives qui, en règle générale, reflétaient les modifications relatives à la notion de responsabilité civile260. Une fois ces modifications entrées en vigueur, elles permettront aux investisseurs du marché secondaire de poursuivre n'importe quelle société ouverte et toute autre partie responsable261 qui font une fausse déclaration publique, écrite ou verbale, relative à des faits importants262 concernant la société, ou qui manquent aux obligations de divulgation opportune263

    Les modifications relatives à la notion de responsabilité civile ont suscité une vive opposition lorsqu'elles ont été publiées initialement en vue d'obtenir des commentaires, principalement de la part des sociétés ouvertes264, qui s'inquiétaient surtout des coûts que devraient assumer les sociétés ouvertes, leurs administrateurs et, en dernière analyse, leurs actionnaires, pour se défendre contre des recours collectifs sans fondement valable. Pour apaiser ces craintes, les ACVM ont apporté certaines modifications à l'avant-projet, en introduisant notamment des mécanismes procéduraux conçus pour empêcher les recours sans fondement valable265. Les ACVM croient que ces nouveaux mécanismes procéduraux, combinés à la disposition de responsabilité proportionnelle et au fait que les frais juridiques sont payés par la partie perdante, devraient garantir que le droit d'action prévu par la loi est exercé dans un environnement litigieux... moins susceptible d'entraîner des poursuites frauduleuses coercitives266. Une décision relativement récente rendue en Ontario porte à croire que les tribunaux considéreront d'un oil défavorable les poursuites frauduleuses coercitives de style américain267.

    Dans notre rapport préliminaire, nous avons affirmé que le bien-fondé d'un régime légal de responsabilité civile avait été démontré. Le gouvernement de l'Ontario a manifesté son appui aux mesures législatives en les déposant et en les adoptant pendant la session législative de l'automne 2002. Nous encourageons vivement le gouvernement de l'Ontario à mettre en ouvre les modifications législatives sur une base prioritaire. À cet égard, nous soulignons que nous avons reçu de nombreuses observations de la part d'intervenants qui appuient énergiquement l'adoption des modifications relatives à la notion de responsabilité civile268. L'un des intervenants a livré l'observation suivante :

    Les émetteurs devraient considérer les mécanismes procéduraux et les limitations de la responsabilité civile que mettent en place les modifications relatives à la notion de responsabilité civile comme une solution de rechange préférable aux résultats indéterminés des recours collectif intentés hors du cadre de ces modifications. En outre, la compétitivité des marchés financiers canadiens repose, en partie, sur la capacité de démontrer que les lois canadiennes sur les valeurs mobilières protègent aussi bien les droits des investisseurs que celles en vigueur dans les autres grands marchés. Par conséquent, nous sommes d'accord avec le Comité pour dire qu'il faut aller de l'avant avec la proposition des ACVM d'instaurer un régime statutaire de responsabilité civile relativement à l'information continue269 [traduction].

    Nous soulignons que la Commission des valeurs mobilières de la Colombie-Britannique (BCSC) a récemment publié une proposition de révision des mesures législatives concernant la responsabilité civile dans le cadre de ses nouvelles propositions pour la réglementation des valeurs mobilières270. Le projet de loi de la BCSC propose d'apporter plusieurs changements aux modifications relatives à la notion de responsabilité civile. Malheureusement, nous considérons ce projet comme un pas en arrière par rapport aux efforts d'uniformisation déployés par les ACVM dans ce domaine d'importance capitale. Maintenant que les mesures législatives proposées par les ACVM ont été déposées et promulguées en Ontario, nous encourageons d'autres gouvernements provinciaux et territoriaux à emboîter le pas et à adopter des lois uniformes.

    Enfin, nous avons reçu deux lettres d'observations exhortant le Comité à recommander qu'on apporte certains changements au régime de responsabilité civile à l'égard d'un placement initial de titres pour faire pendant aux modifications relatives à la notion de responsabilité civile, comme la mise en place d'un régime de responsabilité proportionnelle271. L'un des intervenants a fait part de l'observation suivante :

    Il s'agit d'une question particulièrement critique, car les ACVM préparent la mise en place d'un système intégré de divulgation dans lequel les documents d'information continue sont cités dans les documents principaux se rapportant aux placements de valeurs mobilières. Une partie peut être engagée à des fins d'information continue, malgré le risque de responsabilité, s'il y a également, en vertu de la loi. une répartition des dommages-intérêts. Cependant, cette partie peut subir un préjudice grave lorsque ledit document peut être intégré à un prospectus à une date postérieure, au risque de. responsabilité solidaire. Il est permis de croire que la partie en question pourrait se dissocier de l'utilisation ultérieure du document. Toutefois, si on y a souvent recours, cette pratique pourrait avoir de graves conséquences sur le fonctionnement efficient des marchés financiers272 [traduction].

    Nous croyons qu'il existe des différences fondamentales entre le placement initial de titres et leur reclassement, et que l'on devrait tenir compte de ces différences lorsqu'il s'agit d'établir un recours civil au bénéfice des investisseurs sur les marchés primaires et secondaires. Par exemple, dans le cas d'un placement initial de titres, un émetteur reçoit de ce placement des fonds qui peuvent servir à indemniser les investisseurs qui ont acheté de ses titres et qui ont subi des dommages en raison d'une fausse déclaration faite dans un prospectus. Dans le cas des opérations exécutées sur les marchés secondaires, l'émetteur ne retire aucun produit et, en bout de ligne, ce sont les actionnaires qui doivent assumer les coûts afférents aux dommages-intérêts mis à la charge de l'émetteur par suite de la publication d'une fausse déclaration dans un document d'information continue. Nous croyons toutefois, malgré ces différences, que l'adoption des modifications relatives à la notion de responsabilité civile nécessite un réexamen de certains des éléments du régime actuel de responsabilité civile à l'égard du placement initial de titres. Tout particulièrement, nous avons recommandé à la Commission d'étudier la pertinence de modifier ce régime afin de faire pendant aux modifications relatives à la notion de responsabilité civile en ce qui a trait aux points suivants :

    • le remplacement du modèle de responsabilité solidaire par un modèle de responsabilité proportionnelle en vertu duquel chaque intimé serait responsable uniquement à l'égard de sa part réelle du total des dommages-intérêts accordés au demandeur;

    • le droit pour l'émetteur d'invoquer une défense basée sur la diligence raisonnable;

    • l'adoption d'une règle refuge relativement à l'information prospective.

    Bien que nous ne formulions aucune recommandation précise quant à la pertinence d'éventuels changements, nous croyons qu'il est justifié d'étudier la question.

Recommendations:
  1. Nous soutenons la proposition des ACVM en vue de la création d'un régime légal de responsabilité civile concernant l'information continue et recommandons vivement au gouvernement de l'Ontario de promulguer ces mesures législatives le plus tôt possible. Nous encourageons également les gouvernements des autres territoires de compétence des ACVM à adopter ce même régime.

  2. Nous recommandons à la Commission d'étudier la pertinence de modifier le régime actuel de responsabilité civile en ce qui concerne le placement initial de titres afin de faire pendant aux modifications relatives à la notion de responsabilité civile en ce qui a trait aux points suivants :

    • le remplacement du modèle de responsabilité solidaire par un modèle de responsabilité proportionnelle;

    • le droit pour l'émetteur d'invoquer une défense basée sur la diligence raisonnable;

    • l'adoption d'une règle refuge relativement à l'information prospective.


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CHAPITRE 12 LE SYSTÈME FERMÉ

Le système fermé forme la pierre angulaire de notre système de dispenses de dépôt de prospectus depuis plus de 20 ans. Bien que ce système n'ait jamais été facile à comprendre, il est devenu au fil des ans de plus en plus complexe et difficile à administrer et à respecter. Ceci est principalement dû au fait que les ordonnances générales précédentes (maintenant devenues des règles) ajoutent et éliminent des dispenses relatives aux prospectus et modifient les périodes de détention qui s'appliqueraient autrement en vertu de la Loi. En outre, d'autres provinces sont également dotées de systèmes fermés, mais ceux-ci comportent différentes dispenses et règles relatives aux périodes de détention. Par conséquent, nous avons tenté de déterminer si le système fermé devrait être remplacé par une autre démarche ou si certains de ses aspects devraient être modifiés ou éliminés. Dans le cadre de cette analyse, nous avons cherché à savoir si les restrictions relatives aux périodes de détention et d'acclimatation étaient nécessaires. Par ailleurs, nous avons examiné les dispenses de dépôt de prospectus existantes et le besoin d'uniformité à cet égard à l'échelle du Canada.

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12.1 Qu'est-ce que le système fermé?

L'exigence de dépôt de prospectus remplit une fonction importante en obligeant l'émetteur à fournir certains renseignements aux investisseurs éventuels afin de les aider à prendre leurs décisions d'investissement. En outre, le prospectus doit être transmis au Système électronique de données, d'analyse et de recherche (SEDAR), afin de rendre l'information qu'il contient généralement accessible au marché. Toutefois, dans certains cas, les investisseurs n'ont pas besoin de l'information contenue dans le prospectus ou sont capables de l'obtenir eux mêmes en discutant directement avec l'émetteur. Dans ces situations, la Loi permet à l'émetteur de se soustraire à l'obligation de consacrer le temps et d'engager les frais nécessaires pour préparer un prospectus.

Avant 1979, l'émetteur devait déposer un prospectus s'il effectuait un placement dans le public. Le sens de cette expression n'était pas clair, pas plus que la définition d'un membre du public. Afin de préciser les circonstances dans lesquelles un prospectus est requis, le concept du placement dans le public a été éliminé et le système fermé a été adopté. En vertu du système fermé, l'émetteur doit déposer un prospectus pour tous les placements de valeurs mobilières, sauf s'il peut se prévaloir d'une dispense particulière. Les valeurs mobilières émises en vertu d'une dispense peuvent être négociées en utilisant une dispense supplémentaire, mais le système est fermé en ce sens que les autres opérations sur ces valeurs mobilières hors du système de dispenses sont interdites, à moins qu'un prospectus ne soit déposé et reçu ou que certaines restrictions relatives à la revente ne soient satisfaites. De cette façon, les valeurs qui sont émises en vertu d'une dispense de dépôt de prospectus font partie du système fermé et ne peuvent pas entrer sur le marché secondaire. En règle générale, les valeurs mobilières qui sont émises en vertu d'une dispense peuvent seulement être négociées à l'extérieur du système fermé (ou, en d'autres termes, elles sont négociables librement) si l'émetteur est ou a été un émetteur assujetti pendant une période de temps donnée et, dans certains cas, sous réserve de la restriction additionnelle voulant que les valeurs mobilières doivent avoir été détenues pendant une certaine période273.

Il importe d'expliquer les deux éléments suivants du système fermé pour en comprendre le fonctionnement : les périodes de détention et les périodes d'acclimatation. Les " périodes de détention " s'appliquent aux valeurs mobilières acquises en vertu de certaines dispenses relatives aux prospectus, ce qui signifiait qu'elles ne pouvaient pas être revendues tant qu'elles n'avaient pas été détenues pendant la période requise. La justification des périodes de détention est expliquée à la section 12.3. Les périodes de six, douze ou dix-huit mois ont été éliminées en 2001 lorsque les ACVM ont uniformisé les diverses périodes de détention afin de remplacer les périodes de détention locales prévues dans les lois provinciales. Ces nouvelles dispositions prévoient que les valeurs mobilières acquises en vertu de dispenses relatives aux prospectus peuvent être revendues quatre mois (dans le cas d'un émetteur admissible) ou douze mois (dans le cas d'un émetteur non admissible) après la date de l'opération dispensée ou après la date à laquelle l'émetteur devient un émetteur assujetti, selon la dernière éventualité274. Le placement de valeurs mobilières provenant d'un bloc de contrôle peut être effectué sans déposer un prospectus, à condition de respecter les périodes de détention et pourvu que le porteur du bloc de contrôle fournisse un avis préalable au marché en déposant un avis d'intention de vente, et que le vendeur atteste certains faits.

Certaines opérations dispensées du dépôt d'un prospectus ne comportent pas de périodes de détention, mais sont plutôt soumises à des périodes d'acclimatation. La Loi stipule que les valeurs mobilières acquises en vertu d'une dispense de dépôt de prospectus et soumises à des périodes d'acclimatation peuvent être négociées librement seulement si l'émetteur est un émetteur assujetti depuis au moins 12 mois et s'il ne contrevient à aucune exigence de la Loi. Le principe à la base des périodes d'acclimatation est que si l'émetteur est un émetteur assujetti depuis au moins un an, il a eu le temps d'établir un document d'information suffisant qui fait en sorte que les acquéreurs n'ont pas besoin de l'information contenue dans un prospectus. La norme multilatérale 45-102 portant sur la revente des valeurs mobilières harmonise les périodes d'acclimatation à l'échelle du pays, remplaçant la période d'acclimatation de douze mois prévue par la Loi par une période d'acclimatation de quatre mois (pour les émetteurs admissibles) ou une période d'acclimatation de douze mois (pour les émetteurs non admissibles).

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12.2 Problèmes liés au système fermé

Dans ce système fermé, chaque placement de titres exige un prospectus ou est couvert par une dispense particulière. La certitude engendrée par ce système coûte cher étant donné sa complexité et son manque d'efficacité. Les lois ne peuvent pas couvrir toutes les opérations imaginables qui sont conformes aux objectifs de base des dispenses. Par conséquent, les émetteurs doivent demander des dispenses discrétionnaires pour certaines opérations qui peuvent être semblables, sans être identiques, aux opérations couvertes par des dispenses existantes. Ceci a pour effet de compliquer les transactions des émetteurs et d'en augmenter le coût. Les commissions des valeurs mobilières dans l'ensemble du pays doivent, à leur tour, consacrer du temps et des efforts considérables au traitement de ces demandes de dispenses discrétionnaires. Lorsqu'un type particulier d'opération devient répandu, la Commission doit accorder des dispenses récurrentes puisqu'elle n'est plus habilitée à émettre des ordonnances générales. Il est difficile de voir comment ce processus peut favoriser l'atteinte des deux objectifs de la Loi, c'est-à-dire protéger les investisseurs et améliorer l'efficience des marchés financiers. Au chapitre sept du présent rapport, nous recommandons que la Commission soit habilitée à émettre des ordonnances générales.

En raison des périodes de détention et des périodes d'acclimatation, la revente des valeurs mobilières émises en vertu des dispenses de dépôt de prospectus devient une question très complexe qui nécessite des conseils juridiques spécialisés. Même si la mise en ouvre de la norme multilatérale 45-102 a permis d'uniformiser dans une certaine mesure les exigences relatives aux périodes de détention et aux périodes d'acclimatation dans les territoires de compétence qui utilisent des systèmes fermés, les dispenses relatives aux prospectus et les restrictions concernant la revente varient encore d'une province à l'autre.

Les dispenses relatives aux prospectus ont toujours été différentes dans l'ensemble du Canada. De récentes réformes en Ontario, en Colombie-Britannique et en Alberta montrent comment les organismes de réglementation continuent d'évoluer dans des directions différentes275. Au lieu d'harmoniser et de simplifier le régime de mobilisation de fonds au Canada, ces initiatives locales divergentes ont exacerbé les différences entre les dispenses offertes dans tout le pays, accroissant ainsi le coût et la complexité des titres dispensés. Les considérations locales et les différences dans les marchés régionaux sont souvent citées pour expliquer les différences dans la nature des dispenses prévues par les lois locales. Nous croyons que les considérations locales peuvent être reflétées dans un ensemble harmonisé de dispenses qui s'appliquent à l'échelle du pays. Nous soulignons que, comme nous, bon nombre d'intervenants se préoccupent de l'état du système fermé et des problèmes causés par les règles locales distinctes qui régissent les dispenses relatives aux prospectus276.

Recommandation :

Nous encourageons les ACVM à adopter des réformes supplémentaires en ce qui a trait aux dispenses relatives aux prospectus et au système fermé dans le but d'harmoniser et de simplifier les exigences visant les placements privés.


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12.3 Les récentes réformes apportées au régime du marché dispensé et aux règles de revente vont-elles assez loin ?

  1. RÉFORME DU MARCHÉ DISPENSÉ

    Le système fermé est basé sur des dispenses particulières des exigences de dépôt de prospectus. La Loi et la législation subordonnée contiennent présentement plus de 40 dispenses de ce genre. Certaines de ces dispenses ont été consolidées dans la règle 45-501 de la CVMO portant sur les placements dispensés, qui a effectivement remplacé différentes dispenses prévues par la Loi. La règle 45-501 de la CVMO a introduit deux nouvelles dispenses : la dispense visant les émetteurs regroupant peu d'actionnaires et la dispense visant les investisseurs accrédités. Les dispenses visant les sociétés fermées277, les émetteurs privés278, les opérations de 150 000 $279 et le capital de démarrage280 ne sont plus offertes en Ontario.

    La récente réforme du marché dispensé en Ontario s'inspirait fortement des recommandations du rapport du groupe de travail de la CVMO sur les petites et moyennes entreprises (The Report of the OSC Task Force on Small and Medium Sized Businesses)281. La Colombie-Britannique et l'Alberta ont également entrepris récemment une réforme du marché dispensé (voir la note en bas de page no 275). En juin 2002, la Commission des valeurs mobilières de la Colombie-Britannique a publié un document intitulé " New Proposals For Securities Regulation - A New Way to Regulate " en vue de recueillir des observations. Le document propose entre autres un concept nommé Système d'accès au marché continu (AMC), qui reprend les propositions des ACVM concernant le système de divulgation intégré dont nous avons traité au chapitre 11. En vertu de l'AMC, les prospectus seraient remplacés par un système d'information continue perpétuel. Les dispenses relatives aux prospectus et les restrictions concernant la revente seraient donc éliminées pour les émetteurs soumis à l'AMC.

    Nous croyons que la simplification du régime du marché dispensé et son harmonisation à l'échelle du Canada représentent une première étape importante, même s'il ne s'agit que d'une étape intermédiaire, vers une refonte plus profonde du régime. Nous ne proposons pas d'éliminer entièrement le concept de système fermé, mais nous nous demandons par contre si certains de ses aspects (notamment les périodes de détention et d'acclimatation pourraient être considérablement rationalisés, voire éliminés dans certains cas.

  2. REMISE EN QUESTION DE L'UTILITÉ DES PÉRIODES DE DÉTENTION

    Dans la section précédente, nous avons décrit les réformes récentes qui visaient à harmoniser et à réduire la durée des périodes de détention pour les opérations dispensées des exigences relatives aux prospectus. Dans la présente section, nous nous demandons si la réforme devrait aller plus loin : les périodes de détention sont-elles encore nécessaires? Lorsqu'il s'est penché sur cette question cruciale, le Comité a discuté des différents principes qui justifient les périodes de détention.

    Nous avons dégagé trois principes qui sous-tendent les périodes de détention :

    1. Les périodes de détention empêchent ce que l'on nomme les prises fermes indirectes - l'utilisation d'une dispense de placement privé pour faire un appel public à l'épargne sans préparer de prospectus282. Les périodes de détention empêchent un émetteur de placer des valeurs mobilières sans faire un appel public à l'épargne, dans le but de les revendre immédiatement au public tout en échappant aux normes de divulgation relatives au prospectus et aux droits et obligations qui en découlent.

    2. Les périodes de détention protègent les investisseurs en faisant en sorte que l'information concernant l'émetteur soit accessible et diffusée sur le marché par l'entremise des documents d'information continue déposés par l'émetteur avant de permettre la revente de valeurs mobilières sujettes à restriction.

    3. Elles encouragent les émetteurs à faire un appel public à l'épargne en réduisant le prix que l'investisseur privé paiera pour les valeurs étant donné qu'elles ne peuvent pas être négociées librement. En théorie, les financements publics offrent également la plus grande protection au public investisseur puisqu'un prospectus est déposé, avec la responsabilité et l'obligation de diligence raisonnable qu'il entraîne.

    Dans le cas de la prise ferme indirecte, cette question pourrait être résolue d'une manière plus ciblée. Si les investisseurs privés achètent des valeurs mobilières en vue de les placer, cela pourrait les assujettir à la définition de souscripteur à forfait en vertu de la Loi et, par conséquent, aux exigences connexes. La définition de placement pourrait être resserrée pour englober seulement les opérations dispensées qui constituent des prises fermes indirectes et les soumettre à une période de détention appropriée.

    Le deuxième principe relatif au bien-fondé des périodes de détention ci-dessus n'est pas particulièrement valable de nos jours. L'écart dans la qualité de l'information entre le prospectus et le document d'information continue qui existait au moment de l'introduction du système fermé s'est rétréci considérablement à la suite des réformes réglementaires survenues dans l'intervalle. De plus, même si ce principe pourrait être invoqué pour justifier les périodes d'acclimatation, cela n'explique pas vraiment pourquoi les périodes de détention s'appliquent même lorsqu'un émetteur est un émetteur assujetti depuis une longue période.

    Enfin, il ne semble pas y avoir de raison impérieuse de conserver les périodes de détention dans le but de décourager les émetteurs d'effectuer des placements dispensés au lieu des placements nécessitant un prospectus. À notre avis, la solution est de mettre en ouvre d'autres réformes telles que la responsabilité civile relative à l'information continue, l'amélioration des normes en matière d'information continue et l'adoption d'un système de divulgation plus intégré afin de réduire, sinon d'éliminer, les occasions d'arbitrage réglementaire entre les moyens privés et publics de financement.

    Les ACVM ont récemment accompli des progrès importants en vue de réduire et de simplifier les périodes de détention, qui correspondent maintenant à quatre mois pour les émetteurs admissibles et à douze mois pour les émetteurs non admissibles. Cependant, comme il est illustré ci-dessus, les arguments en faveur des périodes de détention ne sont plus aussi convaincants de nos jours. Une fois que les autres réformes que nous envisageons seront en place, il sera peut-être temps de passer à la prochaine étape logique et d'éliminer complètement les périodes de détention pour les émetteurs assujettis, sauf dans les cas où la prise ferme indirecte demeure un problème283.

    Recommandation :

    Une fois la mise en ouvre d'autres réformes effectuée, comme la responsabilité civile relative à l'information continue, la mise en place de normes améliorées régissant l'information continue pour tous les émetteurs assujettis et un système de divulgation de l'information plus intégré dans son ensemble, nous considérons que les périodes de détention appliquées aux valeurs mobilières des émetteurs assujettis pourraient être éliminées sans diminuer la protection des investisseurs, tout en contribuant de façon significative à l'amélioration de l'efficience des marchés financiers.


  3. UTILITÉ CONSTANTE DES PÉRIODES D'ACCLIMATATION

    Les périodes d'acclimatation garantissent que l'information du prospectus est accessible au public pendant une période de temps minimale avant que les valeurs mobilières acquises par un émetteur assujetti en vertu d'une dispense relative aux prospectus puissent être négociées à l'extérieur du système fermé.

    Pour que l'on puisse parler de période d'acclimatation, l'émetteur doit être un émetteur assujetti et il doit être un émetteur assujetti pendant une période de temps minimale avant que ses valeurs mobilières puissent être négociées à l'extérieur du système fermé.

    En commentant notre Liste des questions de fond, l'un des intervenants nous a fait part des observations suivantes concernant les périodes d'acclimatation :

    La norme selon laquelle un émetteur doit être un émetteur assujetti garantit que l'émetteur est soumis aux exigences en matière d'information continue afin qu'un acquéreur dans le marché secondaire bénéficie du processus d'information continue. La nécessité d'une période d'acclimatation de 12 mois est moins évidente284.

    Nous partageons cet avis. La raison d'être habituelle justifiant la " période d'acclimatation " pour l'émetteur assujetti est que l'information concernant le nouvel émetteur assujetti a le temps d'être diffusée et absorbée par le marché. Cela donne aussi le temps d'améliorer la qualité de l'information de l'émetteur avant que les opérations sur les valeurs dispensées dans le marché secondaire soient autorisées. En ce qui concerne le premier argument ci-dessus, nous notons que le Système électronique de données, d'analyse et de recherche (SEDAR) ainsi que d'autres progrès technologiques ont amélioré et accéléré l'accès à l'information. La diffusion et l'accessibilité de l'information sur les sociétés se sont améliorées de façon spectaculaire depuis l'époque des périodes d'acclimatation. Dans la mesure où la qualité de l'information est la question fondamentale, il n'est pas certain que l'information s'améliore nécessairement au fil du temps. Par ailleurs, la période d'acclimatation n'est pas nécessaire en règle générale pour protéger les investisseurs du marché secondaire. Par exemple, les valeurs acquises dans le cadre d'un placement initial de titres par voie de prospectus peuvent être négociées immédiatement. Nous croyons que si la qualité de l'information est réellement la principale préoccupation, on devrait plutôt aborder directement cette question.

    Recommandation :

    Nous pensons qu'il serait aussi utile d'envisager l'élimination des périodes d'acclimatation dans le cas des émetteurs assujettis si les réformes proposées dans le présent rapport sont adoptées.


  4. ÉMETTEURS NON ASSUJETTIS

    Comme nous l'avons constaté à la lumière de la discussion ci-dessus, les arguments qui nous incitent à réévaluer l'utilité des périodes de détention et des périodes d'acclimatation dans le cas des émetteurs assujettis ne s'appliquent pas aux émetteurs non assujettis. En effet, les sociétés qui ne sont pas tenues de fournir régulièrement au marché de l'information continue (et qui ne s'y sont pas engagées) n'ont pas satisfait à la condition préalable pour que leurs valeurs mobilières soient négociées librement sur le marché secondaire.

    Recommandation :

    Les périodes de détention et d'acclimatation devraient continuer de s'appliquer aux émetteurs non assujettis.


  5. OPÉRATIONS STRUCTURÉES DE FAÇON À ÉVITER LES PÉRIODES DE DÉTENTION POUR LES BLOCS DE CONTRÔLE

    Certains intervenants qui se sont prononcés sur notre Liste des questions de fond mettaient en doute la pratique selon laquelle les porteurs de blocs de contrôle ou d'autres initiés semblent détenir des positions importantes dans des sociétés qu'ils ont fondées ou qu'ils dirigent, alors qu'ils se sont départis de leurs intérêts économiques au moyen de prêts ou d'instruments dérivés (structures de monétisation) qui échappent à l'exigence relative à la déclaration d'initié285. Certaines de ces opérations peuvent être assujetties à ces exigences prévues par la Loi, mais elles ne sont pas toutes assujetties aux exigences de toutes les provinces relativement à la déclaration d'initié, selon leur structure286. Nous croyons qu'elles devraient l'être et nous nous penchons, au chapitre 24, sur la nécessité d'appliquer l'exigence relative à la déclaration d'initié pour ces arrangements.

    Nous avons également noté que ces structures de monétisation permettent aux porteurs de blocs de contrôle de monnayer leurs avoirs à des prix beaucoup plus élevés que ceux des valeurs mobilières placées par voie privée287 tout en se soustrayant aux périodes de détention applicables. Il devrait être interdit aux porteurs de blocs de contrôle de structurer les opérations en vue d'éviter les restrictions relatives à la revente. Dans la mesure où les périodes de détention s'appliquent aux valeurs mobilières détenues par des porteurs de blocs de contrôle, la Commission devrait examiner le comportement de ceux qui, directement ou indirectement, ne respectent pas ces exigences.

    Recommandation :

    Nous recommandons à la Commission d'examiner la pratique grâce à laquelle les porteurs de blocs de contrôle réduisent les périodes de détention applicables au moyen d'instruments dérivés et d'autres structures de monétisation.
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12.4 Quelles seront les prochaines étapes ?

Même si nous croyons que des financements dispensés pourraient toujours être justifiés, les restrictions imposées sur ces financements doivent être réexaminées dans le contexte de l'évolution de l'ensemble du régime réglementaire, grâce à :

  1. des normes améliorées en matière d'information continue à l'échelle du Canada;

  2. des programmes actifs d'examen de l'information continue institués par la Commission et par d'autres organismes de réglementation des valeurs mobilières au Canada;

  3. l'établissement de la responsabilité civile devant la loi en matière d'information continue;

  4. l'application rigoureuse des normes en matière d'information continue partout au Canada;

  5. des exigences appropriées relatives au nantissement de titres applicables aux valeurs mobilières détenues par la direction et les initiés de sociétés qui font un appel public à l'épargne;

  6. l'adoption d'un système de divulgation de l'information plus intégré au Canada.

Les dispenses relatives à certains financements devraient être maintenues et harmonisées à l'échelle du pays. Les valeurs mobilières acquises en vertu de ces dispenses ne devraient pas être négociées librement avant que l'émetteur devienne un émetteur assujetti. Nous nous demandons si les périodes de détention et les périodes d'acclimatation sont toujours justifiées pour les émetteurs assujettis. Étant donné la complexité de notre système actuel, il est permis de douter du niveau de conformité avec la multitude de règles qui s'appliquent à la revente des valeurs mobilières soumises à des périodes de détention et d'acclimatation. Nous ne croyons pas que les avantages compensent les inefficiences et le coût d'observation associés au régime actuel et nous exhortons la Commission à entreprendre un examen ciblé de la question en vue de l'adoption de réformes significatives.

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CHAPITRE 13 LES NORMES DE DIVULGATION

13.1 Material Fact, Material Change and Material Information

  1. Fait important, changement important et information importante

    Il existe énormément de confusion en ce qui concerne la différence entre un fait important et un changement important, et le but dans lequel chacun de ces termes est utilisé dans la Loi. Cette distinction est peut-être mieux comprise dans le contexte de l'évolution du document d'information d'un émetteur.

    Comme nous l'avons mentionné auparavant, le prospectus est le document d'information de base de l'émetteur. Le prospectus provisoire et le prospectus définitif doivent tous deux contenir un exposé complet, véridique et clair de tous les faits importants concernant les valeurs mobilières qui ont été émises ou dont le placement est projeté. Un fait important est défini comme suit :

    Fait important, dans le contexte de valeurs mobilières qui ont été émises ou dont l'émission est projetée, s'entend d'un fait qui a un effet significatif sur le cours ou la valeur de ces valeurs mobilières, ou dont il est raisonnable de s'attendre qu'il aura cet effet288.

    Tout fait (qu'il concerne directement ou non l'émetteur) sera un fait important s'il a un effet appréciable (ou dont il est raisonnable de s'attendre qu'il aura cet effet) sur le cours ou la valeur des valeurs mobilières qui sont émises.

    Après le dépôt d'un prospectus provisoire, le document d'information de l'émetteur doit être mis à jour chaque fois qu'il y a des changements importants. Un changement important est défini comme suit :

    Changement important , dans le contexte des affaires d'un émetteur, s'entend d'un changement dans ses activités commerciales, son exploitation ou son capital, s'il est raisonnable de s'attendre à ce que ce changement ait un effet appréciable sur le cours ou la valeur des valeurs mobilières de cet émetteur. La présente définition inclut la décision d'effectuer un tel changement, prise par le conseil d'administration de l'émetteur ou par la direction générale de l'émetteur, si celle-ci estime que cette décision sera probablement approuvée par le conseil d'administration289.

    Le concept du changement important détermine l'information communiquée par l'émetteur de trois façons. D'abord, si un changement important négatif survient après le dépôt d'un prospectus provisoire, l'émetteur doit déposer un prospectus provisoire modifié. Les autres changements importants seraient présumément positifs et les acquéreurs éventuels ne subiraient pas de préjudice en attendant l'exposé complet, véridique et clair de tous les faits importants dans le prospectus définitif, qui comprendrait tous les changements importants survenus depuis le dépôt du prospectus provisoire. Ensuite, une fois le prospectus définitif déposé, jusqu'à ce qu'il ne reste plus de titres à offrir, l'émetteur doit déposer un prospectus modifié si un changement important survient. Enfin, les exigences en matière d'information continue de la Loi obligent l'émetteur à publier un communiqué de presse et à déposer une déclaration de changement important, le cas échéant.

    Quelle est la différence entre un changement important et un fait important ? D'abord, il doit y avoir un changement (contrairement à l'existence d'un fait). Deuxièmement, le changement " doit toucher les activités commerciales, l'exploitation ou le capital de l'émetteur (un fait important peut n'avoir aucun rapport avec les activités commerciales, l'exploitation ou le capital d'un émetteur, du moment qu'il ait un effet appréciable sur le cours ou la valeur des valeurs mobilières qui sont émises)290. Les émetteurs ne sont pas tenus d'analyser continuellement les effets des événements extérieurs politiques, économiques et sociaux sur leurs affaires, à moins que l'événement extérieur n'entraîne un changement dans les activités commerciales, l'exploitation ou le capital de l'émetteur, auquel cas le changement doit être rapidement divulgué291. Cependant, les émetteurs assujettis discuteraient des événements extérieurs et de leurs conséquences sur leur société dans leur rapport de gestion provisoire et annuel. Enfin, le critère déterminant d'un changement important est prospectif - le changement dans les activités commerciales, l'exploitation ou le capital de l'émetteur doit être un changement à déclarer, s'il est raisonnable de s'attendre à ce que ce changement ait un effet appréciable sur le cours ou la valeur des valeurs mobilières de l'émetteur292.

  2. INFORMATION IMPORTANTE - OBLIGATIONS DE DIVULGATION ADDITIONNELLES

    Même si la Loi oblige à informer le public des changements importants seulement, la Bourse de Toronto et la Commission ont commencé à imposer aux émetteurs une norme de divulgation améliorée au milieu des années 1980. À ce moment, la Bourse de Toronto a adopté une exigence qui obligeait les sociétés inscrites à divulguer toute information importante (un concept qui incorpore les changements importants, les faits importants et d'autres renseignements). En 1987, les ACVM ont appuyé cette norme de divulgation améliorée en adoptant l'Instruction générale no 40 Divulgation opportune (NP 40) qui recommandait que les émetteurs communiquent toute information importante, à savoir l'information concernant les activités commerciales et les affaires d'un émetteur qui a un effet appréciable sur le cours ou la valeur de ces valeurs mobilières, ou dont il est raisonnable de s'attendre à ce qu'elle ait cet effet.

    Les ACVM ont annulé la NP 40 par suite de l'adoption de l'Instruction générale 51-201 (NP 51-201) portant sur les normes de divulgation, étant donné qu'une bonne partie des directives contenues dans la NP 40 étaient incorporées dans l'Instruction générale 51-201. Les ACVM ont également décidé qu'elles ne pouvaient pas changer le critère qui déclenche les obligations d'information continue réglementaires par voie d'un énoncé de principe. Le Comité a alors tenté de déterminer si la portée de l'instruction de la Bourse de Toronto concernant la divulgation en temps opportun et de l'ancienne NP 40 devrait former la base d'une modification législative rendant obligatoire la divulgation de toute l'information importante sur une base continue293.

  3. NORMES DE DIVULGATION AUX ÉTATS-UNIS

    Nous signalons que les émetteurs américains ne sont pas tenus expressément par la loi de divulguer en temps opportun les changements importants ou l'information importante294. Des exigences d'information périodique, telles que le formulaire 8-K, ont été utilisées pour compléter, au lieu de reproduire, les différentes règles régissant les marchés boursiers américains, qui exigent généralement la divulgation de toute l'information importante295. À cet égard, les lois de l'Ontario sur les valeurs mobilières imposent déjà une obligation de divulgation plus rigoureuse qu'aux États-Unis puisqu'elles obligent les émetteurs à communiquer immédiatement les changements importants296

  4. LA NORME DE DIVULGATION EN ONTARIO DEVRAIT-ELLE ÊTRE MODIFIÉE ?

    Nous avons reçu certaines observations concernant la question de savoir si les émetteurs assujettis devraient être tenus de divulguer sur une base continue l'information importante plutôt que les changements importants. La plupart s'opposaient à ce changement297. Certains ont fait remarquer que le cadre réglementaire actuel reconnaît implicitement qu'il peut être nécessaire, pour assurer le fonctionnement adéquat des marchés, de ne pas exiger la divulgation totale de l'information (dans le contexte, par exemple, de négociations en cours). Les commentaires contenaient une mise en garde contre un changement qui perturberait l'application de cette importante considération de principe. Par exemple, l'ACCOVAM notait :

    La norme juridique appropriée relative aux changements et faits importants dans le but de déclencher une exigence d'information continue doit réaliser un équilibre raisonnable entre le besoin du marché d'être informé en temps opportun au sujet des événements importants concernant un émetteur et le besoin de l'émetteur d'être informé clairement des circonstances dans lesquelles cette information doit être communiquée aux termes de la loi, particulièrement à la lumière de l'immédiateté de l'obligation. Il est également essentiel de reconnaître que dans certaines circonstances, un émetteur (et ses actionnaires existants) a des raisons valables de ne pas divulguer des événements importants. Pour ces raisons, l'ACCOVAM croit que la divulgation en temps opportun devrait être fondée sur les changements importants plutôt que sur les faits importants, puisque, dans le dernier cas, l'émetteur aura généralement besoin de plus de temps pour réfléchir soigneusement à l'effet potentiel sur le cours ou sur la valeur des valeurs mobilières de l'événement qui n'est pas, à ce stade, un changement dans les activités de l'émetteur. La divulgation prématurée d'un projet de financement ou d'acquisition qui pourrait être considéré comme un fait important n'est pas avantageuse pour les marchés secondaires et peut avoir des effets défavorables importants sur le prix de ces transactions. Pour cette raison, l'ACCOVAM préfère la norme actuelle du changement important à la norme plus étendue des événements importants.

    La proposition d'utiliser l'information importante au lieu d'un changement important pour déclencher l'obligation de divulgation en temps opportun offre un certain avantage. Premièrement, en exigeant la divulgation immédiate de l'information importante, une plus grande quantité d'information serait accessible au marché, ce qui permettrait aux investisseurs de prendre des décisions de placement mieux éclairées. Deuxièmement, le fait d'éliminer la distinction entre un fait, un changement et l'information permettrait de clarifier cette exigence qui prête à confusion. Troisièmement, le fait de rendre obligatoire la divulgation d'information importante en vertu de la Loi réduirait la dépendance à l'égard des exigences s'appliquant aux bourses qui, en pratique, se sont avérées difficile à faire respecter298. Plus précisément, en cas de manquement aux règles, une Bourse peut suspendre les opérations sur les titres d'une société ou la radier de la cote de façon permanente. À part ces sanctions relativement draconiennes et peu probables, toutefois, les Bourses ne disposent pas de mécanismes appropriés pour pénaliser ceux qui omettent de divulguer l'information importante. De plus, la radiation de la cote est souvent considérée comme un recours inadéquat parce qu'elle pénalise les porteurs des titres de l'émetteur en leur refusant la liquidité d'un marché organisé au lieu de pénaliser ceux qui sont directement responsables de l'infraction. Nous avons tenté de résoudre cette question dans nos recommandations qui portent sur l'application de la Loi. Notre recommandation d'étendre les mécanismes d'application de la Loi en habilitant la Commission à émettre une ordonnance d'observation des règles des Bourses (au lieu d'imposer par voie législative une nouvelle exigence de divulgation) aidera la Commission à prendre les mesures nécessaires à l'endroit des sociétés qui enfreignent les règles des Bourses. Simultanément, nous demandons instamment aux bourses de faire preuve d'une vigilance accrue dans le contrôle de la conformité de leurs sociétés inscrites avec les exigences de divulgation opportune et dans l'application des mesures d'observation.

    Quatre raisons nous empêchent de recommander l'adoption de l'information importante comme norme. Premièrement, nous croyons que lorsque les modifications relatives à la notion de responsabilité civile entreront en vigueur, elles inciteront fortement les émetteurs à adopter un point de vue fondé davantage sur les principes et moins technique à l'égard des développements ou des questions qui doivent être divulgués comme étant des changements importants, ce qui devrait contribuer à mettre en place un régime plus rigoureux de divulgation en temps opportun.

    Deuxièmement, comme l'a mentionné l'un des intervenants dans les observations soumises au Comité, la question de savoir quand communiquer l'information devient beaucoup plus complexe et difficile pour les émetteurs lorsque de l'information ou des faits importants doivent être divulgués, tels que des négociations en vue d'une fusion, des problèmes financiers, etc., surtout lorsque cette information peut être examinée avec le recul - et le sera probablement - et particulièrement si le régime statutaire de responsabilité civile est institué299. La déclaration dissidente de Philip Anisman dans le Rapport Allen laisse également entendre le fait suivant :

    Les lois canadiennes sur les valeurs mobilières reconnaissent donc que l'importance relative des intentions et des plans d'affaires des sociétés évolue avec leur progrès et leur mise en ouvre. Les lois exigent la divulgation en temps opportun seulement lorsque ces plans ont évolué au point d'être suffisamment solides pour être considérés comme un changement dans les activités commerciales, l'exploitation ou les affaires de l'émetteur, tout en reconnaissant qu'ils pourraient, s'ils étaient connus du public, avoir un effet appréciable sur le cours des actions à une étape antérieure et en interdisant à ceux qui sont au courant de ces plans d'en profiter pour négocier les actions de l'émetteur avant que le changement survienne ou que le public soit informé.

    Troisièmement, la divulgation de toute l'information importante imposerait un fardeau considérable aux émetteurs en les obligeant à surveiller continuellement les événements extérieurs dans le but d'informer les investisseurs.

    Enfin, si l'information continue qui est communiquée par les sociétés assujetties semble présenter des lacunes, la Commission est habilitée à établir les règles nécessaires pour promulguer des obligations de divulgation semblables à celles qui sont prévues par le formulaire 8-K de la SEC décrit ci-dessus, et elle devrait être encouragée à le faire, s'il y a lieu. Les rapports périodiques, comme le formulaire 8-K de la SEC, devraient à notre avis être utilisés pour améliorer le cadre existant de la divulgation en temps opportun. À cet égard, nous notons que l'un des intervenants s'est dit fortement en faveur de la mise en ouvre par la Commission d'une obligation plus contraignante de divulgation en temps opportun pour les émetteurs assujettis, qui serait semblable à celle du formulaire 8-K de la SEC300. Cet intervenant a exhorté la Commission à étudier les exigences contenues dans le formulaire 8-K de la SEC et, tout particulièrement, celle stipulant que les ententes relatives à l'information déclarée doivent être déposées en annexe du document public. Même s'il ne prônait pas de changement à la norme de divulgation en temps opportun d'information importante, l'intervenant a également suggéré le réexamen de la définition actuelle de changement matériel et des exigences relatives aux rapports de changement important. Il a notamment livré les observations suivantes :

    En règle générale, les émetteurs fournissent peu ou pas de renseignements supplémentaires dans les rapports de changement important autres que ceux qui ont été divulgués dans le communiqué correspondant. Le rapport de changement important devrait être révisé afin de fournir des directives claires quant aux détails requis et à l'obligation d'annexer à titre de pièces à l'appui des ententes conclues relativement à l'événement signalé.

    La définition de changement important a été introduite dans la Loi en 1978 dans le cadre des réformes du système de divulgation intégré lancées en Ontario par le rapport de fusion de 1970. La norme en matière de divulgation en temps opportun n'a pas changé en Ontario depuis et l'on croit qu'elle est désuète et qu'elle ne sert plus efficacement les intérêts des investisseurs dans le contexte actuel. Même si un changement est reconnu, le type de changements nécessitant une divulgation en temps opportun est limité et ne s'applique que dans le cas de quelques catégories restreintes, notamment un changement touchant les affaires, les activités ou le capital de l'émetteur assujetti. Il existe d'autres catégories notables de questions ou de facteurs concernant un émetteur assujetti qui sont tout aussi importantes, sinon plus, pour les investisseurs.

    Il convient de signaler que la décision rendue dans l'affaire Pezim c. la Colombie-Britannique (Superintendent of Brokers) aurait pu être bien différente, en tenant compte des mêmes faits, si elle avait été rendue en vertu de la définition de changement important contenue dans la Loi plutôt que de celle intégrée à la Loi sur les valeurs mobilières de la Colombie-Britannique. Dans celle-ci, le terme changement important est défini comme un changement touchant les affaires, les activités, les éléments d'actif ou la propriété de l'émetteur. Comme l'indique M. le juge Iacobucci de la Cour suprême du Canada dans l'affaire Pezim ... :

    Par conséquent, je suis d'avis . que les indications de la teneur constituaient un changement relatif aux éléments d'actif de la société et qu'elles étaient donc importantes pour les besoins de la Loi.
    La question de savoir si l'information recueillie dans le cadre du programme de forage constituait un " changement " touchant les affaires ou les activités de la société en vertu de la Loi est matière à discussion. Par contre, cette question ne devrait jamais se poser lorsqu'il s'agit de déterminer si cette information doit être divulguée en vertu de la Loi, car, par sa nature et par principe, une telle découverte est clairement acceptée, pratiquement à l'unanimité, comme un renseignement important pour les investisseurs qui ont besoin d'être mis au courant dès que possible après la confirmation de l'événement.

    Nous croyons que la démarche relative au formulaire 8-K de la SEC et les préoccupations exprimées par l'intervenant méritent une étude plus approfondie et nous demandons par conséquent à la Commission de prendre ces questions en considération.

Recommandation :
  1. Nous recommandons que les dispositions de la Loi sur la divulgation en temps opportun de l'information ne soient pas modifiées pour exiger la divulgation de l'information importante.

  2. Nous recommandons que le Commission étudie la possibilité de modifier la définition actuelle du terme changement important et les obligations relatives à la divulgation en temps opportun afin d'y inclure :

    • un plus large éventail d'événements qui doivent être divulgués;

    • des événements détaillés propres à chaque entreprise devant être divulgués en temps opportun, comme dans la méthode proposée à l'aide du formulaire 8-K de la SEC;

    • une disposition exigeant que les ententes relatives à l'information divulguée soient déposées à titre d'annexe au rapport public.


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13.2 Quelle est la norme appropriée régissant les changements et les faits importants?

  1. EFFET SUR LE MARCHÉ ET CRITÈRE DE L'INVESTISSEUR RAISONNABLE

    En vertu de la Loi, changement important et fait important sont tous deux définis en faisant référence à un changement ou à un fait dont il est raisonnable de s'attendre qu'il aura un effet appréciable sur le cours ou sur la valeur d'une valeur mobilière301. Cette norme relative aux changements et faits importants basée sur l'effet sur le marché s'applique dans tous les territoires de compétence des ACVM à part le Québec302. À l'inverse, aux États-Unis, l'information est importante s'il est très probable qu'un investisseur raisonnable la considérerait comme importante pour l'aider à prendre une décision d'investissement. Pour satisfaire à la norme américaine relative aux changements et faits importants, il doit être très probable qu'un fait aurait été considéré par l'investisseur raisonnable comme ayant modifié de façon importante la combinaison totale d'information mise à sa disposition303. Ce critère de l'investisseur raisonnable n'est pas un critère juridique, mais découle de la jurisprudenc

    En 1997, les ACVM ont envisagé de modifier les définitions de fait important et de changement important en remplaçant le critère canadien de l'effet sur le marché par le critère américain de l'investisseur raisonnable304. Les ACVM ont reçu plusieurs lettres d'observations, dont certaines étaient en faveur de la proposition. Certains commentateurs exprimaient des réserves, affirmant notamment que les définitions proposées soulèveraient trop de problèmes d'interprétation, qu'une seule norme relative aux changements et faits importants n'était pas valable et qu'un tel changement introduirait un niveau inacceptable de subjectivité et d'incertitude305. Les ACVM ont décidé éventuellement de ne pas aller de l'avant avec les changements proposés.

    Les commentaires que nous avons reçus à ce sujet témoignent de la divergence d'opinions qui persiste. Les arguments qui soutiennent le maintien du statu quo et ceux qui appuient le changement de la norme relative aux changements et faits importants sont tout aussi valables. Ceux qui sont en faveur du maintien du statu quo affirment que le critère actuel de " l'effet sur le marché " fonctionne raisonnablement bien actuellement et représente un critère plus objectif que celui de l'investisseur raisonnable. D'autres font remarquer que, étant donné que les tribunaux américains ont tendance à tenir compte de l'effet sur le marché lorsqu'ils appliquent le critère de l'investisseur raisonnable, un changement dans la définition aux fins de l'application des lois canadiennes ne produirait pas des résultats vraiment différents. D'autres encore prétendent que ceci obligerait les participants au marché à adopter une norme de divulgation différente, tout en devenant simultanément assujettis, pour la première fois, à un régime qui impose la responsabilité civile pour l'inobservation d'une telle norme. Par conséquent, ils soutiennent que la mise en ouvre d'une modification quelconque de la norme relative aux changements et faits importants devrait être retardée jusqu'à ce que les marchés boursiers canadiens aient eu le temps de s'adapter au nouveau régime de responsabilité civile.

    Ceux qui désirent voir le mécanisme de déclenchement de la norme relative aux changements et faits importants changer afin de se conformer au critère américain de l'investisseur raisonnable soutiennent que la norme de l'exposé complet, véridique et clair qui s'applique aux prospectus correspond en fait à la norme de l'investisseur raisonnable et que si nous souhaitons promouvoir des marchés financiers crédibles, la même norme devrait s'appliquer au déclenchement de l'exigence d'information continue et à son contenu306. Nous notons par ailleurs que cette norme a déjà été intégrée à la Loi sur les valeurs mobilières de l'Ontario dans le cadre d'instruments réglementaires particuliers307. D'autres affirment que le fait d'harmoniser la Loi sur les valeurs mobilières de l'Ontario (et éventuellement les lois canadiennes) avec la loi américaine éliminera certaines des difficultés auxquelles sont présentement confrontés les émetteurs qui s'acquittent de leurs obligations d'information, particulièrement ceux dont les valeurs mobilières sont négociées à la fois au Canada et aux États-Unis308. En outre, certains observateurs ont souligné que le critère de l'effet sur le marché pouvait permettre aux investisseurs d'adopter une démarche trop semblable à une formule toute faite pour déterminer ce qui est important309. Par conséquent, en pratique, on a souvent recours au critère de l'investisseur raisonnable pour conseiller les émetteurs qui se demandent s'ils ont ou non l'obligation de divulguer un changement particulier comme s'il s'agissait d'un changement important310.

    Enfin, certains soutiennent qu'il n'y a pas vraiment de différence entre le critère canadien de l'effet sur le marché et le critère américain de l'investisseur raisonnable puisqu'un investisseur raisonnable se préoccupera seulement de savoir si un fait ou un changement aura un effet sur le cours ou la valeur du titre. Cet argument peut être utilisé pour appuyer une modification du critère canadien puisqu'il n'apportera en fait aucun changement concret; il peut également être invoqué en faveur du maintien du statu quo puisqu'un changement dans ce cas ne produira aucune différence appréciable dans la norme de divulgation.

    Le Comité a tenu de vastes discussions sur cette question. Nous admettons que des arguments convaincants ont été présentés à la fois pour maintenir le critère de l'effet sur le marché et pour lui substituer celui de l'investisseur raisonnable. Tout au long du présent rapport, nous avons insisté sur la nécessité d'harmoniser la réglementation, sauf dans les cas où des objectifs précis en matière d'intérêt public l'empêchent. Nous croyons que la norme appropriée serait d'obliger les émetteurs à tenir compte de ce qui serait important pour un investisseur et nous recommandons, par conséquent, de changer la définition afin qu'elle s'aligne sur le critère américain relatif à l'investisseur raisonnable.

Recommandation :

Nous recommandons que la norme relative aux changements et faits importants soit remplacée, dans le cadre de toutes les mesures législatives relatives aux valeurs mobilières, par une norme relative à un investisseur raisonnable qui serait harmonisée avec la norme d'importance employée aux États Unis.


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CHAPITRE 14 LA DIVULGATION SÉLECTIVE

14.1 Divulgation sélective

La divulgation sélective a attiré énormément d'attention au cours des dernières années. Le sujet de préoccupation fondamental s'articule autour du fait que de l'information importante inconnue du public est divulguée à une ou plusieurs personnes ou sociétés, mais pas au public investisseur en général. La discussion portait principalement sur la Regulation FD de la Commission des valeurs mobilières des États-Unis (SEC), qui est entrée en vigueur le 23 octobre 2000311. Aux termes de la Regulation FD, les sociétés assujetties sont tenues de communiquer l'information importante par des moyens de communication à grande diffusion qui n'excluent personne et elles ne doivent pas la divulguer uniquement aux analystes et autres professionnels du marché de façon sélective.

La divulgation sélective soulève un certain nombre de problèmes, dont le plus évident est l'injustice résultant du fait que certains investisseurs disposent d'information importante avant les autres et que ceci favorise les opérations d'initiés illégales. En adoptant la Regulation FD, la SEC a également exprimé les craintes suivantes :

Si les [dirigeants de sociétés] sont autorisés à traiter l'information importante comme une marchandise qui peut être distribuée sélectivement, ils pourraient attendre avant d'informer le public en général afin de pouvoir communiquer l'information de manière sélective pour obtenir des faveurs ou accroître leur crédibilité auprès d'analystes ou d'investisseurs institutionnels particuliers. En outre, si la divulgation sélective n'était pas réprimée, le potentiel de conflits d'intérêts pour les analystes augmenterait considérablement. Des rapports indiquant que les analystes ont de plus en plus tendance à s'appuyer sur des recherches et des analyses moins indépendantes pour offrir leurs conseils, et qu'ils dépendent davantage de l'accès aux initiés dans les sociétés pour les guider et les rassurer à l'égard de leurs prévisions de résultats nous préoccupent grandement. Dans un tel contexte, les analystes risquent de se sentir contraints de produire des rapports favorables concernant des émetteurs particuliers s'ils veulent éviter de se voir refuser l'accès à l'information inconnue du public fournie par le biais des conférences téléphoniques avec les analystes ou d'autres méthodes de divulgation sélective. Ceci soulève également des inquiétudes quant aux pressions auxquelles peuvent être soumis les analystes pour nuancer leurs commentaires afin de maintenir leurs bonnes relations avec les dirigeants des sociétés [traduction].

Avant l'adoption de la Regulation FD, les lois américaines sur les valeurs mobilières n'interdisaient pas explicitement la divulgation sélective. Les tribunaux américains déduisaient plutôt cette interdiction de la règle anti-fraude d'application générale, la Rule 10b-5, dans la Loi de 1934. Cette façon de faire n'a pas permis de déterminer avec certitude quels modes de communication sélective de l'information étaient interdits aux États Unis312. La SEC a adopté la Regulation FD pour réglementer la communication d'information par les émetteurs, car ce sont eux qui décident du moment, de l'endroit et du destinataire de la communication de l'information importante qui les concerne.

Les lois canadiennes sur les valeurs mobilières, d'autre part, ont institué un régime précis et complet de règles relatives aux opérations d'initiés et à la communication d'information privilégiée qui interdit, entre autres, la communication sélective de l'information sauf dans le cours normal des activités313. Cependant, malgré l'interdiction légale claire concernant la communication sélective de l'information au Canada, les émetteurs canadiens n'ont pas toujours observé cette règle. En 1995, le Comité Allen a exprimé certaines inquiétudes au sujet des pratiques en matière de communication sélective de l'information au cours des réunions privées entre les émetteurs, les analystes et les investisseurs professionnels.

En 1999, la Commission a réalisé une étude sur les pratiques en matière de communication de l'information auprès de 400 sociétés ouvertes choisies au hasard. L'étude a conclu que, compte tenu de leur portée et de leur nature, les politiques et pratiques des émetteurs assujettis en matière de communication de l'information étaient alors insuffisantes pour réduire le risque de communication sélective de l'information en Ontario314.

En novembre 2001, le Comité sur les normes s'appliquant aux analystes a publié son rapport final, intitulé Setting Analysts Standards : Recommendations for the Supervision and Practice of Canadian Securities Industry Analysts. Ce Comité a été formé vers la fin de 1992 par l'ACCOVAM, la Bourse de Toronto et la Bourse de croissance TSX à la lumière des préoccupations concernant la surveillance des analystes de recherche, les normes d'exercice et le comportement des analystes face aux conflits d'intérêts potentiels315. Le rapport final contient un certain nombre de recommandations visant à accroître l'indépendance de la recherche et à assurer le professionnalisme des analystes de l'industrie des valeurs mobilières, ainsi que des recommandations portant sur les pratiques en matière de communication sélective de l'information. Le Comité a émis notamment les recommandations suivantes :

  • Le Comité Saucier devrait tenir compte, dans le cadre de la responsabilité de régie du conseil d'administration d'une société, de la nécessité d'élaborer et d'examiner une politique en matière de communication qui stipule comment les dirigeants d'une société doivent se comporter avec les analystes et le public et comment la société peut éviter la divulgation sélective.

  • Les sociétés ouvertes devraient inviter les médias et le public à assister aux réunions et aux conférences téléphoniques avec les analystes, afin d'éviter le risque de la divulgation sélective316.

En juillet 2002, les ACVM ont adopté une déclaration de principes qui aborde les interdictions de la loi canadienne concernant la divulgation sélective et qui énonce la position des ACVM quant à l'interprétation de ces dispositions317. La déclaration de principes décrit également certaines des meilleures pratiques de communication que les sociétés peuvent adopter pour s'assurer d'observer les lois sur les valeurs mobilières.

Nous partageons les préoccupations exprimées par les comités et les organismes de réglementation susmentionnés. Même si la communication sélective de l'information par les émetteurs n'est pas un phénomène nouveau, l'effet de cette pratique est plus marqué dans les marchés volatils actuels qui sont sensibles aux bénéfices des sociétés. Cela est particulièrement inquiétant si on tient compte du fait que les progrès dans les communications et les technologies de l'information permettent maintenant aux sociétés de diffuser l'information importante plus facilement, plus rapidement et à plus grande échelle. Nous appuyons la position des ACVM. Comme nous l'avons indiqué précédemment dans notre rapport préliminaire, nous croyons toujours que l'orientation fournie par le biais de la déclaration de principes des ACVM et l'importance plus grande accordée à l'exécution des mesures législatives dans ce domaine318 devraient être suffisantes pour changer les comportements des intervenants sur les marchés.

Tous les intervenants qui ont fait part de leurs observations sur ce point ont convenu qu'il existe au Canada différentes règles interdisant la divulgation sélective319. Cependant, plusieurs intervenants ont encouragé le Comité à étudier de plus près la possibilité de recommander la création d'une règle refuge de 24 heures s'appliquant aux divulgations sélectives non intentionnelles comme celle prévue par la Regulation FD de la SEC320. Un intervenant en particulier a fait la déclaration suivante :

La loi provinciale ne prévoit aucune règle refuge dans le cas d'une divulgation sélective non intentionnelle. Cette absence de règle refuge pourrait jouer contre la diffusion rapide d'une divulgation sélective non intentionnelle, malgré la politique des ACVM qui laisse entendre qu'il s'agirait là d'un facteur atténuant dans une instance d'exécution. Rien ne justifie le traitement différent accordé aux divulgations sélectives non intentionnelles au Canada et aux États-Unis321.

Le document de proposition de la Regulation FD donne à penser que la SEC a promulgué la règle refuge de 24 heures en tenant compte du fait qu'il arrive parfois aux directeurs des sociétés de commettre des erreurs sans avoir l'intention de divulguer de manière sélective de l'information importante non publique322. Dans le cas d'une erreur, de négligence et de l'absence d'intention, la SEC est d'avis que l'émetteur ne devrait pas être tenu responsable en vertu de la Regulation FD de n'avoir pas fait de divulgation publique simultanée. Par exemple, une divulgation ne serait pas intentionnelle au sens de la Regulation FD si elle avait été faite par inadvertance ou parce que la personne croyait, par erreur (mais pas par insouciance téméraire de la vérité), que l'information en question avait déjà été rendue publique ou qu'elle n'était pas importante.

Nous croyons que la règle refuge de 24 heures de la SEC vise à assurer un traitement juste aux sociétés et à leurs porte-parole dans leurs tentatives de se conformer à l'esprit de la réglementation. Tout particulièrement, la règle refuge de 24 heures assure les sociétés que les efforts déployés de bonne foi afin de se conformer aux dispositions sur la divulgation sélective, y compris les jugements difficiles portés à l'égard de l'importance qui s'avèrent erronés après coup, ne rendront pas une société ou ses cadres coupables d'une infraction à la Regulation FD pour ne pas avoir fait de divulgation publique simultanée. Nous sommes conscients que, dans leur déclaration de principes, les ACVM ont tenté de rassurer quelque peu les sociétés à cet égard. Nous croyons, cependant, qu'une déclaration de principes n'est pas suffisante en la matière car elle n'a pas force de loi. Par conséquent, nous sommes d'avis que les ACVM devraient adopter une règle refuge visant la divulgation sélective non intentionnelle semblable à celle qui est en vigueur aux États-Unis en vertu de la Regulation FD. À cet égard, nous sommes conscients que les ACVM devront peut-être modifier la règle refuge des États-Unis afin de l'adapter au cadre des interdictions relatives à la divulgation sélective qui existent déjà au Canada.

Recommandation :
  1. Exception faite de ce qui est indiqué ci-dessous dans la recommandation 51, nous ne croyons pas que des modifications législatives soient nécessaires en Ontario pour régler la question de la divulgation sélective et nous sommes en faveur de la déclaration de principes des ACVM ainsi que de l'importance accrue accordée à l'application des mesures législatives dans ce domaine.

  2. Nous recommandons que les ACVM adoptent une règle refuge de 24 heures visant les divulgations sélectives non intentionnelles semblable à celle qui est en vigueur aux États-Unis en vertu de la Regulation FD.


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CHAPITRE 15 LES QUESTIONS LIÉES AUX ÉTATS FINANCIERS

15.1 Communication de l'information financière

Nous croyons qu'un certain nombre d'améliorations doivent être apportées aux exigences de la Loi concernant la communication de l'information financière. Ces améliorations sont décrites ci-dessous.

  1. DÉLAIS RELATIFS AUX DÉPÔTS DES ÉTATS FINANCIERS

    Les émetteurs assujettis doivent présenter des états financiers trimestriels à leurs actionnaires (et déposer ces états financiers auprès de la Commission grâce au SEDAR, le Système électronique de données, d'analyse et de recherche) au plus tard 60 jours après la fin de l'exercice financier. Ils doivent présenter des états financiers vérifiés tous les ans (et déposer ces états financiers auprès de la Commission par le biais du SEDAR), au plus tard 140 jours après la fin de l'exercice financier.

    À notre avis, les délais de 60 et de 140 jours pour les dépôts ne sont plus justifiés. Cette opinion s'appuie sur le fait que les émetteurs diffusent régulièrement de l'information financière à l'occasion de chaque trimestre et à la fin de l'exercice bien avant la date à laquelle ils déposent et présentent leurs états financiers aux actionnaires. Les progrès dans la technologie de l'information ont accru la vitesse à laquelle l'information financière peut être recueillie et analysée.

    Dans notre rapport préliminaire, nous recommandions que les délais de dépôt des états financiers annuels soient réduits à 90 jours après la fin de l'exercice et que les délais de dépôt des états financiers intermédiaires soient réduits à 45 jours après la fin de chaque trimestre. La plupart des intervenants ont appuyé cette recommandation323. Après la publication de notre rapport préliminaire, les ACVM ont publié, pour fins d'observations, la Norme canadienne 51-102 sur les obligations d'information continue. Ce règlement propose de faire passer le délai de dépôt des états financiers annuels de 140 à 90 jours après la fin de l'exercice pour les émetteurs de titres de premier rang et à 120 jours pour tous les autres émetteurs. On y propose également de faire passer le délai de dépôt des états intermédiaires de 60 jours à 45 jours après la fin du trimestre pour les émetteurs de titres de premier rang et de le laisser à 60 jours pour tous les autres émetteurs. La Norme canadienne 51-102 utilise les critères applicables aux sociétés non dispensées inscrites à la Bourse de Toronto comme mesure de référence pour les émetteurs de titres de premier rang324. Nous soulignons que les délais proposés par les ACVM pour les émetteurs de titres de premier rang correspondent à ceux qui sont en vigueur aux États-Unis depuis près de 30 ans. La SEC a récemment adopté des règles de modification visant à ramener ces délais à 60 et 35 jours respectivement pour les émetteurs de titres de premier rang325.

    Nous appuyons la proposition des ACVM de réduire les délais de dépôt des rapports annuels et intermédiaires, y compris les différents délais de dépôt proposés pour les émetteurs de titres de second rang. Nous sommes conscients que ce ne sont pas toutes les sociétés, tout particulièrement les petites entreprises et celles qui sont moins chevronnées, qui disposent de l'infrastructure et des ressources nécessaires pour préparer leurs rapports dans des délais plus courts sans s'imposer un fardeau ou des dépenses exagérés. Comme nous l'avons souligné dans l'introduction, nous croyons que la réglementation des valeurs mobilières au Canada doit tenir compte de la nature de nos marchés financiers et des participants qui les habitent, comme la forte proportion d'émetteurs de titres à faible capitalisation qui les caractérisent. Il faudrait peut-être élaborer et appliquer différentes normes à différents niveaux d'émetteurs. Nous sommes préoccupés, cependant, par les critères applicables aux sociétés non dispensées inscrites à la Bourse de Toronto qu'ont choisi d'utiliser les ACVM pour séparer les émetteurs de titres de premier rang de ceux de second rang. À notre avis, cette mesure de référence est trop complexe et trop difficile à utiliser. Nous encourageons vivement les ACVM à envisager d'adopter une formule plus simple et plus facile à comprendre à la fois pour les participants au marché et les investisseurs. À cet égard, nous recommandons que les ACVM envisagent de considérer comme des émetteurs de premier rang ceux dont les valeurs mobilières sont cotées à la Bourse de Toronto et comme des émetteurs de second rang ceux dont les valeurs mobilières sont cotées à la Bourse de croissance TSX.

    Nous recommandons également qu'au moment opportun, les ACVM envisagent d'abréger davantage les délais de dépôt des états annuels et intermédiaires, en les faisant passer à 60 et 35 jours respectivement pour faire pendant aux modifications récemment apportées aux règles de la SEC.

    Enfin, nous soulignons que nous avons reçu, relativement à notre rapport préliminaire, une lettre d'observations, qui porte à croire qu'il serait difficile pour les grandes sociétés dont les activités s'étendent à l'échelle internationale de se conformer aux délais réduits de dépôt des rapports annuels et intermédiaires326. Bien que nous comprenions les préoccupations exprimées par cet intervenant, nous croyons qu'il serait préférable que la Commission règle ces problèmes au cas par cas en accordant des dispenses s'il y a lieu.

    Recommandation :
    1. Nous appuyons la proposition des ACVM de ramener les délais de dépôt des états financiers annuels à 90 jours après la fin de l'exercice pour les émetteurs de titres de premier rang et à 120 jours pour les émetteurs de titres de second rang. Nous appuyons également la proposition des ACVM de ramener le délai de dépôt des rapports intermédiaires à 45 jours après la fin du trimestre pour les émetteurs de titres de premier rang et de maintenir le délai actuel de 60 jours pour les émetteurs de titres de second rang. Nous recommandons cependant que les ACVM reconsidèrent l'idée d'utiliser les critères applicables aux sociétés non dispensées inscrites à la Bourse de Toronto pour séparer les émetteurs de premier rang de ceux de second rang. Nous recommandons plutôt que les ACVM envisagent de considérer comme des émetteurs de premier rang ceux dont les valeurs mobilières sont cotées à la Bourse de Toronto et comme des émetteurs de second rang ceux dont les valeurs mobilières sont cotées à la Bourse de croissance TSX.

    2. Nous recommandons qu'au moment opportun, les ACVM envisagent de raccourcir davantage les délais de dépôt des états financiers annuels et intermédiaires, en les ramenant à 60 et à 35 jours respectivement, pour faire pendant aux modifications récemment apportées aux règles de la SEC.


  2. EXAMEN DES ÉTATS FINANCIERS TRIMESTRIELS PAR UN VÉRIFICATEUR

    En Ontario, les états financiers trimestriels doivent être examinés par le conseil d'administration ou par le comité de vérification de la société327. Cette exigence a été introduite en 2001 dans le but d'assurer l'intégrité des états financiers et de promouvoir le rôle du comité de vérification. Si le conseil d'administration ou le comité de vérification ne participe pas à l'examen des états financiers trimestriels, la direction est dans ce cas responsable de la communication de l'information financière de l'émetteur jusqu'à la fin de l'exercice, lorsque le comité de vérification est tenu d'examiner les états financiers annuels avant qu'ils soient approuvés par le conseil d'administration. À ce stade, si le comité de vérification a des questions concernant les politiques ou les jugements comptables appliqués par la direction dans la préparation des états financiers, les rajustements au quatrième trimestre peuvent entraîner certains problèmes. En faisant participer le comité de vérification au processus à la fin de chaque trimestre, cela diminue les problèmes potentiels à la fin de l'exercice.

    La Loi n'exige pas que les états financiers trimestriels soient examinés par des vérificateurs externes, bien que la Commission le recommande328. Aux États-Unis, on adopte la position contraire. La Loi de 1934 exige que les états financiers intermédiaires soient examinés par des vérificateurs avant qu'ils soient déposés auprès de la SEC, mais laisse à l'émetteur le soin de faire vérifier ou non les états financiers par le conseil d'administration ou par le comité de vérification avant qu'ils soient déposés. À notre avis, le bien-fondé d'un examen des états financiers trimestriels par les vérificateurs devrait être évident pour le conseil d'administration et le comité de vérification. Sinon, la direction et le comité de vérification (qui a approuvé les états des trois premiers trimestres) risquent d'être en désaccord avec les vérificateurs au moment de la vérification et de l'examen des états financiers annuels. Nous comprenons que la vérification des états financiers intermédiaires par un vérificateur entraînera des coûts additionnels.

    Cependant, étant donné l'importance de l'intégrité des états financiers, nous croyons que ces coûts supplémentaires devraient être acceptés comme les coûts normaux de l'exploitation d'une société ouverte.

    Nous avons reçu un certain nombre de lettres d'observations en faveur de l'examen des états financiers trimestriels des émetteurs assujettis par un vérificateur externe329. Certains intervenants ont laissé entendre, cependant, qu'il conviendrait de dispenser de cette exigence les émetteurs de titres de second rang, car les coûts afférents à l'examen d'états financiers intermédiaires par un vérificateur externe seraient disproportionnés pour les petits émetteurs330. Nous sommes sensibles à cette préoccupation et appuyons en principe l'idée de dispenser les émetteurs de titres de second rang de cette exigence. Les autorités de réglementation devraient déterminer la nature et la portée de la dispense en tenant compte des coûts et des avantages liés à l'exigence et en accordant une attention particulière au type d'émetteur et à son stade de développement. Toutefois, nous recommandons également que tout émetteur dispensé de cette exigence soit tenu de divulguer que ses états financiers trimestriels n'ont pas été examinés par un vérificateur externe.

    Recommandation :

    Nous recommandons que les mesures législatives ontariennes sur les valeurs mobilières soient modifiées afin que les états financiers trimestriels des émetteurs soient obligatoirement examinés par un vérificateur externe. Nous appuyons le principe visant à dispenser les émetteurs de titres de second rang de cette exigence. La Commission devrait déterminer la nature et la portée de la dispense en tenant compte des coûts et des avantages liés à l'exigence et en accordant une attention particulière au type d'émetteur et à son stade de développement. Toutefois, nous recommandons également que tout émetteur dispensé de cette exigence soit tenu de divulguer que ses états financiers trimestriels n'ont pas été examinés par un vérificateur externe.


  3. COMMUNICATION DE L'INFORMATION FINANCIÈRE AVANT L'APPROBATION DU CONSEIL D'ADMINISTRATION

    La communication de l'information financière avant que les états financiers intermédiaires et annuels aient été approuvés par le conseil d'administration ou par le comité de vérification représente une autre question préoccupante. De nombreux émetteurs annoncent leurs bénéfices ou d'autres renseignements financiers peu après la fin d'une période de déclaration, mais bien avant que les états financiers eux-mêmes aient été approuvés. Nous croyons que cette pratique n'est pas conforme à l'exigence qui stipule que ces états financiers doivent être approuvés par le conseil d'administration (ou par le comité de vérification), en vertu de la loi ontarienne sur les valeurs mobilières, et qu'elle risque d'exposer le comité de vérification à des pressions de la part de la direction lorsque viendra le moment d'approuver les états financiers331.

  4. RÉSULTATS PRÉVISIONNELS

    Les résultats prévisionnels trimestriels sont devenus un élément récurrent des communiqués trimestriels des sociétés sur les résultats. À l'origine, les prévisions constituaient un outil servant à améliorer la transparence et à réduire la volatilité du cours des titres332. Mais au fil du temps, la cote des titres a commencé à fluctuer en fonction des résultats prévisionnels. D'une façon générale, la pratique des sociétés qui fournissent des résultats prévisionnels au marché nous préoccupe. Nous croyons que cette pratique encourage les cadres à ne voir qu'à court terme et qu'elle peut également créer des incitatifs à gérer les bénéfices. À cet égard, nous considérons la récente décision annoncée par certaines sociétés comme Coca-Cola Co. de ne plus publier de résultats prévisionnels comme un développement favorable et nous espérons que cette tendance se maintiendra333.

  5. INFORMATION FINANCIÈRE NON CONFORME AUX PCGR

    De nombreux émetteurs utilisent des chiffres non conformes aux PCGR pour communiquer leurs résultats d'exploitation au public. Le danger de cette pratique est qu'il n'y a pas de consensus quant à leur signification. Il est donc difficile de comparer ces chiffres d'un émetteur à l'autre. De plus, ils incitent trop un émetteur à créer des chiffres qui présentent les résultats financiers sous un jour plus favorable que ce ne serait le cas si les chiffres provenaient des états financiers. Cette pratique a fait l'objet d'un avis de comptabilité du personnel des ACVM au début de 2002334. Nous suggérons que les ACVM surveillent l'utilisation de chiffres non conformes aux PCGR ou de chiffres pro forma dans l'information communiquée par les sociétés afin de déterminer si l'avis du personnel des ACVM encourage les sociétés à communiquer de l'information plus équilibrée. Sinon, les ACVM devraient déterminer si une intervention réglementaire plus musclée est nécessaire335.

  6. DÉPÔT DE COMMUNIQUÉS DE PRESSE

    Les émetteurs assujettis publient des communiqués de presse pour diverses raisons. Comme nous l'avons mentionné ci-dessus, ils peuvent être tenus par la Loi d'annoncer un changement important au moyen d'un communiqué de presse. Le communiqué annonçant le changement important est annexé à la déclaration de changement important et est transmis au Système électronique de données, d'analyse et de recherche (SEDAR). Il est donc facilement accessible à toute personne qui souhaite consulter le document d'information courant de l'émetteur.

    Les émetteurs publient évidemment des communiqués de presse pour d'autres raisons, dans certains cas pour annoncer de bonnes nouvelles à leurs investisseurs ou à d'autres intervenants, ou simplement pour rehausser leur image ou attirer l'attention des médias. Si l'information ne constitue pas un changement important, l'émetteur peut ne pas transmettre une copie du communiqué au SEDAR336.

    Dans notre rapport préliminaire, nous nous interrogions sur les autres types de communiqués de presse qui devraient obligatoirement être transmis au SEDAR. La question qui nous préoccupait particulièrement était la publication d'information sur les résultats avant celle des états financiers. Nous avons exprimé l'opinion que les communiqués de ce genre font partie intégrante du document d'information continue de l'émetteur et devraient être transmis au SEDAR. Une fois que les états financiers de l'émetteur ont été approuvés, comme nous l'avons mentionné ci-dessus, ceux-ci ainsi que l'information sur les bénéfices qui en découle et qui a également été approuvée devraient aussi être transmis au SEDAR. Cela permettra de s'assurer que cette information importante est facilement accessible aux investisseurs, au personnel de la Commission responsable des examens de l'information continue ou chargé des enquêtes concernant les transgressions possibles à cet égard et au marché en général. La majorité des intervenants se sont dits en faveur de nos recommandations à cet égard.

    Toujours dans notre rapport préliminaire, nous avons également sollicité des commentaires précis sur la question de savoir si les émetteurs assujettis devraient être tenus de transmettre au SEDAR d'autres catégories bien définies de communiqués. À l'époque, nous croyions qu'il était vraisemblablement inutile d'obliger les émetteurs à transmettre tous leurs communiqués au SEDAR. Nous étions conscients que l'obligation de transmettre tous les communiqués au SEDAR pourrait avoir pour effet d'enterrer des renseignements importants. Elle pourrait également légitimer les communiqués promotionnels. En réponse à notre question, deux intervenants ont indiqué que le SEDAR devrait servir de dépôt central pour toute l'information importante rendue publique au sujet de chaque émetteur assujetti337. Les intervenants ont souligné que les sociétés émettent souvent des communiqués contenant des renseignements non financiers qui pourraient s'avérer tout aussi importants pour un investisseur raisonnable dans la prise d'une décision relative à ses investissements.

    À la lumière des observations reçues, nous réexaminons nos préoccupations initiales au sujet de la transmission de tous les communiqués de presse au SEDAR. Dans la mesure où les émetteurs font part de renseignements aux investisseurs au moyen de communiqués, nous croyons qu'il est important pour les investisseurs de pouvoir accéder à ces renseignements en un point central. Nous recommandons que les mesures législatives de l'Ontario sur les valeurs mobilières soient modifiées de façon à obliger les émetteurs à transmettre tous leurs communiqués de presse au SEDAR. Pour la mise en ouvre de cette recommandation, nous demandons aux ACVM d'envisager, s'il y a possibilité, d'apporter au SEDAR des changements qui permettraient à un émetteur d'indiquer le type de communiqué de presse transmis. Tout particulièrement, nous suggérons que les communiqués soient classés dans les catégories suivantes :

    • communiqués de presse relatifs à un rapport de changement important;

    • communiqués de presse renfermant des renseignements financiers;

    • autres communiqués.

    Nous croyons que cette catégorisation facilitera la tâche des investisseurs qui cherchent des communiqués de presse qui les intéressent dans le SEDAR. Pour la mise en ouvre de cette recommandation, nous proposons également que les ACVM dotent le SEDAR d'une plus grande souplesse afin de permettre à un émetteur assujetti de classer un communiqué dans une autre catégorie une fois qu'il aura été affiché dans le système338.

    Recommandation :

    Nous recommandons que les mesures législatives ontariennes sur les valeurs mobilières soient modifiées afin d'obliger tous les émetteurs assujettis à transmettre leurs communiqués de presse au Système électronique de données, d'analyse et de recherche (SEDAR).


  7. DISPENSE RELATIVE AUX PCGR POUR LES BANQUES ET LES COMPAGNIES D'ASSURANCES

    Même si les émetteurs assujettis sont tenus de préparer leurs états financiers conformément aux PCGR, le Règlement afférent à la Loi prévoit une dispense339 de cette exigence pour les banques qui figurent à l'annexe I ou II de la Loi sur les banques et pour les compagnies d'assurances qui détiennent un permis en vertu de la Loi sur les sociétés d'assurances, si leurs états financiers sont préparés conformément à une loi constituant, prorogeant ou régissant la banque ou la compagnie d'assurances et tout PCGR applicable340. En vertu de la loi fédérale, le Bureau du surintendant des institutions financières (BSIF) est habilité à dicter les pratiques comptables des institutions financières réglementées. Ces articles ont pour effet de permettre au BSIF de prescrire les modalités d'application des PCGR canadiens, voire même d'outrepasser les PCGR341.

    La dispense d'adhérence aux PCGR dont peuvent se prévaloir les banques et les compagnies d'assurances reflète la contradiction qui existe parfois entre les objectifs de la réglementation sur les valeurs mobilières et la réglementation prudentielle. Le but primordial de la réglementation des valeurs mobilières est de s'assurer que les marchés financiers et les participants aux marchés évoluent dans un environnement transparent et que les investisseurs ont accès à une base d'information complète et équitable sur laquelle fonder leurs décisions. La réglementation prudentielle, quant à elle, vise avant tout à préserver la sécurité et la santé des institutions financières. Cette différence d'orientation peut créer des conflits. Par exemple, dans certains cas, la réglementation prudentielle peut favoriser la divulgation retardée ou la non-divulgation de certains événements tandis que la réglementation sur les valeurs mobilières exigerait la divulgation complète et immédiate.

    Les modifications apportées à la Loi sur les banques, contenues dans la Loi sur l'Agence de la consommation en matière financière, confèrent au BSIF le pouvoir d'accorder également aux sociétés de portefeuille bancaire342 une dispense relative aux PCGR. Ce pouvoir semble aller au-delà de la disposition dérogatoire existante dans les lois sur les valeurs mobilières et soulève d'autres questions. Tandis que les règlements actuels afférents à la Loi contiennent seulement des dispositions spéciales pour les émetteurs constitués en vertu de la Loi sur les banques et de la Loi sur les sociétés d'assurances, aux termes des modifications apportées à la Loi sur les banques, il semble que d'autres états financiers puissent être préparés par les sociétés de portefeuille bancaire qui sont des émetteurs assujettis, mais qui ne sont pas constituées en vertu de la Loi sur les banques.

    Même si nous comprenons les différents objectifs de la réglementation des valeurs mobilières et de la réglementation des institutions financières, la dispense relative aux PCGR dont peuvent présentement se prévaloir les banques et les compagnies d'assurances en vertu de la Loi et toute extension potentielle de la dispense d'adhérence aux PCGR prévue par la Loi en vertu de la Loi sur l'Agence de la consommation en matière financière suscitent néanmoins notre inquiétude. Nous croyons que la divulgation est un élément important de tout régime réglementaire puisque les exigences de divulgation donnent aux investisseurs l'accès à l'information dont ils ont besoin pour prendre leurs décisions de placement. Nous sommes persuadés en outre que de bonnes normes comptables sont une condition préalable essentielle à la saine réglementation des marchés et qu'elles peuvent aider à stabiliser les attentes du marché. Nous constatons que la dispense relative aux PCGR actuelle complique la tâche du personnel de la Commission qui doit vérifier l'information communiquée par ces institutions. De plus, nous notons que les circonstances dans lesquelles le BSIF a outrepassé les PCGR étaient propres à chaque société, ce qui peut créer des différences arbitraires qui nuisent à la comparabilité des résultats échangés à la fois entre les institutions financières et avec d'autres entités. Nous donnons comme exemple le cas récent de certaines banques qui, en vertu de ce pouvoir conféré par la loi et agissant conformément à une directive du BSIF, ont appliqué des traitements comptables contraires aux PCGR canadiens relativement aux augmentations de leurs provisions pour pertes sur prêts. Dans chaque cas, le BSIF a permis à la banque en question de déroger aux PCGR en imputant une augmentation dans les provisions pour pertes sur prêts dans l'état des bénéfices non répartis plutôt que dans l'état des résultats. Dans au moins un de ces cas, la valeur absolue de la provision pour pertes sur prêts après l'augmentation dépassait le montant permis en vertu des PCGR. Si on doit choisir entre la communication d'information non conforme aux PCGR et celle d'information conforme aux PCGR, le Comité préconise tout compte fait la transparence et l'utilisation des PCGR.

    Aux États-Unis, les banques et les compagnies d'assurances sont tenues d'adhérer aux PCGR. La SEC exige que tous ses émetteurs assujettis préparent leurs états financiers conformément aux PCGR. Les organismes américains responsables de la réglementation des banques et des compagnies d'assurances peuvent prescrire les méthodes de comptabilité qui seront appliquées aux dépôts d'information spéciale, mais, dans la mesure où ces méthodes s'écartent des PCGR, elles ne seraient pas acceptées en ce qui a trait à l'information déposée auprès de la SEC.

    Nous préférons la méthode adoptée aux États-Unis pour les raisons décrites ci-dessus. Dans notre rapport préliminaire, nous avons cependant présenté une autre solution. Celle-ci permettrait d'outrepasser les PCGR seulement à des fins prudentielles, par exemple, si la solvabilité de l'institution ou du système de services financiers était autrement compromise. Cette démarche reposerait sur le rôle du BSIF à titre d'organisme de réglementation prudentielle et sur la conviction que s'il doit être pourvu de droits de dispense relativement aux mesures législatives sur les valeurs mobilières, ces droits devraient être exercés seulement s'il y a des raisons manifestes de s'inquiéter. À cet égard, nous avons invité les intervenants à émettre des commentaires sur la question de savoir si la dispense relative aux PCGR devrait être éliminée, comme nous le proposions, ou si elle devrait être modifiée afin d'être utilisée seulement s'il y a des raisons manifestes de s'inquiéter. La vaste majorité d'entre eux se sont déclarés en faveur de l'élimination de la dispense d'adhérence aux PCGR343. À cet égard, deux intervenants ont également fait remarquer qu'il n'est pas nécessaire de déroger aux PCGR, car les responsables de la réglementation des autorités financières peuvent obtenir le complément d'information financière redressée dont ils ont besoin pour prendre des décisions sur la suffisance du capital en exigeant des rapports distincts, s'il y a lieu344.

    En juin 2002, les ACVM ont publié l'Instruction générale 51-102 sur les obligations d'information continue. Ce règlement propose notamment d'éliminer la dispense relative aux PCGR dont peuvent se prévaloir les banques et les compagnies d'assurance en Ontario et dans tous les territoires de compétence des ACVM où cette dispense est actuellement en vigueur. Nous croyons, pour les raisons données ci-dessus, que la dispense actuelle est beaucoup trop large et, par conséquent, nous appuyons la proposition de l'éliminer en vertu de la Norme canadienne 51 102.

Recommandation :

Nous recommandons que soit éliminée la dispense relative aux PCGR dont peuvent se prévaloir les banques et les compagnies d'assurances en vertu du paragraphe 2(3) du Règlement pris en application de la Loi.


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15.2Indépendance des vérificateurs

En novembre 2000, la SEC a apporté d'importantes modifications à ses règles relatives à l'indépendance des vérificateurs et adopté de nouvelles exigences de divulgation visant à :

  • promouvoir la qualité élevée des vérifications en réduisant au minimum les facteurs externes qui peuvent influer sur le jugement du vérificateur;

  • renforcer la confiance des investisseurs en ce qui a trait aux états financiers des sociétés ouvertes345.

Les nouvelles règles prévoient essentiellement qu'un comptable n'est pas indépendant s'il ne peut pas exercer un jugement objectif et impartial ou si un investisseur raisonnable concluait qu'un comptable ne peut pas exercer un jugement objectif et impartial. Ce fait est déterminé en fonction des circonstances propres à chaque cas, mais la SEC a également établi des règles précises pour les situations qui soulèvent souvent des questions liées à l'indépendance. Les règles décrivent notamment certains services, relations ou intérêts que la SEC juge incompatibles avec l'indépendance346. Les règles de la SEC obligent par ailleurs les sociétés à inclure certains renseignements dans leurs circulaires de procuration concernant les relations entre la société et ses vérificateurs, y compris les honoraires versés au vérificateur indépendant pour des services de vérification et d'autres services347. Tout récemment, la SEC a apporté d'autres modifications à ses règles sur l'indépendance des vérificateurs par suite de l'adoption de la Loi Sarbanes-Oxley de 2002348.

Les règles concernant l'indépendance du vérificateur adoptées en novembre 2002 par la SEC ont engendré un débat important, particulièrement en ce qui concerne la question de savoir si les vérificateurs devraient être autorisés à fournir des services autres que ceux de vérification à leurs clients. Les défenseurs des règles soutiennent que les cabinets d'experts-comptables qui offrent des services autres que ceux de vérification à leurs clients ne sont pas réellement indépendants puisque ces autres services incitent les vérificateurs à ménager leurs clients soit pour obtenir d'autres missions, soit pour prouver que les conseils de leurs collègues sont appropriés. Quant à ceux qui s'y opposent, ils craignent que ces règles nuisent aux entreprises et affirment que les vérifications s'améliorent en fait lorsque les cabinets d'experts-comptables fournissent à la fois des services de vérification et d'autres services puisque cela leur permet de se faire une meilleure idée de la santé financière de l'entreprise. Ils soutiennent en outre que l'intégrité professionnelle des vérificateurs offre une protection efficace contre les conflits d'intérêts.

Le 5 septembre 2002, le Comité sur l'intérêt public et l'intégrité de l'ICCA (le CIPI) a publié un nouveau projet de norme d'indépendance visant les vérificateurs canadiens et les autres certificateurs349. L'exposé-sondage s'appuie sur le cadre de principes d'indépendance adopté par l'IFAC, la fédération internationale des comptables, en janvier 2002350 et intègre les rigoureuses exigences de la SEC antérieures à la Loi Sarbanes-Oxley relativement aux vérificateurs des entités inscrites351. La période de collecte des observations du public a pris fin le 31 octobre 2002. Le CIPI a également entrepris d'examiner la possibilité de modifier le projet de normes canadiennes d'indépendance afin de faire écho aux règles plus récentes adoptées par la SEC par suite de l'entrée en vigueur de la Loi Sarbanes-Oxley352 . Avant l'initiative de normes d'indépendance du CIPI, les normes canadiennes ne prévoyaient pas d'interdictions précises visant la portée des services que les vérificateurs pouvaient offrir à leurs clients.

Nous avons suivi avec intérêt les diverses initiatives d'établissement de règles relatives à l'indépendance des vérificateurs, de même que toutes les discussions entourant cette question à la suite des récents effondrements de sociétés survenus aux États-Unis (comme Enron et WorldCom). L'an dernier, le Canada a réalisé d'énormes progrès dans l'élaboration de normes de fond en matière d'indépendance des vérificateurs. Nous croyons que les vérificateurs doivent être les plus ardents défenseurs de l'intégrité et de la fiabilité de l'information financière afin de rassurer les investisseurs. À une époque où les sociétés subissent d'énormes pressions pour déclarer des bénéfices sans cesse à la hausse et où les marchés punissent durement ceux qui ne répondent pas aux attentes, l'indépendance des vérificateurs est essentielle. Par conséquent, nous encourageons vivement le CIPI à accorder une grande priorité au parachèvement de son initiative d'élaboration de normes d'indépendance des vérificateurs. Nous encourageons également la Commission à continuer de surveiller de manière proactive l'évolution de la situation à cet égard afin de s'assurer que le Canada ne reste pas à la traîne par rapport aux normes internationales. La fonction de vérification externe est la pierre angulaire sur laquelle repose notre système de communication de l'information financière.

Dans notre rapport préliminaire, nous recommandions que la Commission apporte à ses règles de divulgation par procuration des modifications semblables à celles apportées aux États-Unis, afin d'obliger les sociétés à divulguer le montant des honoraires qu'elles versent à leurs vérificateurs, tant pour des services de vérification que pour les autres services connexes. Nous avions fait remarquer que la SEC croyait que lesdites règles de divulgation permettraient en bout de ligne aux investisseurs de déterminer eux-mêmes si la proportion des dépenses consacrées aux services de vérification et aux autres services les incitait à douter de l'indépendance des vérificateurs. Nous avons manifesté notre appui à la position de la SEC, en nous basant sur le principe selon lequel la transparence constitue la meilleure solution. À l'époque, le Canada accusait un retard sur les États-Unis au chapitre des initiatives relatives à l'indépendance des vérificateurs, à un point tel que la divulgation par procuration aurait, à tout le moins, comblé une partie du fossé qui se creusait et attiré l'attention sur cette question. Cependant, compte tenu des progrès considérables récemment réalisés au Canada dans le but d'élaborer des normes de fond en matière d'indépendance, nous croyons que le sentiment d'urgence à l'égard de la mise en ouvre de la modification des règles de divulgation par procuration s'est calmé. Bien que nous croyions toujours que les règles de divulgation relatives à cette question sont importantes et qu'elles devraient être adoptées, nous recommandons à la Commission d'envisager la mise en ouvre de règles de divulgation parallèlement aux règles du CIPI, dans le cadre de l'initiative de normes d'indépendance de ce dernier et des modifications récemment apportées par la SEC à ses règles de divulgation. À cet égard, nous soulignons que la plupart des intervenants se sont déclarés en faveur de l'adoption de règles de divulgation au Canada353. Cependant, l'un des intervenants était d'avis que les règles de divulgation par procuration en vigueur aux États-Unis sont imparfaites dans leur catégorisation des services de vérification et des services connexes354. Nous incitons la Commission à tenir compte de ces préoccupations si elle adopte des projets de règles relatives à cette question.

Recommandation :
  1. Nous recommandons vivement à la Commission et au comité de l'ICCA sur l'intérêt public et l'intégrité (CIPI) d'adopter en priorité des normes relatives à l'indépendance des vérificateurs afin de surveiller de façon proactive l'évolution de la situation aux États-Unis en ce qui a trait à l'indépendance des vérificateurs et d'envisager les réformes supplémentaires nécessaires pour s'assurer que le Canada n'accuse aucun retard par rapport aux normes internationales.

  2. Nous recommandons que la Commission adopte des modifications aux règles de divulgation par procuration afin d'obliger les sociétés ouvertes à divulguer dans leurs circulaires de procuration leurs dépenses relatives aux services de vérification et aux autres services connexes. Les modifications aux règles de divulgation par procuration devraient être apportées une fois que le CIPI aura fini de rédiger ses normes en matière d'indépendance des vérificateurs et elles devraient tenir compte de ces normes, de même que des récentes modifications proposées aux règles de la SEC en ce qui a trait à l'indépendance des vérificateurs.


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15.3 Confiance de l'investisseur à l'égard des états financiers vérifiés

Les lois sur les valeurs mobilières obligent toutes les sociétés assujetties à faire vérifier leurs états financiers chaque année. À cet égard, les vérificateurs se voient confier un mandat d'intérêt public important : examiner objectivement et commenter la justesse des états financiers des sociétés assujetties355. L'intégrité de nos marchés financiers dépend, en partie, de l'objectivité et de la crédibilité de cette fonction de vérification externe.

Les tribunaux se sont demandé dans quelle mesure le public a le droit de se fier aux états financiers vérifiés. Dans l'affaire Hercules Management Ltd. c. Ernst & Young356, la Cour suprême du Canada a jugé que les vérificateurs n'avaient aucun devoir de diligence envers les actionnaires en ce qui concerne leurs décisions de placement individuelles357. Nous croyons que la décision dans l'affaire Hercules souligne l'importance des modifications relatives à la notion de responsabilité civile proposées par les ACVM et examinées précédemment au chapitre 11. Malgré la décision rendue dans l'affaire Hercules, les modifications relatives à la notion de responsabilité civile consacreront le principe selon lequel les vérificateurs sont responsables envers les investisseurs qui se fient aux rapports de vérification pour prendre leurs décisions de placement.

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CHAPITRE 16 GOUVERNANCE D'ENTREPRISE ET RESPONSABILITÉ DES SOCIÉTÉS OUVERTES

16.1 Attestation

En août 2002, suivant les instructions de la Loi Sarbanes-Oxley, la SEC a adopté des règles définitives qui imposent aux chefs de direction et aux directeurs financiers des obligations d'attestation relatives au dépôt de rapports358. Les nouvelles règles obligent les chefs de direction et les directeurs financiers à attester l'exactitude de l'information financière et autre que renferment les rapports trimestriels et annuels de leur société. Ces règles les obligent également à établir des mécanismes et des méthodes de contrôle de la divulgation, à les mettre à jour et à en évaluer périodiquement l'efficacité afin de faire en sorte que l'information devant se trouver dans les rapports en vertu de la Loi de 1934 soit consignée, traitée, résumée et déclarée en temps opportun. En outre, les rapports trimestriels et annuels d'une société doivent décrire précisément comment fonctionnent ses mécanismes et méthodes de contrôle de la divulgation, ainsi que ses contrôles internes359.

Ces règles obligent effectivement les chefs de direction et les directeurs financiers à participer à la divulgation d'information publique par leur société et à en assumer la responsabilité. À la suite des récents effondrements de sociétés, à propos desquels les cadres supérieurs ont déclaré avoir délégué toute la responsabilité relative à la communication de l'information financière et à la divulgation d'autres renseignements à la haute direction, le Congrès américain et la SEC ont clairement indiqué qu'ils considèrent pareille abdication comme étant inappropriée. La SEC a notamment fait l'observation suivante :

Nous croyons que tous les membres de la haute direction d'une société, y compris ceux de son conseil d'administration, devraient accepter et jouer un rôle actif dans la publication par leur société de ses rapports trimestriels et annuels et renforcer leur responsabilité à l'égard de l'exactitude et de l'exhaustivité de l'information divulguée dans ces rapports. Nous croyons que tout cadre supérieur qui considère sa participation personnelle au choix des renseignements qui seront divulgués dans les rapports trimestriels ou annuels comme un " fardeau administratif " plutôt que comme une tâche importante et fondamentale se méprend gravement sur sa responsabilité envers les porteurs de valeurs mobilières ...

Nous croyons que l'obligation expresse pour le dirigeant principal d'une société et son directeur financier d'attester qu'ils ont effectué ce type d'examen des rapports périodiques de la société inciterait ces dirigeants à examiner plus attentivement l'information communiquée dans les rapports trimestriels et annuels de leur société et à participer davantage à la préparation de ces rapports. Nous nous attendons à ce que la qualité et la transparence de ces rapports s'améliorent grâce à ces examens obligatoires360.

À la suite de la publication de notre rapport préliminaire, un intervenant a exhorté le Comité à recommander à la Commission d'établir des obligations d'attestation semblables. L'intervenant a émis l'observation suivante :

Nous demandons très instamment au Comité et à la Commission de prendre connaissance du communiqué n° 34-46300 de la SEC et de l'article 302 de la Loi Sarbanes-Oxley de 2002 et de recommander l'adoption d'une méthode semblable d'attestation des dépôts par la Commission et les autres autorités canadiennes de réglementation des valeurs mobilières pour le bénéfice des investisseurs au Canada. Malgré le fait qu'on puisse, en bout de ligne, adopter dans tout le pays une série de mesures visant à assurer un recours adéquat en responsabilité civile aux investisseurs des marchés secondaires qui se fient à de fausses déclarations contenues dans des documents déposés par des émetteurs assujettis ou qui sont censés s'y fier, nous croyons que les organismes de réglementation des valeurs mobilières devraient être directement responsables de l'exécution des mesures visant à garantir l'exactitude et l'exhaustivité des documents déposés par les émetteurs assujettis en adoptant au Canada une obligation d'attestation comparable. Il serait inconvenant qu'un émetteur assujetti canadien garantisse les renseignements divulgués dans ses rapports périodiques devant la SEC, mais pas devant la Commission.

Nous recommandons que la Commission se penche d'elle-même sur l'obligation d'attestation relative en matière de rapports périodiques déposés en vertu de la Loi si les membres des ACVM n'arrivent pas à s'entendre sur la question361.

En ce qui concerne le débat en cours sur les réformes que le Canada devrait apporter en matière de mesures de gouvernance d'entreprise en réponse aux récentes initiatives lancées aux États-Unis, plusieurs intervenants, y compris la Bourse de Toronto et le Conseil canadien des chefs d'entreprise, ont également fait part de leur appui à l'égard de l'adoption d'obligations d'attestation semblables au Canada362. Le Conseil canadien des chefs d'entreprise a fait la déclaration suivante :

Dans le passé, nous avons toujours apposé notre signature pour attester l'exactitude des états financiers de notre entreprise. Toutefois, nous reconnaissons que la Loi Sarbanes-Oxley des États-Unis a établi une norme plus rigoureuse à cet égard. Bien que cette loi ne s'applique peut-être pas à toutes les entreprises canadiennes, nous croyons, à titre de dirigeants d'entreprises canadiennes, que nous devrions être disposés à offrir une attestation comparable à l'égard de nos rapports annuels et trimestriels363.

Après la publication de notre rapport préliminaire, le gouvernement de l'Ontario a adopté les Modifications de 2002 qui confèrent à la Commission l'autorité voulue pour établir des règles relativement à tous les aspects du régime d'attestation mis en place par la SEC. Nous sommes d'accord avec les motifs qui sous-tendent l'initiative d'attestation de la SEC et partageons les points de vue exprimés ci-dessus par les nombreux intervenants qui se disent en faveur de l'attestation au Canada. À cet égard, nous appuyons les modifications législatives effectuées par le gouvernement de l'Ontario et lui demandons instamment de promulguer ces modifications dès que possible afin de permettre à la Commission de réglementer dans ce domaine.

Recommandation :

Nous appuyons les Modifications de 2002 qui, une fois promulguées, conféreront à la Commission l'autorité voulue pour établir des règles relativement à tous les aspects du régime d'attestation récemment mis en place par la SEC. À cet égard, nous demandons instamment au gouvernement de l'Ontario de promulguer les modifications relatives à l'établissement de règles le plus tôt possible afin de permettre à la Commission de réglementer dans ce domaine.


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16.2 Comités de vérification

À quelques exceptions près, la plupart des lois canadiennes régissant les sociétés obligent les sociétés ouvertes à se doter d'un comité de vérification formé d'au moins trois administrateurs (dont au moins deux doivent provenir de l'extérieur)364. Les lois confèrent au comité de vérification le mandat d'examiner les états financiers annuels vérifiés d'un émetteur avant qu'ils ne soient soumis à l'approbation des membres du conseil d'administration de l'émetteur en question.

Bien que les dispositions légales relatives aux comités de vérification aient très peu changé depuis leur entrée en vigueur, les défenseurs des pratiques exemplaires ont établi des normes plus rigoureuses en ce qui trait à la composition des comités de vérification, de même qu'un mandat élargi pour ces derniers. Les ACVM ont publié en 1990 un avis sur les comités de vérification qui répond aux questions soulevées par les émetteurs au sujet du rôle et des responsabilités des comités de vérification365. Tablant sur certaines des recommandations formulées dans l'avis des ACVM, la Bourse de Toronto a publié ses lignes directrices sur la gouvernance d'entreprise efficace en 1995366. Les lignes directrices de la Bourse de Toronto recommandent que le comité de vérification ne soit formé que d'administrateurs provenant de l'extérieur, que lui soit conféré un mandat écrit, qu'il dispose de voies de communication directes avec les vérificateurs internes et externes et qu'il soit chargé de la surveillance relative aux rapports des cadres supérieurs sur les mécanismes de contrôle internes.

À la suite des récents événements survenus aux États-Unis, on a mis l'accent au Canada sur l'importance de se doter de comités de vérification efficaces pour assurer l'intégrité du système de rapports financiers. En septembre 1998, pour calmer les inquiétudes grandissantes au sujet de la mauvaise application des PCGR américains par les émetteurs assujettis dans le but de manipuler les estimations des bénéfices futurs, Arthur Levitt, ancien président du conseil d'administration de la SEC, a lancé une initiative visant à améliorer la crédibilité et la transparence de la divulgation d'information financière367. À la demande de la SEC, le NYSE et le NASD ont parrainé le comité Blue Ribbon. En février 1999, le comité Blue Ribbon a publié son rapport renfermant dix recommandations qui visaient à renforcer le rôle des comités de vérification des sociétés en ce qui concerne la surveillance du processus de présentation de l'information financière. Les recommandations du comité Blue Ribbon sur les comités de vérification touchaient la composition et le mandat du comité de vérification, et tout particulièrement le processus par lequel le comité de vérification pourrait accroître l'indépendance des vérificateurs externes. Les recommandations de ce comité ont été adoptées, après certaines modifications, par la SEC, le NYSE, le NASDAQ, l'American Stock Exchange et la profession comptable.

En juillet 2000, la Bourse de Toronto, la Bourse de croissance TSX et l'ICCA ont parrainé le Comité Saucier. Le cadre de référence de ce comité lui demandait de réagir aux nouvelles exigences adoptées aux États-Unis, à la suite de la publication du rapport du comité Blue Ribbon. Le Rapport Saucier, publié en novembre 2001, recommandait qu'on apporte aux lignes directrices de la Bourse de Toronto un certain nombre de modifications afin de les harmoniser avec les exigences américaines courantes. En ce qui concerne les comités de vérification, le Comité Saucier a formulé les recommandations suivantes :

  • Les comités de vérification devraient être formés exclusivement d'administrateurs externes sans lien avec la société (tout en gardant une certaine souplesse pour les sociétés de deuxième niveau inscrites à la Bourse de croissance TSX, dont les conseils d'administration sont de taille modeste).

  • Tous les membres des comités de vérification devraient posséder des connaissances suffisantes en matière financière, selon les critères du conseil, et au moins un membre devrait avoir des compétences spécialisées en comptabilité ou un autre domaine financier connexe.

  • Le comité de vérification devrait : i) se doter d'un mandat écrit approuvé par le conseil, qui énonce ses responsabilités, tout particulièrement en ce qui a trait à sa relation avec les vérificateurs externes et internes, la surveillance des mécanismes de contrôle internes et la divulgation d'information financière et connexe, ii) communiquer son mandat aux actionnaires et iii) autoévaluer périodiquement son efficacité368.

Le 26 avril 2002, suivant les recommandations du Comité Saucier, la Bourse de Toronto a proposé des modifications à apporter à ses lignes directrices dans le but d'améliorer l'efficacité de la gouvernance d'entreprise.

Depuis la publication des modifications proposées aux lignes directrices de la Bourse de Toronto, des événements d'une portée considérable se sont produits, qui ont une incidence sur le rôle du comité de vérification dans le contexte de l'après-Enron :

  • La Loi Sarbanes-Oxley de 2002 a été adoptée. Elle confère aux comités de vérification des sociétés américaines inscrites l'entière responsabilité de nommer, de rémunérer et de surveiller les cabinets d'experts-comptables agréés embauchés pour obtenir des services de vérification. En outre, la Loi Sarbanes-Oxley exige que les comités de vérification soient formés uniquement d'administrateurs indépendants externes369.

  • Le 24 juillet et le 16 août 2002 respectivement, le NASDAQ et le NYSE ont présenté à la SEC de nouvelles règles qui, si elle les approuvait, imposeraient des normes plus rigoureuses de gouvernance d'entreprise aux sociétés inscrites, dont les suivantes :

    • exiger que les comités de vérification soient formés uniquement d'administrateurs indépendants;

    • octroyer aux comités de vérification toute l'autorité relative à l'embauche et au congédiement des vérificateurs indépendants;

    • exiger qu'au moins un membre du comité de vérification soit un spécialiste financier;

    • obliger les comités de vérification à se doter d'une charte officielle.

Le 15 août 2002, la Commission a écrit à la Bourse de Toronto pour lui demander de réexaminer ses lignes directrices sur la gouvernance d'entreprise et d'envisager la mise en ouvre de nouvelles mesures prenant en considération les récents développements survenus aux États-Unis. Le 18 septembre 2002, la Bourse de Toronto a répondu à la lettre de la Commission en donnant un aperçu de modifications qu'elle proposait d'apporter à ses lignes directrices. Même si elle recommandait que les comités de vérification des sociétés inscrites soient entièrement indépendants, la Bourse de Toronto n'était pas disposée à faire de cette recommandation une règle obligatoire. Les règles obligeront plutôt les comités de vérification de tous les émetteurs inscrits à la Bourse de Toronto à compter au moins deux membres indépendants. Les comités de vérification seront également obligés de se doter d'une charte décrivant leur rôle et leurs responsabilités. Toutefois, outre ces deux exigences, la Bourse de Toronto s'opposait à la mise en ouvre des règles qui s'harmoniseraient avec les réformes en matière de gouvernance d'entreprise récemment introduites aux États-Unis.

La réponse de la Bourse de Toronto à la Commission a lancé un débat public au Canada au sujet de la pertinence d'instituer des règles régissant la gouvernance d'entreprise plutôt que de maintenir un régime reposant sur des lignes directrices et une divulgation volontaires. Historiquement, au Canada, on a préféré ne pas légiférer sur les pratiques de gouvernance d'entreprise au-delà de ce que prévoient actuellement les lois sur les sociétés. L'opinion couramment admise a toujours été que les lignes directrices sur les pratiques exemplaires, alliées aux exigences de divulgation, allaient inciter la plupart des émetteurs à adopter les pratiques exemplaires qui leur convenaient le mieux. Certains participants au marché et responsables de la réglementation ont également fait part de leurs préoccupations quant aux répercussions qu'auraient les règles sur la gouvernance d'entreprise sur les émetteurs de titres à faible capitalisation, dont les conseils d'administration sont de taille plus modeste et qui disposent de moins de ressources. D'autres ont laissé entendre qu'en raison du nombre de sociétés ouvertes canadiennes qui ont un actionnaire dominant, la formule employée au Canada doit être plus souple que celle utilisée aux États-Unis.

Compte tenu de l'importance du processus de divulgation de l'information financière pour l'intégrité des états financiers d'un émetteur et de la force exécutoire des normes sur les comités de vérification aux États-Unis, nous croyons qu'il y a lieu, de nos jours, de chercher à établir des normes communes et de les faire observer. Comme nous l'avons mentionné d'emblée, l'exigence relative aux comités de vérification découle des lois sur les sociétés. Cependant, nous croyons que les comités de vérification des émetteurs assujettis devraient respecter des normes communes. Par conséquent, dans notre rapport préliminaire, nous recommandions l'adoption de modifications législatives qui conféreraient à la Commission l'autorité voulue pour réglementer le fonctionnement et les responsabilités des comités de vérification. En décembre 2002, le gouvernement de l'Ontario a adopté une loi donnant effet à notre recommandation370. Nous appuyons vigoureusement cette modification et soulignons que bon nombre de nos intervenants se sont également dits en faveur de notre recommandation371. En outre, nous sommes d'avis qu'il est important que les émetteurs assujettis de toutes les provinces et de tous les territoires du Canada fassent observer des normes cohérentes uniformes à leurs comités de vérification. Par conséquent, nous encourageons les autres territoires de compétence des ACVM à investir leur propre commission de pouvoirs semblables et nous invitons les ACVM à travailler de concert à l'établissement rapide de normes canadiennes sur les comités de vérification qui compteront parmi les meilleures de leur catégorie à l'échelle internationale. À cet égard, nous encourageons également les ACVM à prêter attention aux besoins et aux ressources des sociétés à faible capitalisation dans l'élaboration de projets de règlements. Nous croyons notamment qu'il faudrait peut-être mettre en place un régime de réglementation à deux vitesses relativement à cette question.

Recommandation :

Nous appuyons les récentes modifications apportées à la Loi qui, une fois promulguées, conféreront à la Commission l'autorité voulue pour imposer des normes relatives au fonctionnement et aux responsabilités des comités de vérification des émetteurs assujettis. Nous encourageons d'autres territoires de compétence des ACVM à investir leur commission de pouvoirs semblables et nous exhortons les ACVM à travailler de concert à l'établissement rapide de normes canadiennes sur les comités de vérification qui compteront parmi les meilleures de leur catégorie à l'échelle internationale. Nous encourageons les ACVM à prêter attention aux besoins et aux ressources des sociétés à faible capitalisation dans l'élaboration de projets de règlements.


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16.3 Autres exigences en matière de gouvernance d'entreprise

En août 2002, le NYSE et le NASDAQ ont tous deux proposé une série de changements radicaux à apporter à leurs normes d'inscription relatives à la composition et au fonctionnement des conseils d'administration et des comités chargés des nominations et de la rémunération. Compte tenu de l'attention accrue que le public et les organismes de réglementation accordent à la gouvernance d'entreprise, nous nous sommes également demandé si la Commission devrait être investie de l'autorité voulue pour réglementer les questions de gouvernance d'entreprise d'une manière plus générale.

Par le passé, les mesures législatives visant les valeurs mobilières ont toujours été axées sur la divulgation de renseignements aux investisseurs et non sur la gouvernance d'entreprise372. Toutefois, comme l'a fait remarquer l'un des intervenants, les questions de gouvernance d'entreprise et l'intégrité des marchés de valeurs mobilières sont inextricablement liées373. La structure et le fonctionnement des sociétés ouvertes, bien qu'ils constituent nettement une question d'entreprise, ont des répercussions sur les actionnaires, pas seulement à titre d'actionnaires, mais aussi d'investisseurs.

Nous croyons également que des considérations d'ordre pratique soutiennent l'idée de conférer à la Commission l'autorité nécessaire pour réglementer les questions de gouvernance d'entreprise d'une manière plus générale. Premièrement, la Commission peut adopter des réformes avec plus de souplesse et dans de meilleurs délais grâce à un processus auquel peuvent participer toutes les parties intéressées plutôt que de mettre ces réformes en ouvre par l'intermédiaire des lois sur les sociétés. Deuxièmement, au moyen de directives nationales, les ACVM peuvent mettre au point des normes nationales harmonisées en matière de gouvernance d'entreprise plus efficacement qu'il ne serait possible de le faire en s'appuyant sur le droit des sociétés. Enfin, cette démarche offrirait également des avantages du point de vue de l'exécution et de la conformité parce que les lois sur les sociétés, contrairement aux lois sur les valeurs mobilières, ont en grande partie un effet d'autoréglementation.

Nous appuierions par conséquent l'idée de donner à la Commission l'autorité nécessaire pour réglementer les questions de gouvernance d'entreprise de manière plus générale. Par exemple, nous serions favorables à ce que la Commission soit investie de l'autorité voulue pour réglementer la composition, le fonctionnement et les responsabilités des conseils d'administration, ainsi que des comités chargés des nominations et de la rémunération. Nous prierions également la Commission de faire preuve de prudence et de retenue en imposant de nouvelles mesures de réglementation touchant ces questions. La Commission devrait notamment s'assurer que ses projets de règlement tiennent compte des exigences auxquelles les sociétés sont déjà soumises et qu'ils ne constituent pas un fardeau trop lourd, tant pour les sociétés à forte qu'à faible capitalisation. En outre, la Commission devrait continuer de collaborer avec les bourses relativement aux questions de gouvernance d'entreprise qui concernent les normes d'inscription.

Recommandation :

Nous recommandons que la Loi soit modifiée afin de conférer à la Commission l'autorité nécessaire pour réglementer les questions de gouvernance d'entreprise d'une manière plus générale. Par exemple, nous serions favorables à ce que la Commission soit investie des pouvoirs voulus pour réglementer la composition, le fonctionnement et les responsabilités des conseils d'administration, ainsi que des comités chargés des nominations et de la rémunération.
Vers au haut.
  1. La Loi, paragraphe 53(1). Plus précisément, un prospectus est requis si une opération est un placement. Un placement est défini au paragraphe 1(1) de la Loi et comprend une opération portant sur les valeurs mobilières d'un émetteur qui n'ont pas encore été émises. La Loi prévoit certaines dispenses de cette exigence relative aux prospectus, qui sont discutées au chapitre 12 du présent rapport.
  2. La définition de fait important est présentée au paragraphe 1(1) de la Loi.
  3. Avis 53-302 des ACVM, Proposals for a Statutory Civil Remedy for Investors in the Secondary Market and Response to the Proposed Change to the Definitions of Material Fact and Material Change (2000), 23 OSCB 7383, section II, Background.
  4. En vertu du régime actuel, les investisseurs du marché primaire ont le droit légal de réclamer des dommages-intérêts auprès des émetteurs et d'autres parties pour des pertes attribuables à une fausse déclaration dans un prospectus, sans être tenus de prouver qu'ils avaient le droit d'avoir confiance, ce qui est requis en vertu des droits d'action actuels de la common law. Les acquéreurs dans les marchés secondaires n'ont pas de droits d'action légaux à l'égard des fausses déclarations.
  5. La règle 52-501 de la CVMO portant sur les états financiers (2000), 23 OSCB 8372, exige que les états financiers intermédiaires des émetteurs assujettis comprennent un état des résultats, un état des bénéfices non répartis et un état de l'évolution de la situation financière pour le trimestre courant, ainsi qu'un bilan intermédiaire et des notes explicatives pour les états financiers intermédiaires. Le conseil d'administration d'une société (ou son comité de vérification) est tenu d'examiner les états financiers intermédiaires avant qu'ils soient déposés auprès de la Commission. Les sociétés sont encouragées à avoir recours à des vérificateurs externes pour procéder à l'examen de ces états financiers.
    La règle 51-501 de la CVMO portant sur les notices annuelles et les rapports de gestion (2000), 23 OSCB 8365, telle qu'elle a été modifiée en (2001), 24 OSCB 7417, exige que la direction soumette une discussion descriptive et une analyse (rapport de gestion) de la situation financière intermédiaire qui accompagne les états financiers intermédiaires.
  6. En vertu de la règle 51-501 de la CVMO portant sur les notices annuelles et les rapports de gestion, chaque émetteur assujetti, exception faite d'un fonds mutuel, est tenu de déposer une notice annuelle si les avoirs ou les revenus de ses actionnaires étaient supérieurs à 10 000 000 $ dans chacun des trois exercices financiers précédents, ou si la valeur marchande cumulative de ses titres participatifs en circulation pour lesquels existait un marché publié était supérieure à 75 000 000 $ le dernier jour de chacun des trois exercices financiers précédents.
  7. Voir l'Avis et la demande de commentaires des ACVM, 44-401, 51-401 portant sur un document de conception relatif à un système de divulgation intégré (2000), 23 OSCB 633.
  8. Par le passé, les mesures législatives régissant les valeurs mobilières mettaient l'accent sur le prospectus plutôt que sur l'information continue. Le système de divulgation intégré vise à modifier cette façon de faire en dissociant du prospectus les renseignements relativement constants qui décrivent l'émetteur. Ces renseignements, qui constituent l'information de base, seraient intégrés par renvoi dans une notice d'offre abrégée chaque fois qu'un émetteur désire réunir des capitaux supplémentaires. Un prospectus abrégé permettrait à un émetteur de profiter rapidement des conditions du marché pour réunir des capitaux.
  9. SVoir l'avis au personnel de la CVMO 51-703 portant sur la mise en ouvre d'un programme de révision des mécanismes d'information continue (2000), 23 OSCB 4123. En mars 2003, la direction des fonds d'investissement de la Commission lancera un programme de révision de l'information continue pour tous les fonds d'investissement. Avis au personnel de la CVMO 81-705 portant sur la mise en ouvre d'un programme de révision des mécanismes d'information continue pour les fonds d'investissement (2003), 26 OSCB 1757.
  10. Politique 51-601 de la CVMO portant sur les émetteurs assujettis en défaut (2001), 24 OSCB 6587, paragraphe 3.3(2)4.
  11. La Loi, alinéa 127(1)5.
  12. La Loi, article 61.
  13. La Loi, article 20.
  14. Nous soulignons qu'en vertu de la Loi Sarbanes-Oxley de 2002, la SEC est tenue d'effectuer des examens périodiques et systématiques de toutes les sociétés ouvertes, au moins tous les trois ans..
  15. Voir les lettres d'observations des Certified General Accountants of Ontario, du Régime de retraite des enseignantes et enseignants de l'Ontario, de Fasken, Martineau DuMoulin s.r.l. et du sous-comité des valeurs mobilières du Barreau du Haut-Canada.
  16. Voir l'article 179 des Modifications de 2002.
  17. OSC Increases Continuous Disclosure Reviews - More Staff, Higher Targets, Deficient Companies to be Named (2002), 25 OSCB 5700.
  18. P. Anisman, J. Howard, W. Grover et J.P. Williamson, Proposals for a Securities Market Law for Canada (Ottawa, ministre des Approvisionnements et Services, 1979).
  19. Civil Liability for Continuous Disclosure Documents Filed under the Securities Act - Request for Comments (1984), 7 OSCB 4910. De même, en 1994, le gouvernement de la Colombie-Britannique a présenté une proposition en vue d'instaurer un régime statutaire limité de responsabilité civile pour certains documents d'information à la suite de l'enquête Matkin et à la lumière des recommandations formulées dans ce rapport (J.G. Matkin et G.G. Cowper, Restructuring for the Future; Towards a Fairer Venture Capital Market, Rapport de la Bourse de Vancouver et de la Commission des valeurs mobilières [1994]). Cependant, à ce stade, le Comité Allen avait été mis sur pied et le gouvernement de la Colombie-Britannique a accepté d'attendre la publication du rapport de ce comité dans l'espoir que ses recommandations éventuelles pourraient être adoptées à l'échelle du pays.
  20. Where Were the Directors? Guidelines for Improved Corporate Governance in Canada, rapport du comité de la Bourse de Toronto sur la régie d'entreprise au Canada (décembre 1994).
  21. Publié en janvier 1999 par la Bourse de Toronto et la Commission. Il s'agissait d'un groupe de travail mixte formé par la Commission et la Bourse de Toronto.
  22. Les modifications relatives à la notion de responsabilité civile visaient principalement à décourager les fausses déclarations et les manquements à l'obligation de divulgation opportune. À cette fin, les modifications relatives à la notion de responsabilité civile contenaient des limites de responsabilité variant selon les différentes catégories d'intimés. Pour un émetteur, la limite de responsabilité était fixée à 1 000 000 $ ou 5 p. 100 de la capitalisation boursière de la société, selon le montant le plus élevé. Voir l'avis 53-302 des ACVM portant sur une proposition relative à un recours en justice pour responsabilité civile dont les investisseurs du marché secondaire pourraient se prévaloir et sur la réaction aux modifications de la définition de fait important et de changement important (2000), 23 OSCB 7383.
  23. Voir l'article 198 des Modifications de 2002.
  24. Les administrateurs, les directeurs, les personnes d'influence (y compris les personnes chargées du contrôle, les fondateurs, les initiés et les gestionnaires de fonds d'investissement) et les experts (y compris les vérificateurs) sont également considérés comme des intimés éventuels.
  25. Une fausse déclaration est définie au paragraphe 1(1) de la Loi comme : a) une déclaration erronée au sujet d'un fait important ou b) l'omission de relater un fait important dont la déclaration est requise ou nécessaire pour que la déclaration ne soit pas trompeuse, eu égard aux circonstances dans lesquelles la déclaration a été faite.
  26. Les intimés peuvent se prévaloir de plusieurs moyens de défense en vertu des modifications relatives à la notion de responsabilité civile. Par exemple, chaque intimé jouit d'une défense basée sur la diligence raisonnable s'il prouve qu'il a effectué ou fait effectuer une enquête raisonnable et qu'il n'avait aucun motif valable de croire que le document ou l'énoncé public verbal contenait une fausse déclaration ou qu'il y aurait manquement à l'obligation de divulgation opportune. En outre, l'émetteur n'est pas non plus passible de responsabilité civile pour manquement à l'obligation de divulgation opportune s'il avait déposé un rapport confidentiel signalant des changements importants et s'il satisfait à d'autres exigences. Les intimés peuvent également limiter leur responsabilité éventuelle en cas de manquement à l'obligation d'information continue commis à leur insu en prenant des mesures correctives. Les modifications relatives à la notion de responsabilité civile renferment une règle refuge concernant l'information prospective.
  27. Les modifications relatives à la notion de responsabilité civile ont été publiées en vue d'obtenir des commentaires en mai 1998 (voir 1998, 21 OSCB 3367).
  28. Par exemple, les modifications relatives à la notion de responsabilité civile font en sorte que la partie demanderesse doive obtenir la permission du tribunal pour intenter une action en justice. Avant d'accorder la permission, le tribunal doit être convaincu que l'action i) est intentée de bonne foi et ii) a des chances de succès raisonnables au procès. Les modifications relatives à la notion de responsabilité civile rendent en outre obligatoire l'approbation du tribunal avant tout règlement d'un litige.
  29. Nous avons constaté récemment que certains commentaires, qui représentent principalement le point de vue de la partie demanderesse, portaient sur la question de savoir si, une fois adoptées, les modifications relatives à la notion de responsabilité civile seraient utilisées par les demandeurs dans le cadre de recours collectifs et, le cas échéant, si elles offriraient un moyen de dissuasion efficace.
  30. Voir, par exemple, Epstein c. First Marathon Inc. [2000] 2 B.L.R. (3d) (Ont. S.C.), où le tribunal a dénoncé les poursuites coercitives de style américain. Le tribunal a utilisé ses pouvoirs en vertu de la Loi de 1992 sur les recours collectifs, L.O. 1992, art. 6, qui exige l'approbation du tribunal pour tout règlement d'un recours collectif introduit en vertu de la Loi, pour rejeter une entente de règlement proposée qui n'aurait apporté aucun avantage à la catégorie d'actionnaires proposée et selon laquelle on aurait versé un paiement substantiel à l'avocat du groupe. J.Cumming a soutenu que l'approbation du règlement contreviendrait aux objectifs d'intérêt public qui sous-tendent l'adoption de la [Loi] par l'assemblée législative et que le recours collectif de la partie demanderesse allait à l'encontre de tous ces objectifs.
  31. Voir les lettres d'observations des Certified General Accountants of Ontario, du Nouveau parti démocratique de l'Ontario, de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l., du Régime de retraite des enseignantes et enseignants de l'Ontario, de PricewaterhouseCoopers s.r.l., de l'Association canadienne des courtiers en valeurs mobilières, de l'Institut canadien des comptables agréés, de l'Institut canadien de relations avec les investisseurs et de BMO Nesbitt Burns.
  32. Voir la lettre d'observations de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l.
  33. BCSC, New Proposals for Securities Regulation - A New Way to Regulate (5 juin 2002) (www.bcsc.bc.ca).
  34. Voir les lettres d'observations de l'Institut canadien des comptables agréés et de PricewaterhouseCoopers s.r.l
  35. Voir les lettres d'observations de PricewaterhouseCoopers s.r.l.
  36. Pour devenir un émetteur assujetti, une société est généralement tenue de déposer un prospectus ou de s'inscrire à une bourse en Ontario qui est reconnue par la Commission.
  37. Norme multilatérale 45-102 portant sur la revente des valeurs mobilières (2001), 24 OSCB 7029.
  38. Voir la règle 45-501 de la CVMO portant sur les placements dispensés, comparativement aux nouvelles dispenses en Colombie-Britannique et en Alberta : la dispense visant les membres de la famille, les amis et les partenaires d'affaires, la dispense de la notice d'offre, la dispense visant les investisseurs accrédités et une dispense visant les émetteurs privés modifiée (Norme multilatérale 45-103 portant sur les dispenses relatives à la mobilisation de fonds). Ces dispenses ont remplacé certaines dispenses existantes, y compris la dispense visant les 50 acquéreurs, la dispense de 25 000 $ visant les acquéreurs avertis et la dispense visant les amis et les parents. En novembre 2002, la norme multilatérale 45-103 a été publiée sous une forme modifiée aux fins d'observations. (Voir l'avis BCN 2002/39 proposant que des modifications soient apportées à la norme multilatérale 45-103 portant sur les dispenses relatives à la mobilisation de fonds et qu'elle soit adoptée dans d'autres territoires de compétence.) Une fois élaborée dans sa version finale, elle sera également en vigueur au Manitoba, à Terre-Neuve, dans les Territoires du Nord-Ouest, au Nunavut, à l'île-du-Prince-Édouard et en Saskatchewan, même s'il existera certaines différences entre ces provinces et territoires quant aux dispenses relatives à la notice d'offre.
  39. Voir les lettres d'observations de l'Association des banquiers canadiens, de la Banque royale du Canada, de la Bourse de croissance TSX, de l'ACCOVAM et de la Bourse de Toronto.
  40. La Loi, paragraphe 35(2)10 et alinéa 73(1).
  41. Règle 45-501 de la CVMO, article 2.17.
  42. La Loi, alinéa 35(1)5 et division 72(1)(d).
  43. La Loi, alinéa 35(1)21 et division 72(1)(p).
  44. (1996), 19 OSCB 5757.
  45. Voir le rapport de fusion précité à la note 9.
  46. La plupart des intervenants se sont dit d'accord avec nous sur ce point. Voir les lettres d'observations de la Commission des valeurs mobilières de la Colombie-Britannique, de Torys s.r.l. et du Régime de retraite des enseignantes et enseignants de l'Ontario. Deux intervenants trouvaient qu'il était trop tôt pour envisager d'éliminer les périodes de détention pour les émetteurs assujettis. Voir les lettres d'observations de la Bourse de Toronto et de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l.
  47. Lettre d'observations de Torys s.r.l. relativement à la Liste des questions de fond, qui notait : Les périodes de détention particulières ont été créées initialement afin de préciser à quel moment les valeurs pouvaient être revendues, mais, d'après l'expérience, cet objectif a été dépassé par la complexité des opérations et l'absence d'un but précis.
  48. Voir les lettres d'observations du Conseil du régime de retraite des enseignantes et des enseignants de l'Ontario et de la Bourse de croissance TSX relativement à la Liste des questions de fond.
  49. Le paragraphe 76(1) de la Loi interdit à toute personne ou compagnie ayant des rapports particuliers avec un émetteur assujetti d'acheter ou de vendre des valeurs mobilières de cet émetteur lorsqu'elle est en possession de renseignements importants non divulgués au sujet de cet émetteur (interdiction visant les opérations d'initié). Le paragraphe 76(6) stipule que le terme valeurs mobilières, utilisé dans le contexte de l'interdiction visant les opérations d'initié, comprend les options de vente, les options d'achat et les valeurs mobilières dont le cours varie de façon appréciable en fonction des valeurs mobilières de l'émetteur. Cette définition élargie de valeurs mobilières peut englober de nombreuses structure de monétisation, de façon qu'elles ne puissent faire l'objet d'un contrat passé avec un initié qui est en possession de renseignements importants n'ayant pas été divulgués. En revanche, les exigences de la Loi relativement à la déclaration d'initié (article 107) obligent les initiés à déclarer les opérations sur les valeurs mobilières de l'émetteur, mais la définition de valeur mobilière n'est pas élargie de manière à inclure les options de vente, les options d'achat ou les valeurs mobilières dont le cours varie de façon appréciable en fonction du cours des valeurs mobilières de l'émetteur.
  50. Voir la lettre d'observations de l'ACCOVAM relativement à la Liste des questions de fond.
  51. Les Modifications de 2002 modifient la définition de fait important dans le but d'éliminer l'examen ex post facto des effets de la divulgation sur le cours du marché ou le prix d'une valeur mobilière. Cette modification n'est pas encore entrée en vigueur. La modification apportée à la définition découle de l'adoption de modifications relatives à la notion de responsabilité civile décrites à la section 12.6. Ce changement apporté à la définition est le premier recommandé par le comité Allen, qui croyait qu'il serait inapproprié d'exposer les émetteurs à la responsabilité civile dans le cas de décisions concernant l'importance relative des faits rendues après leur divulgation.
  52. La Loi, paragraphe 1.1(1).
  53. Par exemple, le fait qu'un émetteur ait retenu les services de conseillers financiers relativement à une restructuration du capital peut être important. Cependant, avant que l'émetteur prenne la décision d'aller de l'avant, aucun changement important ne s'est produit.
  54. Allocution de l'ancien président, Peter Dey (1983), 6 OSCB 2368.
  55. Il est à noter, cependant, que les Modifications de 2002, une fois entrées en vigueur, modifieront la définition de fait important dans le but d'éliminer l'examen rétrospectif des effets de la divulgation sur le cours du marché ou le prix d'une valeur mobilière.
  56. En 1995, le Comité Allen s'est également penché sur la question de savoir si la norme de divulgation devrait être changée pour viser l'information importante, soit la norme établie à l'époque par la NP 40. Dans son rapport provisoire, il a conclu que la distinction entre faits importants, information importante et changements importants créait une certaine confusion pour les participants au marché et avait contribué à un manque de clarté dans les règles. (Voir Interim Report of The Toronto Stock Exchange Committee on Corporate Disclosure, Toward Improved Disclosure (1996), 19 OSCB, page 83.) À cet égard, le Comité Allen a conclu que la NP 40 et la Bourse de Toronto avaient vu juste. Le Comité Allen, cependant, s'est heurté à une forte résistance en ce qui a trait à cette proposition et n'a pas présenté cette recommandation dans son rapport final.
  57. Contrairement aux lois de l'Ontario, les lois fédérales américaines sur les valeurs mobilières n'imposent pas d'obligation générale de divulguer les changements importants au moment où ils surviennent, sauf si : i) cela est nécessaire pour rectifier une fausse déclaration précédente qui est devenue une déclaration inexacte de faits importants et à laquelle le marché se fie (c.-à-d. obligation de rectifier); ii) cela est nécessaire pour mettre à jour des états prospectifs ou des prévisions auxquels le marché continue de se fier et qui étaient exacts lorsqu'ils ont été préparés, mais qui sont devenus faux quant au fond par la suite ou trompeurs dans le contexte d'événements subséquents (c.-à-d. obligation de mettre à jour); iii) l'émetteur est en train d'acheter ou de vendre ses propres valeurs mobilières ou souhaite faciliter de telles transactions par des initiés (c.-à-d. obligation de divulguer ou de s'abstenir) (J. Robert Brown, The Regulation of Corporate Disclosure, 3e édit., New York, Aspen Law & Business, pages 3 à 5). Il est à noter, cependant, que l'obligation de mettre à jour les déclarations prospectives ou les projections constitue un élément très flou du droit fédéral des valeurs mobilières aux États-Unis, en raison d'un manque de cohérence considérable dans l'opinion des cours d'appel quant à l'existence d'une telle obligation.
  58. En juin 2002, la SEC a proposé que plusieurs nouveaux éléments ou événements soient déclarés dans le formulaire 8 K dans le but d'améliorer la qualité, la quantité et la pertinence de l'information divulguée auprès du public au sujet des événements extraordinaires touchant les sociétés. En outre, la SEC a proposé que les rapports produits à l'aide du formulaire 8-K, également appelés rapports courants, soient déposés dans les deux jours ouvrables au lieu du délai actuel de cinq à quinze jours.
  59. En vertu de la Loi Sarbanes-Oxley de 2002, les sociétés assujetties sont tenues de divulguer de façon rapide et courante et en langage clair les renseignements dont la SEC pourrait avoir besoin relativement à des changements importants touchant leur situation financière et leurs activités, notamment les tendances, l'information qualitative et les graphiques statistiques.
  60. Voir les lettres d'observations de l'Association des banquiers canadiens, de la Banque Royale du Canada, des Certified General Accountants of Ontario, du sous-comité des valeurs mobilières du Barreau du Haut-Canada, de Davies Ward Phillips & Vineberg s.r.l. et de Torys s.r.l. Voir également les lettres d'observations relatives à la Liste des questions de fond de Torys s.r.l., de l'ACCOVAM, de Simon Romano, de la Bourse de croissance TSX et de Peter McCarter de Aur Resources Inc., qui s'opposaient à ce changement.
  61. La Bourse de Toronto et la Bourse de croissance TSX ont adopté chacune des politiques qui ont, en effet, élargi les obligations de divulgation des sociétés inscrites. Elles exigent que les sociétés inscrites divulguent en temps opportun toute l'information importante. Voir le document Policy Statement on Timely Disclosure and Related Guidelines de la Bourse de Toronto et l'instruction 3.3 de la Bourse de croissance TSX intitulée Timely Disclosure.
  62. Voir la lettre d'observations de Peter McCarter relativement à la Liste des questions de fond.
  63. Voir la lettre d'observations de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l.
  64. À titre d'information, il convient de noter que les termes fait important et changement important s'appliquent dans différents contextes en vertu de la Loi. Les termes fait important, changement important et fausse déclaration (définie en soi par un renvoi à fait important) s'appliquent relativement à ce qui suit : i) les exigences d'information et les recours, y compris les normes de divulgation requises dans les documents tels que les prospectus, les notices d'offre, les circulaires d'appels d'offres, les circulaires de procuration et les déclarations de changement important, et les recours et les sanctions qui s'appliquent en cas d'inobservation des normes de divulgation prescrites; ii) les interdictions d'opérations d'initiés, en ce qui concerne la norme relative aux changements importants et aux recours et sanctions possibles en cas d'infractions.
  65. Au Québec, les interdictions visant les opérations d'initié et les opérations circulaires se rapportent à l'information privilégiée, qui repose sur une norme relative à l'importance pour les investisseurs raisonnables. Par contre, pour les besoins de la divulgation par prospectus et en temps opportun, la loi québécoise emploie le critère de l'effet sur le marché. Plus précisément, l'article 13 de la loi du Québec stipule que le prospectus doit révéler tous les faits importants susceptibles d'affecter la valeur ou le cours des titres qui font l'objet du placement. Parallèlement, la loi du Québec stipule que dès que survient un changement important susceptible d'exercer une influence appréciable sur la valeur ou le cours de ses titres et encore inconnu du public, l'émetteur assujetti établit et diffuse un communiqué de presse en exposant la substance.
  66. TSC Industries, Inc. v. Northway Inc., [1976] 426 U.S. 428, 449.
  67. En novembre 1997, certains membres des ACVM ont publié, en vue d'obtenir des commentaires, les nouvelles définitions proposées de fait important et de changement important qui auraient introduit à toutes fins utiles une seule norme relative aux changements et faits importants en vertu des lois sur les valeurs mobilières d'après le critère américain de l'investisseur raisonnable (la Demande de commentaires). Les nouvelles définitions proposées ont été publiées de nouveau en mai 1998 dans le cadre des modifications proposées aux lois sur les valeurs mobilières qui créeraient un régime statutaire de responsabilité civile concernant l'information continue. Voir l'Avis des ACVM 53-302, Rapport des ACVM portant sur une proposition relative au recours en justice pour responsabilité civile dont les investisseurs du marché secondaire pourraient se prévaloir et sur la réaction aux modifications de la définition de fait important et de changement important (2000), 23 OSCB 7383.
  68. Ibid.
  69. Tory Tory DesLauriers & Binnington, Canadian Securities Regulators Propose to Adopt Tougher U.S. Standards on Public Issuer Disclosure (6 décembre 1997).
  70. Voir, par exemple, l'Instruction 3 du formulaire 41-501F1 portant sur l'information requise dans un prospectus
  71. Voir, par exemple, la lettre d'observations de Philip Anisman, représentant la Bourse de Toronto, aux ACVM en date du 22 décembre 1997.
  72. Voir la lettre d'observations de Davies Ward Phillips & Vineberg s.r.l.
  73. Ibid.
  74. Voir les communiqués nos 33-7881, 34-43154, IC-24599, dossier no S7-31-99 Selective Disclosure and Insider Trading.
  75. Voir par exemple l'arrêt Dirks v. SEC, 463 U.S. 646 (1983) dans lequel la Cour suprême des États-Unis a statué qu'un analyste bénéficiant d'information privilégiée tomberait sous le coup de la responsabilité pour opérations d'initiés si la personne qui lui avait communiqué l'information avait manqué à son obligation fiduciaire envers les actionnaires en communiquant de l'information importante et inconnue du public et si l'analyste avait connaissance ou aurait dû avoir connaissance de ce manquement. Selon la Cour suprême, il y a manquement à une obligation fiduciaire lorsque l'initié profite directement ou indirectement de l'information et qu'il en résulte, par exemple, un gain pécuniaire ou une amélioration de sa réputation qui se traduira par un gain pécuniaire ultérieur.
  76. En Ontario, voir le paragraphe 76(2) de la Loi.
  77. Par exemple, 71 % des répondants n'avaient pas de politique écrite en matière de communication de l'information, 81 % des répondants ont déclaré qu'ils avaient des réunions privées avec des analystes, 98 % des répondants ont déclaré qu'ils faisaient communément des observations sur les projets de rapports des analystes et 27 % des répondants ont indiqué qu'ils exprimaient leur accord, à divers degrés, relativement aux prévisions des résultats. Voir l'avis 53-701 du personnel de la Commission des valeurs mobilières de l'Ontario Staff Report on Corporate Disclosure Survey (2000), 23 OSCB 5098.
  78. Communiqué de presse de la Bourse de Toronto, Analysts Standards Committee recommends Mandatory Disclosure, 12 avril 2001 (http://www.tse.com/news/news_rel/news_523.html).
  79. Setting Analysts Standards : Recommendations for the Supervision and Practice of Canadian Securities Industry Analysts (octobre 2001 - rapport final), pages 72 et 73 (http://tse.com/cgi-bin/uni_framset.cgi?content=news/news_rel/news_523.html).
  80. Voir l'Instruction générale canadienne 51-201 portant sur les normes de divulgation (2002), 25 OSCB 4492.
  81. Voir In the Matter of Gary George (1999), 22 OSCB 7171, où la Commission a traité entre autres de la question de la communication sélective d'information de la part du pdg d'un émetteur à un analyste et de la communication subséquente de cette information par l'analyste à d'autres membres de sa société :
    Il semblerait que certains cadres considèrent qu'il est plus important de maintenir de bonnes relations avec les analystes que de s'assurer que les actionnaires reçoivent la même information importante. Le fait qu'on pensait que [l'analyste] s'apprêtait à produire un rapport destiné à [l'émetteur] qui surévaluerait ses actions ne justifierait aucunement que [le président] fournisse l'information à [l'analyste] plutôt qu'au public. Si l'information était assez importante pour inciter [l'analyste] à changer ses prévisions, elle aurait dû être communiquée au public. En règle générale, nous considérons que les discussions privées entre un dirigeant d'un émetteur assujetti et un analyste créent beaucoup de difficultés.
    En août 2001, la Commission a approuvé une entente de règlement entre le personnel de la Commission et Air Canada concernant la communication présumée par Air Canada d'information concernant ses bénéfices à des analystes durant la période de silence que la société s'était elle-même imposée. Dans le Excerpt from the Settlement Hearing Containing the Oral Reasons for Decision, la Commission déclarait : Les communications entre une société et des analystes ne sont pas assorties d'une exemption; ainsi, l'information qui est communiquée aux analystes, si elle est importante et aura un effet appréciable sur le cours des actions de l'émetteur, ou dont on peut s'attendre raisonnablement qu'elle aura cet effet, ne devrait pas être communiquée de manière sélective ((2001), 24 OSCB 4899).
  82. Voir les lettres d'observations de l'ACCOVAM, du Régime de retraite des enseignantes et enseignants de l'Ontario, de la Bourse de Toronto, de Torys s.r.l., de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l. et de Davies Ward Phillips & Vineberg s.r.l. Voir également les lettres d'observations relatives à la Liste des questions de fond de la part de Smith Lyons, de l'ACCOVAM et de l'Association des banquiers canadiens.
  83. Voir les lettres d'observations de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l., de Davies Ward Phillips & Vineberg s.r.l. et de la BCSC.
    En vertu de la Regulation FD, le moment auquel un émetteur est tenu de communiquer l'information au public varie selon que cet émetteur a effectué une divulgation sélective intentionnelle ou non intentionnelle. Dans le cas d'une divulgation sélective intentionnelle, l'émetteur doit communiquer, de la manière exigée, les mêmes renseignements contenus dans la divulgation sélective intentionnelle et au même moment. En vertu de la définition du terme intentionnelle prévue par ce règlement, la personne qui effectue la divulgation doit savoir (ou serait imprudente de ne pas savoir) qu'elle communiquerait de l'information qui est à la fois importante et non publique. Par contre, lorsqu'un émetteur communique non intentionnellement de l'information importante et non publique qui est assujettie au règlement, il est tenu de faire une divulgation publique dans les meilleurs délais. À cette fin, dans les meilleurs délais signifie dès la première occasion raisonnable, mais en aucun cas plus tard que les 24 prochaines heures ou le début du prochain jour de bourse de la NYSE, après qu'un cadre supérieur de l'émetteur a appris que de l'information a été divulguée intentionnellement ou non par l'émetteur ou une personne agissant en son nom et que le cadre supérieur sait (ou est imprudent de ne pas savoir) que cette information est importante et non publique.
  84. Voir la lettre d'observations de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l.
  85. Voir les documents de proposition nos 33-7787 et 34-42259, IC-24209, et le dossier n° S7-31-99 portant sur la divulgation sélective et les opérations d'initiés
  86. Voir les lettres d'observations des Certified General Accountants of Ontario, de l'Association for Investment Management and Research, de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l., du Régime de retraite des enseignantes et enseignants de l'Ontario, de l'Institut canadien des comptables agréés, de PricewaterhouseCoopers s.r.l., de Davies Ward Phillips & Vineberg s.r.l., de Torys s.r.l., de l'Association des banquiers canadiens et de la Banque Royale du Canada.
  87. Ces critères comprennent la possession d'un actif corporel net d'au moins 75 millions de dollars ou, dans le cas des sociétés pétrolières et gazières, de réserves développées d'au moins 75 millions de dollars.
  88. Le 5 septembre 2002, la SEC a adopté des modifications à apporter à ses règles en vue d'accélérer le dépôt des rapports trimestriels et annuels en vertu de la Loi de 1934 par les sociétés assujetties américaines dont la valeur des actions émises s'élève à au moins 75 millions de dollars, qui sont soumises aux exigences de la Loi de 1934 depuis au moins 12 mois civils et qui avaient précédemment déposé au moins un rapport annuel. Ces modifications touchant les dépôts accélérés seront mises en ouvre graduellement sur trois ans. Le délai de dépôt des rapports annuels demeurera à 90 jours pour la première année, puis passera à 75 jours pour la deuxième année et à 60 jours pour la troisième année et les années subséquentes. Le délai de dépôt des rapports trimestriels demeurera à 45 jours pour la première année, puis passera à 40 jours pour la deuxième année et à 35 jours pour la troisième année et les années subséquentes. (Voir la règle finale portant sur l'accélération des délais de dépôt des rapports périodiques et la divulgation concernant l'accès aux rapports par l'intermédiaire du site Web - communiqués nos 33-8128, 34-46464, FR-63; dossier n° S7-08-02 de la Commission des valeurs mobilières des Etats-Unis.)
  89. Voir la lettre d'observations de Power Corporation du Canada
  90. Règle 52-501 de la CVMO portant sur les états financiers, paragraphes 2.2(6), (7).
  91. Politique connexe 52-501 CP à la Règle 52-201 de la CVMO portant sur les états financiers, art. 2.1.
  92. Voir les lettres d'observations de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l., du Régime de retraite des enseignantes et enseignants de l'Ontario, de l'Institut canadien des comptables agréés, de PricewaterhouseCoopers s.r.l., de l'Institut canadien de relations avec les investisseurs, de Davies Ward Phillips & Vineberg s.r.l., de Torys s.r.l. et du Nouveau parti démocratique de l'Ontario.
  93. Voir les lettres d'observations du Régime de retraite des enseignantes et enseignants de l'Ontario, de la Bourse de croissance TSX et de la Bourse de Toronto.
  94. Nous ne sommes pas inquiets, cependant, du fait qu'une société publie de l'information financière choisie extraite de ses états financiers avant que le conseil d'administration ait approuvé l'état financier intégral, à la condition que le conseil (ou le comité de vérification) ait approuvé l'information financière publiée par anticipation.
  95. Ernst & Young, Walking a Fine Line on Earnings Guidance, CrossCurrents (automne 2002) (www.ey.com).
  96. Leading the News: Coke to Abandon Profit Forecasts, Provide Data on Long-Term Goals, Wall Street Journal (16 décembre 2002).
  97. Avis du personnel des ACVM 52-303 portant sur les mesures de calcul des résultats non conformes aux PCGR (2002), 25 OSCB 112.
  98. En janvier 2003, la SEC a adopté la Regulation G, qui s'applique lorsqu'une société divulgue publiquement des renseignements importants qui comprennent une mesure financière non conforme aux PCGR. La Regulation G exige un rapprochement quantitatif (au moyen d'une annexe ou d'une méthode facile à comprendre) des différences entre les mesures financières non conformes aux PCGR données et les mesures financières comparables calculées et présentées conformément aux PCGR (voir le communiqué 33-8176 de la SEC portant sur les conditions d'utilisation des mesures financières non conformes aux PCGR).
  99. L'émetteur pourrait présenter une copie du communiqué sur son site Web sous la rubrique Information à l'intention des investisseurs, mais il n'est pas obligé de le faire.
  100. Voir les lettres d'observations de Davies Ward Phillips & Vineberg s.r.l. et de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l. Il est à souligner, cependant, que les intervenants ne prônaient pas l'obligation pour les émetteurs assujettis de divulguer continuellement l'information importante.
  101. Cela permettrait, par exemple, à un émetteur de reclasser un communiqué en tenant compte d'un changement important après l'avoir initialement affiché dans la catégorie Autres.
  102. Paragraphe 2(3) du Règlement. Une dispense semblable existe dans la loi sur les valeurs mobilières de l'Alberta et du Manitoba. Au Québec, la loi contient une dispense similaire pour les banques seulement. Les lois sur les valeurs mobilières dans les autres provinces et territoires ne contiennent pas cette dispense.
  103. Nous comprenons que cette dispense a été adoptée initialement lorsque les banques, les compagnies d'assurances sur la vie et les compagnies d'assurances IARD n'étaient pas entièrement assujetties au Manuel de l'I.C.C.A.. Elles le sont devenues par la suite et les dispenses concernant les compagnies d'assurances IARD, les compagnies d'assurances sur la vie et les banques ont été retirées du Manuel en septembre 1986, décembre 1987 et août 1992 respectivement.
  104. Voir, par exemple, le paragraphe 308(4) de la Loi sur les banques, L.C. 1991, chap. 46.
  105. Voir l'article 183 de la Loi sur l'Agence de la consommation en matière financière, qui modifie les paragraphes 840(4) et 855(2) dans la partie XV, division 6 des sociétés de portefeuille bancaire de la Loi sur les banques.
  106. Voir les lettres d'observations de l'Association for Investment Management and Research, de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l., du Régime de retraite des enseignantes et enseignants de l'Ontario, de l'Institut canadien des comptables agréés, de l'Association des banquiers canadiens, de la Commission des valeurs mobilières de la Nouvelle-Écosse, de la Banque Royale du Canada et de Torys s.r.l.
  107. Voir les lettres d'observations de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l. et de l'Institut canadien des comptables agréés.
  108. Voir Final Rule, Revision of the Commission's Auditor Independence Requirements, communiqués nos 33 7919, 34-43602, 35 27279; IC-24744, IA-1911, FR-56; dossier no S7-13-00. Les règles sont entrées en vigueur le 5 février 2001 et comportaient des périodes de transition pour différents types de transactions et de relations.
  109. Ces règles ont été révisées en janvier 2003 par suite de l'adoption de la Loi Sarbanes-Oxley. Les règles révisées désignent neuf fonctions connexes qui ne peuvent pas être accomplies par les vérificateurs indépendants pour des clients qui sont des sociétés ouvertes, notamment i) la tenue de livres ou les autres services liés aux dossiers comptables ou aux états financiers du client vérifié; ii) la conception et la mise en ouvre de systèmes d'information financière; iii) des services d'estimation ou d'évaluation, des opinions sur l'équité des prix ou des rapports sur les apports en nature; iv) des services d'actuariat; v) des services d'impartition de la vérification interne; vi) des services de gestion ou de ressources humaines; vii) des services de courtage, des conseils en investissement ou des services de placements bancaires; viii) des services juridiques et ix) des services d'experts non liés à la vérification.
  110. Ces règles sur la divulgation par procuration ont été révisées en janvier 2003 par suite de l'adoption de la Loi Sarbanes-Oxley. Les nouvelles règles de la SEC prévoient de nouvelles catégories pour la divulgation des honoraires versés au vérificateur. Plus précisément, les émetteurs doivent divulguer dans leurs rapports annuels les honoraires versés au comptable indépendant pour i) les services de vérification, ii) les services liés à la vérification, iii) les services fiscaux et iv) les autres services. En outre, la divulgation doit comprendre les politiques et méthodes du comité de vérification relatives à l'approbation préalable des services par le comptable indépendant, ainsi que le pourcentage des honoraires versés qui est assujetti à des dérogations de minimis.
  111. Voir la règle de la SEC portant sur le renforcement des exigences de la Commission en matière d'indépendance des vérificateurs, décrite dans les communiqués numéros 33-8183, 34-47265 et 35-27642. Les nouvelles règles abordent des questions comme i) la rotation obligatoire des membres de l'équipe de la mission de vérification, ii) l'approbation préalable par le comité de vérification des services de vérification et de services connexes, iii) les interdictions visant la rémunération des partenaires de l'équipe de vérification à l'égard de services connexes, iv) la divulgation des politiques comptables cruciales et v) les interdictions visant l'emploi des membres de l'équipe de la mission de vérification par le client. En vertu des nouvelles règles, les comptables peuvent continuer d'offrir de l'aide à l'observation fiscale, des services de planification fiscale ainsi que des conseils en matière d'impôt aux clients vérifiés, sous réserve de l'approbation préalable du comité de vérification.
  112. Comité sur l'intérêt public et l'intégrité de l'ICCA. Exposé-sondage intitulé Normes d'indépendance (www.cica.ca).
  113. Voir http:www.ifac.org. Le nouveau code de l'IFAC insiste sur le fait que l'indépendance est un état d'esprit qui permet d'émettre une opinion sans subir d'influences qui compromettent le jugement professionnel, permettant à un individu d'agir avec intégrité et de faire preuve d'objectivité et de scepticisme professionnel.
  114. Les propositions du CIIP imposeraient des interdictions ou des limites sévères aux vérificateurs offrant un large éventail de services de non-vérification à des entités inscrites dont ils sont le vérificateur attitré. Par services de non-vérification, on entend notamment des services d'estimation ou d'évaluation ou des opinions sur l'équité des prix offerts, des services en matière de gestion ou de ressources humaines, des services de courtage de valeurs, des conseils ou des services de placements bancaires, des services juridiques et d'experts conseils non liés à la vérification, ainsi que des services de tenue de livre, de conception et de mise en ouvre de systèmes d'information financière, d'actuariat et de vérification interne.
  115. Voir la lettre datée du 23 septembre 2002 et adressée à David Brown par Donald G. Wray, président du Comité de l'intégrité et de l'intérêt public. (www.osc.gov.on.ca/en/HotTopics/prom_inv_conf.html).
  116. Voir les lettres d'observations des Certificated General Accountants of Ontario, de l'Association for Investment Management and Research, de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l., du Régime de retraite des enseignantes et enseignants de l'Ontario, de Torys s.r.l., de l'Institut canadien des comptables agréés et de l'Association des banquiers canadiens.
  117. Par exemple, l'observateur a souligné que lorsqu'une société prépare et dépose un prospectus, son vérificateur est tenu de faire un travail considérable afin de pouvoir, notamment, déposer des lettres d'accord présumé et de consentement devant la Commission. Ce travail est néanmoins considéré comme un service de consultation en vertu des règles américaines sur la divulgation par procuration. Voir la lettre d'observations de PrivewaterhouseCoopers s.r.l.
  118. Protecting the Public Interest : The Role of the Chartered Accountancy Profession, préparé pour l'I.C.C.A. par Kroll Associates (2001), page 2 (http://www.cica.ca/cica/cicawebsite.nsf).
  119. [1997] 2 R.C.S. 165, où les actionnaires ont intenté une action en justice contre un cabinet d'experts-comptables, alléguant que les vérifications des états financiers de la société avaient été réalisées de façon désinvolte, occasionnant des pertes financières pour les actionnaires.
  120. La Cour a conclu que arriver à la conclusion contraire... exposerait les vérificateurs à la possibilité de responsabilité indéterminée, puisqu'une telle décision suggérerait que les vérificateurs ont un devoir de diligence envers n'importe quel groupe de demandeurs potentiels, quel que soit le but dans lequel ils ont utilisé les rapports des vérificateurs.
  121. Communiqués nos 33-8124 et 34-46427 de la SEC portant sur l'attestation de l'exactitude des renseignements divulgués dans les rapports trimestriels et annuels des sociétés.
  122. L'alinéa 13(2)(b) de la Loi de 1934 contient une disposition de longue date obligeant les sociétés à élaborer des mécanismes de contrôle internes et à les actualiser.
  123. Communiqué n° 34-46079 de la SEC portant sur une proposition relative à l'attestation de l'exactitude des renseignements divulgués dans les rapports trimestriels et annuels des sociétés.
  124. Voir la lettre d'observations de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l.
  125. Lettre adressée à David Brown par Barbara Stymiest, en date du 17 septembre 2002, portant sur les réformes américaines en matière de gouvernance d'entreprise (www.osc.gov.on.ca/en/HotTopics) et Gouvernance, valeurs et compétitivité - Un engagement envers le leadership, Déclaration du Conseil canadien des chefs d'entreprise (septembre 2002).
  126. Gouvernance, valeurs et compétitivité - Un engagement envers le leadership, Déclaration du Conseil canadien des chefs d'entreprise (septembre 2002), p. 13.
  127. Les comités de vérification ne sont pas obligatoires en vertu des lois de la Nouvelle-Écosse, de l'Île-du-Prince-Édouard et du Nouveau-Brunswick.
  128. Voir l'avis 52-301 des ACVM portant sur les comités de vérification (19 octobre 1990). Nous avons trouvé, dans la documentation antérieure (y compris le rapport de la commission Blue Ribbon des États-Unis mentionné ci-dessous), relativement peu d'éléments qui n'avaient pas été abordés dans l'avis des ACVM sur les comités de vérification, autres que les connaissances financières des membres du comité de vérification.
  129. Article 474 du TSX Company Manual. Les lignes directrices de la Bourse de Toronto s'inspirent des recommandations du Comité Dey. Le Rapport Dey proposait un certain nombre de pratiques que devraient adopter les sociétés afin d'améliorer leur gouvernance interne.
  130. Voir le communiqué de presse de la SEC intitulé NYSE Chair Richard Grasso, NASDS Chair Frank Zarb, and Blue Ribbon Panel Co-Chairs Ira Millstein and John Whitehead Announce "Ten-Point Plan" to Improve Oversight of Financial Reporting Process à l'adresse http://www.sec.gov/news/press/pressarchive/1999/99-14.txt.
  131. Le Rapport Saucier, page 29.
  132. En janvier 2003, par suite de l'adoption de la Loi Sarbanes-Oxley, la SEC a proposé des règles qui obligeront les bourses nationales des valeurs mobilières et les associations nationales des valeurs mobilières à interdire la cotation de toute valeur mobilière d'un émetteur qui ne se conforme pas aux exigences de la Loi Sarbanes-Oxley à l'égard des comités de vérification (voir la règle proposée dans les communiqués nos 33-8173 et 34-47137 de la SEC portant sur les normes relatives aux comités de vérification des sociétés inscrites).
  133. Voir le paragraphe 200(3) des Modifications de 2002
  134. Voir les lettres d'observations des Certified General Accountants of Ontario, du Régime de retraite des enseignantes et enseignants de l'Ontario, de Davies Ward Phillips & Vineberg s.r.l., de Fasken Martineau DuMoulin s.r.l. et de l'Association des banquiers canadiens.
  135. Les commissions des valeurs mobilières ont cependant l'autorité voulue pour régler les questions que certains considéraient traditionnellement comme des questions d'entreprise, comme les opérations d'initiés, la sollicitation de procuration, les offres publiques d'achat et les opérations entre personnes apparentées. Dans le même ordre d'idées, les commissions peuvent réglementer les questions de gouvernance d'entreprise en exerçant leurs pouvoirs de surveillance sur les OAR (p. ex., la surveillance des critères d'inscription aux bourses).
  136. Philip Anisman, It's break point for break fees, National Post (18 mars 2002).
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